“现在的(de)房地产很难再出现(xiàn)像过去十年的(de)系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济(jì)学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地(dì)产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让机构和投(tóu)资者的关(guān)注度从板块向单(dān)个标的转移。上海利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业来看(kàn)，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经(jīng)双(shuāng)杀到(dào)了最底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部(bù)，再往(wǎng)下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需要非(fēi)常(cháng)小(xiǎo)心，避免选了(le)半天，标的公司出(chū)现(xiàn)爆雷(léi)的(de)情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足(zú)以(yǐ)下三个基准：有大(dà)的(de)国资(zī)背景的、杠(gāng)杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年房地(dì)产的开发(fā)资金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其实银行的信贷倾(qīng)向是不(bù)太愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主要资金来源来自(zì)新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销售情(qíng)况相较一(yī)般(bān)。再关注一(yī)下，哪些房企能从(cóng)银行拿到(dào)钱，其实主要还是(shì)那(nà)些有国企背景(jǐng)的(de)房企，民营房企相对(duì)比(bǐ)较困(kùn)难，所以整个行业出现了(le)一个很明显的分化(huà)，无论是在(zài)销售，还是(shì)融资(zī)等各(gè)个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背(bèi)景的房企在资(zī)本市场表现相(xiāng)对较好，但(dàn)没有国资背景的民营房企(qǐ)股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地产(chǎn)行(xíng)业(yè)内，我们的逻辑是(shì)，“寻(xún)找最后的赢家”。而(ér)具(jù)体到如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本(běn)优势(shì)，更具(jù)体一点，就是它的(de)净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率(lǜ)是不是行(xíng)业内最(zuì)高的；融(róng)资成本是否是行(xíng)业内最低的；建安成本是否也(yě)是业内最(zuì)低的；这(zhè)些都是(shì)我们看(kàn)重的一家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满足上述条件的(de)房(fáng)企(qǐ)并不多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出(chū)现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红(hóng)周刊(kān)》根据(jù)Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国(guó)武(wǔ)夷等国央企“三(sān)道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展、京(jīng)投发展、光(guāng)明地(dì)产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股份、城(chéng)投控股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财(cái)务指(zhǐ)标称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更加值得注意的(de)是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩(kuò)张。而这无(wú)疑(yí)又(yòu)进一(yī)步考验着国央企(qǐ)的(de)资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握(wò)准确(què)，有助(zhù)于房(fáng)企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以及(jí)过(guò)于(yú)激进的(de)扩张(zhāng)拿地节奏也有可(kě)能让房(fáng)企重蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没(méi)有增加杠(gāng)杆比例。而(ér)到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会(huì)来(lái)了，其开始在一(yī)线城市进行大举拿地，净负债率也由此前的(de)33％左右水准(zhǔn)提(tí)高到45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此同时，该房(fáng)企(qǐ)新购入地块(kuài)也(yě)实现了快(kuài)速的(de)开(kāi)盘利用率，预(yù)计(jì)今年会有更多的(de)楼盘(pán)入市(shì)。像这类企(qǐ)业就符合(hé)“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另外一半也(yě)主要集中在强二线和二线(xiàn)城市；另一方(fāng)面(miàn)，它的扩张是有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企(qǐ)业的影(yǐng)子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要出手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如(rú)果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场没有想象(xiàng)得(dé)那么好，可能会(huì)重蹈覆(fù)辙。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量一家房企的扩张(zhāng)速度是(shì)否激进？陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，主要还是看房(fáng)企的净负债(zhài)率水平，在(zài)我(wǒ)看(kàn)来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于快速了(字母圈什么意思 字母圈都是怎么找到的le)。

　　不(bù)难看(kàn)出，这一标准要比“三道红线”对房企(qǐ)的净负债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬解释(shì)，当前房地产行业的复(fù)苏速度(dù)并没有那么快，所以要规避公(gōng)司(sī)净负债率提高到一个比(bǐ)较危(wēi)险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的(de)房企梳理(lǐ)发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利(lì)发展等房(fáng)企(qǐ)2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中，中交地产(chǎn)净负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiā字母圈什么意思 字母圈都是怎么找到的n)明对比的是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策略的同时，也较(jiào)好地(dì)控制了公司的(de)扩(kuò)张速度与净(jìng)负债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是(shì)以同一筛选标准来看国(guó)央(yāng)企与民营房企，但在各维(wéi)度的实际表(biǎo)现上(shàng)，国(guó)央企确实会(huì)更胜一筹。如国(guó)央企的(de)融(róng)资成本(běn)更低，融资渠道也更顺畅，能(néng)够做(zuò)到想融就融，这(zhè)样，国央企自然而然就(jiù)具有天(tiān)然(rán)优势。

