文|招商(shāng)宏观张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事(shì)件(jiàn)：2023年(nián)5月(yuè)27日，国家统计局发布4月全国规模(mó)以上工业企业绩效数据。4月份，规模(mó)以上工业企(qǐ)业(yè)营业收入累计(jì)同比(bǐ)增长0.5％；规模以上工业企业利润累计(jì)同比(bǐ)增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计(jì)同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程(chéng)中。从决定企业利(lì)润(rùn)的量、价、成(chéng)本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业(yè)企业利润增速由正转负的原因主要源于PPI下(xià)行，但本轮(lún)工业企业利润累计(jì)增速(sù)的(de)下探幅度之深和持续(xù)时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他(tā)多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏(piān)长以及费用率偏高严重制(zhì)约工业(yè)企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从(cóng)详(xiáng)细(xì)拆(chāi)解数据(jù)看：1）与去年同期(qī)相比，工业(yè)企业经营绩效(xiào)的增长压力(lì)依然较大，与(yǔ)3月份相比(bǐ)，产成品(pǐn)存货周转天数(shù)和应(yīng)收账(zhàng)款(kuǎn)平均回(huí)收期进一步增加。2）分所有制类(lèi)型来(lái)看，外(wài)商及港(gǎng)澳台商和(hé)私(sī)营(yíng)企(qǐ)业利润累计同比降幅出现收(shōu)窄，国有工业企业(yè)和股份(fèn)制企业利(lì)润累计同比降幅(fú)进(jìn)一步(bù)扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非金属矿(kuàng)采选、有色金属矿采选的利润增(zēng)速表现较好，石油和天然气开采等(děng)其(qí)他行(xíng)业的利润增(zēng)速降幅依然较大(dà)；中游原(yuán)材(cái)料加工业和装备(bèi)制(zhì)造业(yè)的利润(rùn)增(zēng)速(sù)出现明显分(fēn)化(huà)，中(zhōng)游(yóu)原材料加工(gōng)业(yè)的利润增速均(jūn)为负，是(shì)整体工业企业利(lì)润增速的(de)主(zhǔ)要拖累，中(zhōng)游装备制造业利(lì)润增速回升幅度较大，成为整体工业企业利润增速的主(zhǔ)要拉动项。在价格水平(píng)、内部需求、外(wài)部需求同时(shí)走弱的情况下，下游(yóu)行业内部的利(lì)润(rùn)增速(sù)反弹(dàn)乏力(lì) 。

　　总体而(ér)言(yán)，与上(shàng)个月相比，4月份公(gōng)布的工业企业利润数据已(yǐ)表现出明(míng)显的(de)探底爬坡(pō)信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行业进(jìn)一步增多；二，营业收入增速由(yóu)负转正(zhèng)，营业利润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制(zhì)造业有望继续成为拉(lā)动工业(yè)企业利(lì)润增速(sù)回升的主要拉动力。按当(dāng)月利润增速计(jì)算，4月份表现较好的(de)行(xíng)业主要有：汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天(tiān)和其他运输设(shè)备(bèi)制造业 、通用设备制造业、电(diàn)气机械及器材(cái)制造业(yè)、仪(yí)器仪(yí)表制造业、文教、工美、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气及水的(de)生产和供应(yīng)业(yè)电力(lì) 。

　　正文

　　核(hé)心观点(diǎn)：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月(yuè)份(fèn)，营(yíng)业(yè)利(lì)润累(lèi)计同比增速降幅小幅(fú)收窄，但依然处(chù)于探底爬坡过(guò)程中(zhōng)。从决定企业(yè)利润(rùn)的(de)量、价、成本三(sān)因素框架看，我们认(rèn)为，此(cǐ)轮工业企业(yè)利润增速(sù)由正转负的原(yuán)因主要源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增速的(de)下探(tàn)幅(fú)度之深和(hé)持续时(shí)间之长是(shì)PPI下(xià)行和(hé)其(qí)他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业(yè)利润由(yóu)正转负(fù)；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及(jí)费用率(lǜ)偏高严(yán)重制约工业企业利润爬坡速(sù)度。

　　与(yǔ)上个月相比(bǐ)，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个行业的营业利润累计(jì)增速出现回升，其他13个行业(yè)的营业利润(rùn)累计(jì)增(zēng)速均(jūn)出(chū)现回落(luò)，其(qí)中回落幅(fú)度(dù)较大(dà)的行业主要是农副食(shí)品加工、煤炭开(kāi)采和洗(xǐ)选、有色金(jīn)属矿采选、造纸及纸制(zhì)品、 纺织服装、服(fú)饰(shì)等行业，回升(shēng)幅度较(jiào)大的行(xíng)业主要是机械和设备修理、汽车(chē)制造、通(tōng)用设备制造、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料(liào)制品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同期相(xiāng)比(bǐ)，工业企业经(jīng)营绩(jì)效的(de)增长压力依然较大，与3月(yuè)份相比，产成品(pǐn)存货周转天数和应收账款(kuǎn)平均回收期进一步增加(jiā)。

