“现在的房地产很难再出现像过(guò)去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集(jí)团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示(shì)，房(fáng)地产行业(yè)分化(huà)的愈加明显，让机构和投资(zī)者的关注度(dù)从板块向单(dān)个标的转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已经(jīng)双杀到(dào)了最底部，而且(qiě)是反(fǎn)复地杀到(dào)了底部，再往(wǎng)下的空间已经不(bù)大了(le)。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参(cān)考(kǎo)

　　那么(me)如何(hé)寻(xún)找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在房地产赛道中进行选择，需(xū)要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的情况。除此之(zhī)外(wài)，洪灏(hào)指出，需(xū)要满(mǎn)足(zú)以下(xià)三个(gè)基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注(zhù)一(yī)下今(jīn)年房地(dì)产的(de)开发资金来源，可以发现，其实银行(xíng)的信(xìn)贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资(zī)金来源(yuán)来(lái)自(zì)新盘的销(xiāo)售。但今年新房(fáng)的销(xiāo)售情况相较一般。再(zài)关(guān)注一下，哪些房(fáng)企(qǐ)能从(cóng)银行拿(ná)到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以整个行业出(chū)现了一(yī)个很(hěn)明显的分(fēn)化，无论(lùn)是在销售，还(hái)是融资等(děng)各个方面都(堪用是什么意思拼音，堪是什么意思解释dōu)非常明(míng)显。现在(zài)有国资(zī)背景的房企(qǐ)在资本市场表现相(xiāng)对较好，但没(méi)有国资背景的民(mín)营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视(shì)企(qǐ)业的成本优势，更具体(tǐ)一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是不是(shì)行(xíng)业内的最(zuì)低(dī)水平；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资成本是否是(shì)行业内最低的；建安(ān)成本是否也是业内最低的；这些都是(shì)我(wǒ)们看(kàn)重(zhòng)的一家(jiā)房企的综(zōng)合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意的是，能够同(tóng)时满足(zú)上(shàng)述(shù)条件的房企并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道(dào)红线(xiàn)”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城(chéng)投、中交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等国央企“三道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除此(cǐ)之外(wài)，城建发展、京(jīng)投发展、光明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等(děng)国央企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称(chēng)得上(shàng)完全健康的仍(réng)是少数。而更(gèng)加值得(dé)注意(yì)的是，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地方国企开始(shǐ)大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国(guó)央企的资金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速(sù)度的张弛有度(dù)尤为重要(yào)，节奏(zòu)把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判(pàn)未来市场(chǎng)，以及(jí)过于激(jī)进的扩张拿(ná)地节奏也有可(kě)能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一(yī)家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比例(lì)都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠(gāng)杆比(bǐ)例。而到(dào)2022年，这(zhè)家(jiā)房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了(le)，其(qí)开始在一线(xiàn)城市进(jìn)行大(dà)举(jǔ)拿地(dì)，净负债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三(sān)分(fēn)之(zhī)一。与此同时，该房(fáng)企新(xīn)购入地块也实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今年会有更多(duō)的(de)楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类企(qǐ)业(yè)就(jiù)符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半在一线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节(jié)制地(dì)扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人(rén)感觉又回到了(le)2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到(dào)了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心，如(rú)果负(fù)债率扩张得太快(kuài)，但未来(lái)的两年(nián)市场没有想象(xiàng)得那么(me)好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净(jìng)负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过于快速(sù)了。

　　不(bù)难看出(chū)，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房(fáng)地产行业的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要规避公(gōng)司净(jìng)负(fù)债(zhài)率提(tí)高(gāo)到一个比较(jiào)危险的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在(zài)2022年拿(ná)地较积极(jí)的房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利(lì)发展等房企2022年(nián)净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交(jiāo)地产(chǎn)净负债率持续居高不(bù)下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对比的是，华(huá)润置地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江(jiāng)集(jí)团、招(zhāo)商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的同时(shí)，也较好地控制了公司的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是(shì)以同一筛选标准(zhǔn)来看国央(yāng)企与民营房(fáng)企，但在各维度的(de)实际表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会(huì)更(gèng)胜一(yī)筹。如国央(yāng)企的融资成(chéng)本更低，融资渠(qú)道(dào)也(yě)更顺畅，能(néng)够做到想融就融，这(zhè)样，国(guó)央企(qǐ)自(zì)然而然(rán)就具有天(tiān)然优势(shì)。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也并不(bù)意(yì)味着(zhe)，民营企业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现(xiàn)，仍(réng)有少数民营房(fáng)企(qǐ)同样(yàng)受到机构的(de)青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国回报(bào)灵活(huó)配置混合型证券投(tóu)资基金(jīn)”“全国社(shè)保基金一一(yī)六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募(mù)珠海阿巴(bā)马(mǎ)资(zī)产管理(lǐ)有限公司(sī)就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占(zhàn)流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其自身的基本面表现(xiàn)存在一(yī)定关系(xì)。2020年以来的近(jìn)三年时(shí)间，房地产市场整体在走“下(xià)坡路(lù)”，但作(zuò)为(wèi)杭州本土房企(qǐ)的滨(bīn)江集团(tuán)仍(réng)是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨江集团在(zài)业绩表(biǎo)现、销售规模、新(xīn)增土(tǔ)储(chǔ)、股价(jià)表现(xiàn)等多维度都表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨(bīn)江(jiāng)集团更是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业(yè)绩的持续增长，和滨江集团扎根杭(háng)州的(de)战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有近七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近六(liù)成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房(fáng)企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的(de)土储补充同(tóng)样较为(wèi)积极(jí)，根据(jù)诸葛(gé)找房、住在杭州(zhōu)网数据显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在(zài)杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭(háng)州的较突出(chū)表现，也让滨(bīn)江集团的房企(qǐ)排(pái)名迅速提(tí)升。到(dào)2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名已(yǐ)冲进前十，根据(jù)中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意的(de)是，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集团股价翻(fān)了(le)超一倍以上，而(ér)近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来多家机构的集(jí)中调(diào)研。滨江集团发(fā)布(bù)公(g堪用是什么意思拼音，堪是什么意思解释ōng)告表(biǎo)示，公司于5月10日接受(shòu)了(le)信达(dá)证券、金鹰基(jī)金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华养(yǎng)老等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产业(yè)链布局重(zhòng)点移至(zhì)存(cún)量赛道