　　虽然对比(bǐ)民(mín)营房(fáng)企，机构(gòu)更加看好国央企，但(dàn)这也并不意味(wèi)着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍(réng)有少(shǎo)数民营房企同样受到机(jī)构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商银(yín)行股(gǔ)份有限公司(sī)－景(jǐng)顺(shùn)长城中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基(jī)金”“全国社保(bǎo)基金一一六(liù)组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年(nián)开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠海阿(ā)巴马资产(chǎn)管理有限公司就(jiù)长期持有滨江集(jí)团。根(gēn)据(jù)一(yī)季(jì)报，该资产公司的几(jǐ)只产品合(hé)计持有(yǒu)滨江集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团(tuán字母圈什么意思 字母圈都是怎么找到的)的(de)受青睐，和其自身的(de)基本面表现(xiàn)存(cún)在一定关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭(háng)州本土房企的(de)滨(bīn)江集团(tuán)仍是表现出(chū)较强(qiáng)的韧(rèn)劲，2020年(nián)以来，滨江集(jí)团在业绩表现、销售(shòu)规模、新(xīn)增土储、股(gǔ)价表现等多维(wéi)度都表(biǎo)现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩(jì)方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归(guī)母净利润(rùn)依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期(qī)发布的2023年一(yī)季报，今年一(yī)季(jì)度，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持(chí)自身业绩的持(chí)续增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的(de)战(zhàn)略(lüè)布局关系(xì)密(mì)切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营收来自(zì)杭(háng)州地(dì)区，而在(zài)2021年，杭(háng)州地区的营收比重(zhòng)只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团在(zài)杭州的土(tǔ)储补充同(tóng)样较为积(jī)极(jí)，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居(jū)杭州的(de)本(běn)土第(dì)一。

　　而(ér)滨江集(jí)团在杭(háng)州(zhōu)的较突出表(biǎo)现(xiàn)，也让(ràng)滨(bīn)江集团的房企(qǐ)排(pái)名(míng)迅(xùn)速(sù)提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨(bīn)江集团(tuán)股(gǔ)价(jià)翻了超(chāo)一倍以(yǐ)上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家机构的集中调研(yán)。滨江集(jí)团发布公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日接受了信(xìn)达证(zhèng)券(quàn)、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居(jū)、物业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是(shì)房地产产业链上的中(zhōng)游(yóu)环节(jié)，其上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料供应商，而下(xià)游应(yīng)用行业主要(yào)包括中介服务、家用电器(qì)、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发(fā)环节与上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐移(yí)至下(xià)游。“中国房(fáng)地产行业在(zài)进入存量房时代，所以对地产产业链(liàn)，尤其(qí)是偏消费(fèi)属(shǔ)性的家装家(jiā)居领域，我们相对看好，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的住房规(guī)模(mó)越来(lái)越(yuè)大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求(qiú)也会(huì)越来越(yuè)多。美(měi)国(guó)过去的数据(jù)充(chōng)分说(shuō)明了这(zhè)一点，在(zài)新房销(xiāo)售见顶(dǐng)之后(hòu)，家具(jù)消费的增长却一直都(dōu)很好。对于地产产业(yè)链(liàn)，我们相对看好和(hé)内装相(xiāng)关的(de)行业，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下(xià)游细分中相关(guān)赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目前暂(zàn)居前两位的都是来(lái)自家纺赛道的公司，它(tā)们(men)分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特(tè)别是前者在月线连收七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅(fú)已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的(de)研发、设(shè)计(jì)、生产及(jí)销(xiāo)售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品(pǐn)牌。第(dì)一季度(dù)报告显示，报告(gào)期内，富(fù)安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十大流通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金(jīn)重(zhòng)仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的(de)中欧价(jià)值发(fā)现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动(dòng)价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁(bì)江山(shān)。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的(de)两只(zhǐ)基金都(dōu)是(shì)价值派基(jī)金经理曹名(míng)长在管(guǎn)的产品，首季其同(tóng)时(shí)重仓的房地(dì)产产(chǎn)业(yè)链股票还有金地集团和(hé)大(dà)亚(yà)圣象。

　　对比而言(yán)，前几年(nián)曾经风光一时的家居板块(kuài)也因(yīn)疫(yì)情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉(chén)寂，不过好在(zài)困境反转露出(chū)曙(shǔ)光(guāng)，家居板块中年(nián)内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已(yǐ)经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净(jìng)利(lì)润，公(gōng)司(sī)都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现(xiàn)广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广发(fā)策略优选和广发安宏回报均增加了(le)持(chí)股，而这两只产品也(yě)成为志邦(bāng)家居十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东中仅有的两(liǎng)只公募。有意思的是(shì)，他似(shì)乎对于定制家居类(lèi)标的情有(yǒu)独钟，在另一家(jiā)赛(sài)道公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他(tā)管理的全部(bù)三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也成为他的独门(mén)重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被(bèi)机构所青睐，不(bù)过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何(hé)选择成(chéng)为难题(tí)。对(duì)此，前(qián)述上海(hǎi)公募基(jī)金经(jīng)理(lǐ)举例分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛(xīn)苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的(de)是市场化(huà)应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占(zhàn)比是比较(jiào)高的，每年(nián)到(dào)期的合(hé)同里(lǐ)提价成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的(de)大部分项目到(dào)期(qī)之后，经过两三轮合同周期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真(zhēn)正能做到产品提价的(de)公司很少，因为(wèi)物业公司(sī)很容易一开始(shǐ)是挣(zhēng)钱的，后面因为保(bǎo)安这些固定人员(yuán)成本的(de)年度增长，不过服务(wù)没有特别好(hǎo)，客(kè)户没(méi)有那么满意(yì)，能做到提价难(nán)度(dù)是非常大的。但是该公司(sī)能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高(gāo)，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服务是(shì)有关系的。”他进一(yī)步(bù)强调。

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