　　数据显示，规(guī)模以上工业(yè)企业累计每百元营(yíng)业收入中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比(bǐ)增加(jiā)0.14天）；应收账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型(xíng)来看，外商及港澳台商(shāng)和私营企(qǐ)业利润累(lèi)计(jì)同比降幅出(chū)现收窄(zhǎi)，国有(yǒu)工业企业和(hé)股份(fèn)制企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计同比降幅进一步扩(kuò)大。

　　其中4月国(guó)有工业企业利润累计(jì)同比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外(wài)商及港澳台商利润同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企业同比增长分别为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年(nián)同期(qī)-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游(yóu)采选(xuǎn)业(yè)中非(fēi)金属矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润增速表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天然气开采(cǎi)等其他行业的利润增速(sù)降幅依然较(jiào)大。

　　数据显示(shì)，非金属矿采(cǎi)选、有色金属(shǔ)矿采选的增速依(yī)然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开采、煤炭开采和洗选(xuǎn)、黑(hēi)色金(jīn)属矿采选业、废物(wù)资源综合利(lì)用(yòng)的(de)增速(sù)为(wèi)负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　数据显示，化学(xué)原(yuán)料化学(xué)制品跌幅扩大，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加(jiā)工、专(zhuān)用设备制造、石(shí)油煤炭及燃料加工、非金(jīn)属矿物(wù)制(zhì)品、黑(hēi)色金属冶(yě)炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机通(tōng)信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造(zào)、通(tōng)用设(shè)备制造、铁(tiě)路船舶航(háng)空航天(tiān)、电气机械及器材制造增幅依旧为(wèi)正(zhèng)，并且(qiě)增速(sù)出现(xiàn)明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的(de)是，汽车制造增幅由负转正(zhèng)，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部需(xū)求、外(wài)部需(xū)求(qiú)同时走弱的情况下，下游行(xíng)业(yè)内部的利润增速反弹乏力(lì)，文教工美体育(yù)娱(yú)乐用(yòng)品(pǐn)、食品(pǐn)制造、纺织业、家(jiā)具(jù)制造等多个行业的利润增速跌幅放(fàng)缓，但依然为负；农副食(shí)品加工(gōng)、纺织服装、服饰等多个(gè)行业的(de)利润(rùn)跌幅继续扩大。往后看，价格水(shuǐ)平(píng)、内(nèi)部需求、外(wài)部需求转(zhuǎn)好(hǎo)速度较(jiào)慢，这也意味着下游行业的利润增(zēng)速向上爬(pá)坡的节(jié)奏大概率偏(piān)缓(huǎn)。

　　数(shù)据(jù)显示，农副食品加(jiā)工、纺织服装、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋(xié)、造纸及纸(zhǐ)制(zhì)品和(hé)医药制造(zào)跌幅扩(kuò)大(dà)，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业(yè)、家具制造和印刷和记录(lù)媒介利(lì)润降幅(fú)放(fàng)缓，但持续维持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料(liào)制品增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草(cǎo)制品增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造利润增速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事(shì)业中的机械和设备(bèi)修(xiū)理、电力热力利润增速相对较高，燃(rán)气生产(chǎn)和供应利润增速降幅收窄。其中机械和设备修理利润累计增速上升幅度较大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增速(sù)收(shōu)窄，但仍然(rán)保持高速(sù)增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为(wèi)47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公布的工业企(qǐ)业利润数据已表现出(chū)明显的探底(dǐ)爬(pá)坡信号：一，营(yíng)业利润(rùn)累计增速爬升的(de)行(xíng)业进一步(bù)增多(duō)；二，营业收入(rù)增速由负转(zhuǎn)正，营业利(lì)润增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游装备制造业有(yǒu)望继(jì)续(xù)成为(wèi)拉(lā)动工业(yè)企业利润增速回升的主要拉动(dòng)力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其(qí)他(tā)运输设备制造业 、通(tōng)用设备制造业、电气机械及器材制(zhì)造业、仪(yí)器仪(yí)表制造业、文教、工(gōng)美、体育和(hé)娱(yú)乐用(yòng)品制造业(yè)、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气及水的生产和(hé)供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工业企业利润增(zēng)速能否(fǒu)转正？》中所(suǒ)言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从2000年(nián)开始计(jì)算），如果按最近两次探底(dǐ)历史来(lái)演绎的话，至少还要在(zài)负(fù)值(zhí)区(qū)间爬(pá)坡(pō)7-8个(gè)月左右(yòu)的时间，预计工业企(qǐ)业(yè)利润增(zēng)速(sù)转(zhuǎn)正最早也需等到四季(jì)度。目前(qián)我国仍面临(lín)内需增长缓慢(màn)和外需(xū)疲弱的“弱复苏”阶段(duàn)，这直(zhí)接导(dǎo)致企业的产能利用率持续下滑。此外，叠(dié)加营业成本高居不下(xià)导致的内部压力，本轮(lún)工业企业(yè)利(lì)润增速反(fǎn)弹速度大概率较(jiào)为缓慢(màn)。

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　　风险提示：

　　内需(xū)恢复力度(dù)低于预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来自于2023年5月27日(rì)的《中游(yóu)装备制造业利润增速(sù)明显回升——2023年4月工业企业利(lì)润分析》报告(gào)，报告作(zuò)者张(zhāng)静静、张一平，联系(xì)人罗丹

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