文(wén)泰伯改字文言文翻译及注释，泰伯改字文言文翻译及原文rong>丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率却(què)仍未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政策(cè)力(lì)度(dù)边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意(yì)愿与能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市敏感度(dù)增加。考虑假期和月(yuè)末因素，预计短期内，资(zī)金利率下行(xíng)空间有(yǒu)限，波动幅(fú)度加大(dà)，建议投资者关注资金面的边(biān)际(jì)变(biàn)化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债(zhài)市(shì)情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资(zī)金(jīn)利率持续上(shàng)行。

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜(yè)利率角(j泰伯改字文言文翻译及注释，泰伯改字文言文翻译及原文iǎo)度观(guān)察，银行与非银机(jī)构间流(liú)动(dòng)性分层现象弱(ruò)化；此外(wài)，隔(gé)夜利率(lǜ)与7天利率的期(qī)限利差(chà)也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们认为(wèi)税期结(jié)束(shù)，资金不(bù)松(sōng)，主要有以下(xià)几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚持以我(wǒ)为主、稳字(zì)当头(tóu)，保持货币信贷(dài)合理增(zēng)长，确保(bǎo)利(lì)率水平合(hé)适，在(zài)追求经(jīng)济(jì)提(tí)振的同时，也注重防(fáng)范市(shì)场过热带来(lái)的(de)金融(róng)风险。在满足广义流动性供(gōng)需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可能会有(yǒu)所回摆。从(cóng)央行的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有(yǒu)退”，均预示后续政(zhèng)策将(jiāng)更加“精准有力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资金融出意(yì)愿与(yǔ)能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是(shì)缴税大月，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流动(dòng)性带来了一(yī)定(dìng)的压力(lì)。此外(wài)，参考(kǎo)近期(qī)票据利率走(zǒu)势，预(yù)计信(xìn)贷增速(sù)较一(yī)季度将会有(yǒu)所放缓，但4月(yuè)预计仍将保(bǎo)持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投(tóu)放，银行系统整(zhěng)体(tǐ)资金流出，因此向同业融(róng)出的意愿和(hé)能力有所(suǒ)降低。

　　▍其(qí)三，资金较为(wèi)拥挤可能会导(dǎo)致债市脆弱性和(hé)敏感度增加，且投资者对于未来(lái)一个月(yuè)资金利率(lǜ)上行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们测算的(de)杠(gāng)杆(gān)率来看，虽然上周受资金收紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于历史相对积极的水平，导致债(zhài)市敏感度增加。此外投资者对货币政策力度(dù)以及跨(kuà)月资金面情况仍(réng)存担(dān)忧(yōu)，使得市场上对于未(wèi)来一(yī)个月内(nèi)资(zī)金价(jià)格上行的预期(qī)更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期(qī)限被动(dòng)拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财(cái)政集中(zhōng)支出，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前(qián)夕银行(xíng)资金(jīn)融出意(yì)愿一般较低，预计资(zī)金(jīn)波(bō)动(dòng)幅度较大。对(duì)于债(zhài)市(shì)而言，短(duǎn)期(qī)交易(yì)主线(xiàn)或(huò)延续政策(cè)与基本面预期交易，预计利率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投(tóu)资(zī)者关注资金(jīn)面的边际变化，警惕(tì)流动性大(dà)幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政(zhèng)策不及预期；经济复苏节奏不(bù)及预(yù)期；银行间市场流动性过快收紧。