平安首经(jīng)团(tuán)队：钟正(zhèng)生(shēng)/张璐/常艺馨

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　新增(zēng)社融表现乏(fá)力。继一(yī)季度(dù)“天量”投(tóu)放后(hòu)，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲(chōng)击期间创下的低(dī)点仅多(duō)增(zēng)2873亿元(yuán)，“稳信用”压力有(yǒu)所显现。社融骤降(jiàng)的(de)主要拖累在于人民币信贷增势放缓， 4月降至2008年以来历史同期(qī)的次低点（仅略高于2022年同期(qī)）。表外融资和(hé)直接(jiē)融(róng)资基(jī)本(běn)延续了一季度的格局。1）委托贷款和(hé)信托(tuō)贷款小幅正增长(zhǎng)；未(wèi)贴现银行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有所下降，主因债券到期(qī)规模较大。3）政府(fǔ)债融资规(guī)模同(tóng)比多增，但需(xū)警惕(tì)其“后劲”。2023年(nián)提前批(pī)的剩(shèng)余(yú)发(fā)行(xíng)额度不及万亿，截(jié)至(zhì)5月(yuè)上(shàng)旬尚未下(xià)发剩余批次的地方债额度，期(qī)间空(kōng)档可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱(ruò)，增量明显弱于历史(shǐ)同期均值。各分项从强到弱排序，企业中长期贷款>；企(qǐ)业(yè)短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)。新(xīn)增人民币贷(dài)款的最(zuì)大问题仍然在(zài)于(yú)居民中长期贷款，房地(dì)产(chǎn)销售(shòu)不振使其增量不(bù)足，居民预(yù)期偏弱(ruò)、提前(qián)偿(cháng)还存量房(fáng)贷又雪上(shàng)加霜。但基于(yú)4月这个信贷(dài)投放传(chuán)统淡(dàn)季的数据，尚不能(néng)得出企业信贷需求不足的结(jié)论(lùn)。一(yī)方面，企业中长期贷款在一(yī)季度大幅高增(zēng)后，4月(yuè)又创历(lì)史(shǐ)同期新高，仍(réng)能有效(xiào)发力；另(lìng)一(yī)方(fāng)面，表内票据(jù)维持(chí)低增长（与去年1-5月表内(nèi)票(piào)据高增长形(xíng)成(chéng)对比），也意味着目前企业贷款(kuǎn)需求或许尚可(kě)。此外(wài)，4月初以来存款利率市场化(huà)改革较(jiào)快(kuài)推(tuī)进，这有(yǒu)助于缓解(jiě)银行面(miàn)临(lín)的净息差压力，增强其支持实体经济的(de)可(kě)持(chí)续性，能够为企业(yè)贷(dài)款利(lì)率的进一步下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量(liàng)和存款数(shù)据(jù)看：1）M1同比小幅回(huí)升。每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势影响较大，或(huò)是驱动其(qí)变化的主因。在(zài)贷(dài)款扩(kuò)张的同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增速有所回(huí)落。4月居(jū)民资(zī)产再配(pèi)置，银行理财规(guī)模重回扩张(zhāng)，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基数变(biàn)化也有(yǒu)较强影响。3）居民存款同比(bǐ)少增(zēng)。考虑到4月(yuè)多家中小银行下(xià)调(diào)挂牌存款利率、银行理财市场火(huǒ)热、居民提(tí)前偿还房贷规模(mó)较高，其驱动(dòng)因(yīn)素(sù)更(gèng)多是家庭资产的再配置(zhì)，流向消费规模可能(néng)较为有(yǒu)限。4）4月财政存款同比大幅多增(zēng)，但结合基建(jiàn)相关高频开工率和重大项目开工金额数据看(kàn)，财政对实体经济支持力22寸是多少厘米(lì)度可(kě)能有(yǒu)所减弱。从4月金融数(shù)据看，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时若财政基(jī)建(jiàn)支持力度不稳，可(kě)能导致中国(guó)经(jīng)济(jì)环(huán)比增长动能较(jiào)快(kuài)衰减。

　　目前社融增速(sù)回升幅度较(jiào)小，但与名义(yì)GDP增(zēng)速(sù)对比看，货币(bì)政(zhèng)策对实体经济的支持还是比较有力的(de)。即(jí)便(biàn)按2023年中(zhōng)国名义GDP增速7％-8％的(de)情形（假设全年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到(dào)2个点的GDP平减指数(shù)），10％的社融增速也(yě)应足(zú)够与之匹配(pèi)。我们认为，后续(xù)需通过财政加力、促进(jìn)房地产修复、促(cù)进家庭超额储蓄(xù)动用等方式扩大总(zǒng)需求，夯实经济回升势头。

