文丨明明 章(zhāng)立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束(shù)后资金利率自(zì)低位持续上行，即(jí)便税(shuì)期结束，资(zī)金(jīn)利(lì)率却(què)仍未回落，反而进一(yī)步(bù)走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政(zhèng)策力(lì)度(dù)边际转(zhuǎn)弱；②税期走款(kuǎn)叠(dié)加(jiā)4月(yuè)信贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银行资金融出意愿与(yǔ)能力降低。③资金(jīn)较为拥挤(jǐ)导(dǎo)致(zhì)债(zhài)市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。考虑假期和月(yuè)末(mò)因素，预计短期内(nèi)，资金利率下行(xíng)空间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者(zhě)关注资金面的边际变(biàn)化(huà)，警(jǐng)惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季(jì)结束后资金(jīn)利(lì)率自低位持续(xù)上行(xíng)，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税期结束后却并未回落(luò)，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜(yè)利率角度观察(chá)，银(yín)行与(yǔ)非银(yín)机构间流动(dòng)性分层(céng)现象弱化；此外，隔(gé)夜利(lì)率(lǜ)与7天利率的期(qī)限利(lì)差(chà)也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已(yǐ)经(jīng)倒挂。我们(men)认(rèn)为税期结束，资(zī)金不松，主要(yào)有以下(xià)几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我为主(zhǔ)、稳字当头，保(bǎo)持货币信贷合理增长，确保利率水平合适，在追求经(jīng)济提振(zhèn)的同时，也注(zhù)重(zhòng)防范市场过(guò)热(rè)带来的(de)金融风险。在满足(zú)广义流动性供(gōng)需匹配(pèi)的(de)前提下，货(huò)币工具力度(dù)可能(néng)会有所回摆。从央行(xíng)的具体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回(huí)购投放低(dī)量操作，结构(gòu)性工具“有进有退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性(xìng)投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期(qī)缴款，而4月通(tōng)常是缴(jiǎo)税大月，因此走(zǒu)款可能对银行间流(liú)动性带(dài)来了一定的压力。此外，参(cān)考近期票据利率走势，预计信(xìn)贷增速较一季度将(jiāng)会有所(suǒ)放缓，但4月预计仍将保持同比多增(zēng)的态势。税(shuì)期缴款叠加信贷投放，银行系(xì)统整(zhěng)体(tǐ)资(zī)金(jīn)流出，因此向同业融(róng)出的意愿和能力(lì)有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且投资者(zhě)对于未来嘴巴含胸的感觉知乎一(yī)个月资金(jīn)利率(lǜ)上行的担忧增加。

　嘴巴含胸的感觉知乎　从质押式回购成交量和我们测算的杠杆率(lǜ)来看(kàn)，虽然上(shàng)周受资金(jīn)收紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情(qíng)绪有所(suǒ)降温，但依然(rán)处于历史(shǐ)相(xiāng)对积极的水平，导致(zhì)债市敏感度(dù)增加。此外投资者对货币政策力(lì)度以及跨月资金面情(qíng)况仍存(cún)担忧，使(shǐ)得市场上对(duì)于未(wèi)来一个月内资(zī)金(jīn)价格上(shàng)行的(de)预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资(zī)金(jīn)的期(qī)限被动(dòng)拉长，利率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末(mò)往(wǎng)往财政集(jí)中支(zhī)出，向(xiàng)市场(chǎng)释(shì)放资金；但跨(kuà)月前夕银行资金(jīn)融出(chū)意愿(yuàn)一般较低(dī)，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债(zhài)市(shì)而言(yán)，短期交(jiāo)易主线或(huò)延续(xù)政策(cè)与基本面预期交(jiāo)易(yì)，预计(jì)利率以震荡走势为主，建(jiàn)议投(tóu)资者关注(zhù)资金面(miàn)的(de)边际(jì)变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏不及(jí)预期；银行(xíng)间市场(chǎng)流(liú)动(dòng)性过快(kuài)收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 嘴巴含胸的感觉知乎