文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月居(jū)民新增存款(kuǎn)-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元，这是居(jū)民存款在连续13个月同比多增后(hòu)，首次(cì)回(huí)落。

　　在过去一(yī)年多时间里，居民部门积攒了一大笔(bǐ)超额(é)储蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能否顺利(lì)释放对判(pàn)断(duàn)经济(jì)和(hé)资本(běn)市场走(zǒu)势至关(guān)重要。这里我们尝试回答两(liǎng)个(gè)问题。一是4月(yuè)居(jū)民(mín)存款同比多减是不是超(chāo)额储(chǔ)蓄释放(fàng)的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述问题的回(huí)答取决(jué)于存(cún)款会受到(dào)哪些(xiē)因素的(de)影响。一般影响(xiǎng)居(jū)民存款的主要有(yǒu)这么几种行为(wèi)：可支配收入、消费支出、金融资产(chǎn)相关收支和房(fáng)地产(chǎn)相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回、购(gòu)房(fáng)减少(shǎo)会推动存(cún)款增(zēng)加；反(fǎn)之，收入减少、消费(fèi)增加、认购金(jīn)融(róng)资产、购房增加、提前(qián)还(hái)贷等则(zé)会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少(shǎo)消(xiāo)费(fèi)、少投资、少购(gòu)房的结果（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收(shōu)入增(zēng)速(sù)放缓并提前还贷，但因为投(tóu)资、购房等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款同比多增(zēng)2.1万亿则是收入修复和理财(cái)存款化(huà)的结果。

　　一季(jì)度居民人均(jūn)可支配收(shōu)入同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)525元，理财存续规模相(xiāng)比于2022年(nián)末下滑2.6万亿(yì)至24.2万(wàn)亿。另外，受银(yín)行办理(lǐ)速度(dù)放缓等因素影响，RMBS（个人住(zhù)房抵押(yā)贷(dài)款支持(chí)证券(quàn)）条件早偿(cháng)率(lǜ)指数 2 相(xiāng)比于(yú)2022年(nián)有所回落，即居(jū)民提前还(hái)款对存款的拖累相比(bǐ)于去年末(mò)略有(yǒu)放缓。

　　但是，随(suí)着居民消费和购房(fáng)行为修复，其对存款的支(zhī)撑力度减弱(ruò)，一季度人(rén)均消(xiāo)费支出同比增加(jiā)345元(yuán)（低(dī)于收入涨幅）、购房支出(chū)同比(bǐ)多增1575亿元。但因为支(zhī)撑(chēng)因素的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于理财(cái)市场的变化。4月居民(mín)存款下滑可能的原因一是居民(mín)存款理财化；二是提前还贷规模增加(jiā)。因为(wèi)居民收入和(hé)消(xiāo)费数据不足，暂时无法判断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存(cún)款回流理财是4月存款回落(luò)的核心原(yuán)因，4月理财存量(liàng)规(guī)模环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的下行(xíng)趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险(xiǎn)降低、收(shōu)益(yì)回升和存款(kuǎn)利率下滑(huá)共同作用的结果。受益于(yú)债券市场走强，今年理财市场表现逐步好转，理(lǐ)财(cái)产品(pǐn)单位破净率从(cóng)2022年12月峰(fēng)值的(de)29.2％持续(xù)下(xià)滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱(ruò)，而理财对居民(mín)的吸引力则不断(duàn)增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看，随着破净率(lǜ)进一(yī)步(bù)回落，居民还(hái)在继续增(zēng)配理财产品，存款理财化(huà)趋势有望延续(xù)。

　　提前还贷规(guī)模(mó)扩大(dà)是存款下滑的又(yòu)一个(gè)原(yuán)因(yīn)。4月早偿率月均值相比于2月(yuè)低点(diǎn)上行4.3个(gè)百分点，相比于3月上行(xíng)1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加(jiā)大提前还贷力度一是因为首套(tào)房利率还在下降(jiàng)，居民(mín)提前还(hái)贷(dài)以降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍(ān)山等多(duō)地继续降低首(shǒu)套房(fáng)利率，贝壳研(yán)究院数据显(xiǎn)示百城首套主(zhǔ)流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比3月继(jì)续回落1个(gè)BP。二(èr)是政策放松后(hòu)，1、2月(yuè)份部分积(jī)压的还(乡字用五笔怎么打出来，乡字五笔怎么打法hái)贷业(yè)务在3、4月份办理，这会(huì)推动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着(zhe)理财市场好转，此前因居民(mín)少消费、少投资、少买房等积攒下来的(de)超额储(chǔ)蓄已(yǐ)经(jīng)开始部分回流理(lǐ)财市场(chǎng)了，且5月初(chū)这一趋(qū)势还(hái)在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场和(hé)提前还贷(dài)在后续(xù)几个月里或继续成为超额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一旅(lǚ)游人均消费水(shuǐ)平未见(jiàn)明显(xiǎn)改善或部分(fēn)表明(míng)当下居民消(xiāo)费(fèi)意愿依旧(jiù)偏弱，考(kǎo)虑到超额储(chǔ)蓄的持有分化且并非(fēi)主要来自消费，后续(xù)超额(é)储蓄对(duì)消费(fèi)的支撑力度(dù)依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房需求逐渐释放，房地产(chǎn)销售目前已经有走(zǒu)弱迹(jì)象，地产(chǎn)短期或不会成为(wèi)超储的主要(yào)流向。但是(shì)因(yīn)为(wèi)按(àn)揭(jiē)利率存在明显利差，居(jū)民(mín)提前还贷(dài)行(xíng)为或将延续。从这个角(jiǎo)度来看，主要因为少买房、少(shǎo)投资而积(jī)攒(zǎn)下(xià)来的(de)储蓄，在(zài)理财市场环境好转和存款利率下(xià)滑的背景下或将继续回(huí)流到理财市场。

　　1 存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比增速使用金融机构住户存款(kuǎn)余额(é)+4月新增(zēng)来进行估算

　　2早偿(cháng)率是(shì)指在个人住房抵押(yā)贷款中债务人提(tí)前偿付的金额在资产池未偿本金余额的占比

　　风险(xiǎn)提示

　　地产销售变动超(chāo)预期(qī)，超(chāo)额(é)储蓄释放弱于(yú)预期，理财市场波(bō)动加大(dà)

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