　　机构(gòu)在下游(yóu)家纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产产(chǎn)业链上的中游(yóu)环(huán)节，其(qí)上游主(zhǔ)要(yào)为钢铁(tiě)、水泥(ní)、建材、玻纤等(děng)材料供应(yīng)商(shāng)，而下(xià)游应用行业主要包(bāo)括中介服(fú)务、家用电器、物业(yè)管理(lǐ)、家居用品。综合(hé)《红(hóng)周刊》的(de)采访(fǎng)，房地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息(xī)相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看好(hǎo)，机(jī)构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业在进(jìn)入存量房(fáng)时(shí)代，所以对地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家(jiā)装家(jiā)居领(lǐng)域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有(yǒu)的住房(fáng)规模(mó)越来(lái)越大，随着时间的增加，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新(xīn)的(de)需(xū)求(qiú)也会(huì)越来越(yuè)多。美国过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在(zài)新房销售见(jiàn)顶之(zhī)后，家具消费的增长却一(yī)直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)，我们相对看好和内装相(xiāng)关的行业，例如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰(shì)等(děng)。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛(sài)道龙头(tóu)年(nián)内表(biǎo)现的统计，目前暂居前两位的都是来自(zì)家纺赛道的公司，它们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特(tè)别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年(nián)内迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居(jū)、睡(shuì)眠家居(jū)、生活类(lèi)产品的(de)研发(fā)、设计、生产及销(xiāo)售，旗(qí)下(xià)拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期(qī)内，富安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于(yú)上市(shì)公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公(gōng)司一季报的十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东来看(kàn)，能够发(fā)现该股早已成(chéng)为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募的中欧价(jià)值发现、中欧潜力价(jià)值、工银(yín)瑞信灵动价值、堪用是什么意思拼音，堪是什么意思解释宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两(liǎng)只基金(jīn)都是价值派基金经理曹名长在(zài)管的产品，首季(jì)其同时重仓的房地产产业链股(gǔ)票(piào)还(hái)有金地(dì)集团和大亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比而言(yán)，前几年(nián)曾经风光一时的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是(shì)营(yíng)收还是归母净利润，公(gōng)司(sī)都实(shí)现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发(fā)基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他(tā)管理的(de)广发策略优(yōu)选和广(guǎng)发(fā)安(ān)宏回(huí)报均增加(jiā)了(le)持(chí)股，而这两(liǎng)只产(chǎn)品也成为志邦(bāng)家居(jū)十大流(liú)通股股(gǔ)东中仅有的两(liǎng)只公募。有意思(sī)的是，他(tā)似乎对(duì)于定制家(jiā)居类标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三只(zhǐ)产品均(jūn)登榜(bǎng)十大流通股(gǔ)股(gǔ)东，其也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除(chú)去家居(jū)家(jiā)纺(fǎng)外，下(xià)游的(de)物业股也(yě)越来越(yuè)被机(jī)构所青睐(lài)，不过这类标(biāo)的大多在(zài)香(xiāng)港上市，如何(hé)选择成为(wèi)难题。对此(cǐ)，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不(bù)是一个(gè)高毛利(lì)的行(xíng)业，挣钱很(hěn)辛苦，我选(xuǎn)公司(sī)还是(shì)希望挣的(de)是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾(céng)经买的绿城(chéng)服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比(bǐ)是比较高的(de)，每年到期的合(hé)同(tóng)里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能(néng)做到(dào)产(chǎn)品提价的公司很少，因为(wèi)物业公司很容易一(yī)开(kāi)始是(shì)挣(zhēng)钱(qián)的，后面因(yīn)为保安(ān)这些固(gù)定人员(yuán)成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大(dà)的。但是(shì)该公司能在(zài)业内(nèi)做(zuò)到(dào)到期之后提价率比较高(gāo)，这(zhè)跟(gēn)它的(de)定位和比较好(hǎo)的服(fú)务是有关系的。”他进一步强调。

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