文丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率自低位(wèi)持(chí)续上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反而进一五谷轮回是什么意思的梗，五谷轮回之所是指什么地方步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情(qíng)况较好(hǎo)，导致银行资金(jīn)融出意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有限，波动幅度加(jiā)大，建议(yì)投(tóu)资者关(guān)注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸(cùn)管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束后资金利(lì)率自低(dī)位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日税(shuì)期缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中枢(shū)运行，然而(ér)税期结束后却并未(wèi)回落，4月(yuè)21日冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观(guān)察，银行与非银机(jī)构间流动性(xìng)分层现象弱化；此外(wài)，隔夜(yè)利率与(yǔ)7天(tiān)利率的(de)期限利差也(yě)明(míng)显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们(men)认为税期(qī)结束，资(zī)金不松，主要有以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政策坚持以我为(wèi)主、稳(wěn)字当(dāng)头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合适，在追求经济提(tí)振的(de)同时，也注重(zhòng)防范市场(chǎng)过热带来的金融风险。在满(mǎn)足广义流动性供需匹配的前提下(xià)，货币工具力度可能会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央行的(de)具体(tǐ)操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购(gòu)投放低(dī)量操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预示(shì)后续政策将更加(jiā)“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨(jǐn)慎。

　　五谷轮回是什么意思的梗，五谷轮回之所是指什么地方▍其(qí)二(èr)，税(shuì)期走款叠加4月信贷(dài)投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致银行资金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动(dòng)性带(dài)来了(le)一(yī)定(dìng)的压力。此外，参考近期票据利率走势，预(yù)计信贷增速较一(yī)季度将会(huì)有所放(fàng)缓，但4月(yuè)预计仍将保(bǎo)持同比多增的态势。税期缴款叠(dié)加(jiā)信贷投放，银(yín)行系统整体(tǐ)资金流出，因此向(xiàng)同业融出(chū)的意愿和能力有所降(jiàng)低。

　五谷轮回是什么意思的梗，五谷轮回之所是指什么地方　▍其三，资金较为拥挤可能(néng)会导致债市(shì)脆弱性和(hé)敏感度增加，且投(tóu)资者对于未来一个月(yuè)资(zī)金利(lì)率上行的(de)担忧增加。

　　从质押式回购成交量和(hé)我们(men)测算的杠杆率来看，虽然上周(zhōu)受资(zī)金收紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降(jiàng)温，但依然处于历史相对积极(jí)的水平(píng)，导致(zhì)债市敏(mǐn)感度增(zēng)加(jiā)。此外投(tóu)资者对货币政策力度以及跨月资(zī)金面情况仍存担(dān)忧，使得(dé)市场上对于未来一个月(yuè)内资(zī)金价格上行(xíng)的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假(jiǎ)期临近，回购资金的期(qī)限被动拉(lā)长，利率下行空间有限。

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市(shì)场释放资金(jīn)；但(dàn)跨月前夕(xī)银行资(zī)金融出意愿(yuàn)一般较低，预计资(zī)金波动幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交易主线或(huò)延续政策与基本面(miàn)预(yù)期交(jiāo)易(yì)，预计利率以震荡走(zǒu)势为主，建议(yì)投资者关注资金面(miàn)的边(biān)际(jì)变化，警(jǐng)惕流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央行货币政(zhèng)策(cè)不及预期；经济复苏节(jié)奏(zòu)不及预期(qī)；银(yín)行间市场流动性(xìng)过(guò)快收紧。

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