　　一(yī)

　　新(xīn)增社(shè)融表现乏(fá)力

　　新增社融表现乏力。2023年4月(yuè)新增(zēng)社(shè)会(huì)融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存(cún)量同比(bǐ)增速持平于上月的(de)10％。考虑到(dào)去(qù)年(nián)同期疫(yì)情多(duō)点散(sàn)发(fā)、社融一(yī)度触“冰”的低基数效应，以及今(jīn)年一季度“开门(mén)红(hóng)”期间社融(róng)月(yuè)均同比(bǐ)多增8200多亿的亮眼(yǎn)表现(xiàn)，4月社(shè)融(róng)表现乏力“稳信用(yòng)”压力有(yǒu)所显现。从分(fēn)项看：

　　一(yī)方面，人民币(bì)信(xìn)贷增势(shì)放(fàng)缓(huǎn)，是4月(yuè)社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以来历史同期(qī)的次低(dī)点(diǎn)（仅较2022年同期高(gāo)815亿元(yuán)）。不过，得益于出(chū)口(kǒu)边际回(huí)暖、人(rén)民币汇(huì)率(lǜ)相对稳定，4月外币(bì)贷款同比(bǐ)有所少减(jiǎn)。

　　另(lìng)一方面，表外融资和(hé)直接(jiē)融资基本延续了一季度(dù)的(de)格局(jú)。

• 　　一则，企(qǐ)业(yè)直接融(róng)资(zī)同(tóng)比(bǐ)缩量，继续小(xiǎo)幅拖(tuō)累新增社融。2023年4月企(qǐ)业债融资、非金融企业境(jìng)内(nèi)股票融资分别同比少增809亿元、173亿(yì)元。今年春(chūn)节后，企(qǐ)业贷款发行规(guī)模持续(xù)高于去年同期，但到期(qī)偿还也迎来高峰(fēng)，对净融资构成拖(tuō)累。截至2023年(nián)一季度末，2022年10月推出的500亿元民营企业(yè)债券融资支持工具（第二期）尚未(wèi)开始(shǐ)投放使用，相关(guān)政策支持还有(yǒu)待落(luò)地(dì)。

• 　　二则，政(zhèng)府债融资规(guī)模同比(bǐ)多增，但(dàn)需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个(gè)月，财政继续前置发力，政府(fǔ)债融资规模(mó)较(jiào)22寸是多少厘米去年同期累计多增3114亿元(yuán)。以财(cái)政预(yù)算数(shù)据(jù)看，2023年政府债融资(zī)的总体规模与去年相当。但22寸是多少厘米不(bù)同之处在于，2022年在3月底(dǐ)就(jiù)已(yǐ)经(jīng)下达剩余批次的新增地(dì)方债额度，而2023年截至5月(yuè)上(shàng)旬仍未下发剩余批次的(de)地方债额度，且提前批的剩余发行额(é)度不及万亿。如果(guǒ)近期下达地方(fāng)债(zhài)额度，按照往年节(jié)奏，经过地方政(zhèng)府项目额度(dù)分(fēn)配、预算(suàn)调整程(chéng)序，剩余(yú)批次地(dì)方债可能至6月中下(xià)旬才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表外融资同(tóng)比多增(zēng)，持续(xù)对社融构(gòu)成小幅支撑。其中，委托(tuō)贷(dài)款和(hé)信托贷(dài)款单月(yuè)小幅新增(zēng)，相比(bǐ)去年(nián)同期分别多增85亿元(yuán)、少(shǎo)减734亿元(yuán)。在表(biǎo)内票据贴现(xiàn)减少的情况下，未贴现银行承(chéng)兑(duì)汇票较去年同(tóng)期(qī)降幅收窄，同(tóng)比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款拖(tuō)累在(zài)居民端

