文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新增存(cún)款-1.2万(wàn)亿，同比多减4968亿元，这是居民存款在连续13个(gè)月同比(bǐ)多增(zēng)后，首次回(huí)落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利(lì)释(shì)放对判断(duàn)经济和资本(běn)市场走势至关重要。这里我们尝试回答两(liǎng)个问题(tí)。一是4月居民存款同比多(duō)减(jiǎn)是不是超(chāo)额(é)储蓄释放的开(kāi)始？二是这(zhè)一(yī)趋势能否(fǒu)延(yán)续？

　　对上述问题的回(huí)答(dá)取决于存(cún)款会受到(dào)哪些因素的影响。一般影响居民存(cún)款的主(zhǔ)要有(yǒu)这么几种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收入、消(xiāo)费(fèi)支(zhī)出、金(jīn)融资产相关收(shōu)支和房地产(chǎn)相关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少、金融资(zī)产赎回(huí)、购(gòu)房减少会推(tuī)动存款增加；反之，收(shōu)入(rù)减少(shǎo)、消费增加、认购金融资(zī)产、购房(fáng)增(zēng)加(jiā)、提前还(hái)贷等则会(huì)带动(dòng)存(cún)款回(huí)落。

　　2022年居(jū)民存款(kuǎn)同(tóng)比多增7.9万亿是(shì)居民少(shǎo)消费、少投资、少购(gòu)房的结(jié)果(guǒ)（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化成超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然(rán)居民收(shōu)入增速放缓(huǎn)并提(tí)前还贷，但因为投资、购房等下滑幅度更大(dà)，所(suǒ)以(yǐ)存款同比大(dà)幅(fú)多增。

　　2023年一(yī)季度居民存款同比多增2.1万亿则是收入修复和理财存款化的结果。

　　一(yī)季度居(jū)民人(rén)均可支配收入同比增(zēng)长525元，理(lǐ)财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓(huǎn)等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵(dǐ)押(yā)贷(dài)款(kuǎn)支持证(zhèng)券）条(tiáo)件早偿率指(zhǐ)数 2 相比于(yú)2022年有(yǒu)所回落(luò)，即居民(mín)提前还款对存款(kuǎn)的拖累相比于去年末略有放(fàng)缓。

　　但是(shì)，随着居民消费和(hé)购房行为修复，其对(duì)存款的(de)支(zhī)撑力度(dù)减(jiǎn)弱(ruò)，一(yī)季(jì)度人均(jūn)消(xiāo)费(fèi)支出同比增加345元(yuán)（低于收入涨幅）、购(gòu)房(fáng)支出同比(bǐ)多增1575亿(yì)元。但因为(wèi)支撑因素(sù)的规(guī)模更大，所以(yǐ)存(cún)款(kuǎn)继续(xù)回(huí)升。

　　4月和一季(jì)度最核心的不同在于理财市场的变(biàn)化。4月居(jū)民存款(kuǎn)下滑可能的原因一是居民存款理(lǐ)财(cái)化；二是提前还贷规(guī)模(mó)增加。因为居民收(shōu)入和消(xiāo)费数据不足，暂(zàn)时(shí)无法判断消费和收(shōu)入在4月对(duì)存款的影响。

　　存款(kuǎn)回(huí)流(liú)理财是4月存款回落的核(hé)心原因，4月(yuè)理财(cái)存(cún)量规模环(huán)比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束了自去年10月(yuè)以来的下行趋(qū)势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民(mín)增配理财等资(zī)产(chǎn)是(shì)理(lǐ)财风险(xiǎn)降低、收益(yì)回升(shēng)和(hé)存款利率下滑(huá)共同作用的结果。受(shòu)益(yì)于债券(quàn)市(shì)场(chǎng)走强(qiáng)，今(jīn)年(nián)理财市场表现逐步好(hǎo)转，理财产品单位破净(jìng)率(lǜ)从(cóng)2022年12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠(dié)加这(zhè)一时(shí)期下滑的存(cún)款(kuǎn)利(lì)率，存款对居民的吸引力逐渐减弱(ruò)，而(ér)理财对居(jū)民(mín)的吸引力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财(cái)规模上看，随着破净率进一步回落(luò)，居民还在(zài)继续增配理财产品，存款理财化趋势有望延续(xù)。

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　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月均值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百分点，相比于(yú)3月(yuè)上(shàng)行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加(jiā)大提前还贷力度一(yī)是(shì)因为首套房利率还(hái)在下降，居(jū)民提前还贷以降(jiàng)低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继(jì)续降低首套(tào)房利率，贝壳(ké)研究(jiū)院数据显示(shì)百城首(shǒu)套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继(jì)续回落1个(gè)BP。二是政(zhèng)策放松后，1、2月份(fèn)部分积压的还(hái)贷(dài)业务(wù)在3、4月份(fèn)办(bàn)理(lǐ)，这会推动提(tí)前还贷规(guī)模走高。

　　总的来说，随着理(lǐ)财市场好转，此前(qián)因居(jū)民少消费、少(shǎo)投资、少买房等积攒(zǎn)下来(lái)的超额(é)储蓄已经开始(shǐ)部分回流理财市场了，且5月初这一(yī)趋势还(hái)在延续。

　　往后来看，理财(cái)市场和提前(qián)还(hái)贷在(zài)后续几个月(yuè)里或(huò)继续成为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一(yī)旅(lǚ)游人均消费水(shuǐ)平(píng)未见明显(xiǎn)改善或部(bù)分表(biǎo)明当下(xià)居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱(ruò)，考(kǎo)虑到超(chāo)额储蓄的持有分化且并(bìng)非(fēi)主要来自消费，后续超额储蓄对消费的支撑(chēng)力度依(yī)旧偏(piān)弱。（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐释(shì)放，房地(dì)产销售目前已(yǐ)经(jīng)有(yǒu)走弱迹象，地产(chǎn)短期或不会成为(wèi)超储(ch1克拉等于多少毫克 1克拉等于多少CTǔ)的主要流向。但是因为按揭利率存在明显利差，居(jū)民提前还贷行为或将延续。从这(zhè)个角度来看，主(zhǔ)要(yào)因为少买房、少投(tóu)资而积攒(zǎn)下来的储(chǔ)蓄(xù)，在理财市(shì)场环境好转和存(cún)款(kuǎn)利率下滑的(de)背景下(xià)或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住户存款余(yú)额+4月新增(zēng)来进(jìn)行(xíng)估算(suàn)

　　2早偿(cháng)率是指在(zài)个(gè)人(rén)住房抵押贷款中债务(wù)人提前偿(cháng)付的金额在资产池未(wèi)偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售变动超预期，超额储蓄释放弱于(yú)预期，理(lǐ)财市场(chǎng)波(bō)动加(jiā)大

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