5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比例(lì)配售(shòu)。这则小公告体现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成(chéng)为这一波(bō)“中特估(gū)”行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。实际上(shàng)，早在(zài)去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主(zhǔ)题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售(shòu)”情况，今(jīn)年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场(chǎng)对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央(yāng)企科(kē)技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这(zhè)一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的(de)一个(gè)催化因(yīn)素就是积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题(tí)基(jī)金的申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下(xià)半年(nián)，中特估有可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投(tóu)资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表示，近期(qī)密集申(shēn)报的国央企主题基(jī)金主要(yào)涉及“股东回报(bào)”、“科(kē)技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样(yàng)的布局(jú)可(kě)以更好支持央国(guó)企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化(huà)剂。去年以(yǐ)来公募(mù)基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申(shēn)报和发行(xíng)，行情火热下(xià)将为市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望(wàng)推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公(gōng)募(m蜗牛是不是昆虫类ù)基金积极布局央国(guó)企主题(tí)基金，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国企(qǐ)改革(gé)的(de)大幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上市(shì)公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面(miàn)是落实公募基金行(xíng)业(yè)高质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资(zī)金参与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募(mù)基金(jīn)服务资本市场改革、服务(wù)实体(tǐ)经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相关标(biāo)的和板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能(néng)成(chéng)为两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点(diǎn)关注三(sān)大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化(huà)的机会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量(liàng)的(de)放大(dà)，盈利大幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的投资(zī)机会(huì)做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的(de)机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍(bèi)PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶(jiē)段是(shì)未来两年，在主题性机会(huì)消散以后(hòu)，基(jī)于顶层(céng)设计对国央经营管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两(liǎng)年(nián)体(tǐ)现在每一个央国企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著(zhù)正(zhèng)向变化的个(gè)股提前进行布局(jú)，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显露(lù)出(chū)不(bù)少基金在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例(lì)仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提高。上述数(shù)据显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年(nián)报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的(de)市(shì)值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重(zhòng)达(dá)到2019年(nián)以来(lái)的新高(gāo)，港股央国(guó)企持(chí)股总市值占港股持股总市值的(de)比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有(yǒu)专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央(yāng)企愿(yuàn)意(yì)交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门(mén)的股票(piào)库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其实(shí)地调研的(de)的成果，了解国央(yāng)企经营(yíng)思路和(hé)财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业(yè)趋势(shì)和特征，寻(xún)找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制(zhì)、行业产(chǎn)业(yè)结构(gòu)、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合(hé)国家战略导向(xiàng)的(de)估值体系(xì)，而不是蜗牛是不是昆虫类简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一(yī)种新的提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业和公(gōng)司，一直(zhí)在(zài)发(fā)生的变化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个(gè)领域，因此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的变(biàn)化(huà)，也(yě)在增(zēng)加相关行业的研(yán)究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家魏凤(fèng)春(chūn)表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的(de)估(gū)值体系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)学习领会并针对(duì)原有的估值(zhí)体系进(jìn)行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实施是最终(zhōng)该体(tǐ)系能否具(jù)备长期(qī)价值的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基(jī)本的常识，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济的支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符(fú)合(hé)国家战略发展(zhǎn)发向，更需要(yào)承(chéng)担社(shè)会公共责(zé)任等(děng)。而这些(xiē)都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于(yú)国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以(yǐ)私人(rén)股东权(quán)益出(chū)发，现(xiàn)金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业(yè)的社会价(jià)值与国(guó)家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内(nèi)团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结(jié)合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应该是注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等(děng)要(yào)素对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的现金流(liú)、持续增长的盈利、科技创新对(duì)提升企业内(nèi)在价值的积(jī)极作用(yòng)，这样(yàng)有(yǒu)利于提(tí)高估(gū)值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略(lüè)构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括(kuò)净资(zī)产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断(duàn)上(shàng)有变化，尤其是估值(zhí)的方法(fǎ)和(hé)指标(biāo)上，他认为其(qí)包括产业(yè)链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向(xiàng)上的研(yán)究，强(qiáng)调(diào)政策(cè)优(yōu)惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价值的关系(xì)。这(zhè)些(xiē)因素在对估值结(jié)论和(hé)判断的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色(sè)的(de)估值体(tǐ)系与传统的估值体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断的(de)变(biàn)化(huà)，都是为(wèi)了(le)更(gèng)好(hǎo)地适(shì)应(yīng)中国的市(shì)场(chǎng)和(hé)经济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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