　　2023年4月新增(zēng)人民币贷款为7188亿元，比去年同期低(dī)点仅略有多增，相比18年(nián)-21年同期均值少增6237亿元。各分项从(cóng)强到弱排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款(kuǎn)单月净偿还(hái)规模达(dá)历史新(xīn)高(gāo)，相比(bǐ)18年(nián)-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷(dài)款同比少减，但较18年-21年同期(qī)均(jūn)值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中(zhōng)长期贷(dài)款延续(xù)前期亮眼表现(xiàn)，同比大(dà)幅多增4071亿元(yuán)，且创历(lì)史同期新(xīn)高(gāo)。

　　总体(tǐ)看，新(xīn)增人民币贷款的最大问(wèn)题仍然在于居(jū)民中长(zhǎng)期贷款，房(fáng)地产销售低迷(mí)使其增量不(bù)足，居民预(yù)期偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又(yòu)雪上加霜。基于4月这(zhè)个(gè)信贷投放传统淡季的数(shù)据，尚不能得出企(qǐ)业(yè)信贷需求不足的结论。

• 　　一方(fāng)面(miàn)，企业中长期贷款在一季(jì)度大幅高(gāo)增后(hòu)，4月又创历史同期(qī)新高，仍然能够有(yǒu)效(xiào)发力(lì)。

• 　　另一方面，表内票据维持低增(zēng)长（与去年(nián)1-5月(yuè)表内票据高(gāo)增长(zhǎng)形成对比），也意味着目前企业贷款需求或(huò)许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市(shì)场化改(gǎi)革较(jiào)快推进(jìn)，这有助(zhù)于缓解(jiě)银行(xíng)面(miàn)临的净(jìng)息差压力(lì)，增强其支持实体经济的可(kě)持续(xù)性，能(néng)够为企业贷款利率的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同(tóng)比小幅回升。一(yī)方面(miàn)，从历史规(guī)律看，每年(nián)前4个月翘尾因素对M1同比走势的影(yǐng)响较(jiào)大，这可能(néng)是驱(qū)动其(qí)变化的主(zhǔ)要原因(yīn)。另一方面，在企业(yè)贷款扩张的同时，企业存(cún)款(kuǎn)也有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年(nián)4月企业(yè)存款均在(zài)减少(shǎo)。

　　M2同比增(zēng)速有所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩(kuò)张乏力，对(duì)M2的(de)支撑不(bù)强。另一方(fāng)面，居民资产再(zài)配置，银行(xíng)理财规模重回扩(kuò)张，对(duì)M2也(yě)形成拖累。此(cǐ)外，考虑到去年(nián)4月M2同比(bǐ)增速较3月抬(tái)升0.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)，基(jī)数的变化也(yě)有较强影响(xiǎng)。

　　4月居民存款出(chū)现了2022年(nián)3月以来(lái)的首次同比少(shǎo)增(zēng)，其驱(qū)动(dòng)因(yīn)素更多是(shì)家庭资产的再配置，流向消费(fèi)的规模可能较为(wèi)有限。4月以来多家中小银行下调挂牌存款利率（据融(róng)360监(jiān)测数据，4月份农商(shāng)行1年、2年、3年、5年期存款平(píng)均(jūn)利率分别环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场(chǎng)需求火(huǒ)热，居(jū)民提前偿还(hái)房贷(dài)规模较高（4月居(jū)民中长期贷款(kuǎn)净(jìng)偿(cháng)还规模达历史新高(gāo)）。

　　值得警惕(tì)的(de)是，4月财(cái)政(zhèng)存款同比大幅(fú)多增(zēng)4618亿(yì)元(yuán)，去年(nián)同期留抵(dǐ)退税推进存在一定影响。但结合(hé)其他指标看(kàn)，财政(zhèng)对实(shí)体经济的支持力度可能(néng)有所减弱，基建投资相关(guān)的高频指标出现了下行(xíng)的苗头（4月下旬(xún)以来，全国(guó)高炉开(kāi)工率、电炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦炉生产率、水泥(ní)磨(mó)机运转率、石油沥青(qīng)开工率等(děng)指标环比走弱），重(zhòng)大项目开工(gōng)金额同(tóng)环(huán)比较快下滑（据(jù)Mysteel不(bù)完全统计(jì)，2023年4月全国各地(dì)重大(dà)项目开工总投资额约(yuē)28078.26亿元，环(huán)比下降(jiàng)34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产恢(huī)复仍然(rán)缓(huǎn)慢(màn)，此时(shí)如果(guǒ)财政基建(jiàn)支持力度不稳(wěn)，可能导致中国(guó)经济的(de)环比(bǐ)增长动能较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 22寸是多少厘米