文(wén)丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低位持续(xù)上(shàng)行，即便税期结(jié)束，资金(jīn)利率却仍(réng)未回落，反而进(jìn)一(yī)步走高。我们认为主要是(shì)源于：①货币(bì)政策力(lì)度边际转弱(ruò)；②税期走款叠加4月(yuè)信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加。考虑假期和月末因(yīn)素(sù)，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利(lì)率下(xià)行空间有限，波动幅度加大，建议投(tóu)资者(zhě)关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动(dòng)性(xìng)大幅收(shōu)紧(jǐn)对债(zhài)市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季(jì)结(jié)束后资金(jīn)利(lì)率自(zì)低位持(chí)续(xù)上行，4月(yuè)18-19日税怎敢误佳人的前一句是什么意思，两袖清风怎敢误佳人下一句怎么接(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜(yè)利率角(jiǎo)度(dù)观察，银行(xíng)与非银机(jī)构间流动性分层(céng)现(xiàn)象弱(ruò)化；此外，隔(gé)夜(yè)利率与7天利率的期限利差也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已(yǐ)经倒(dào)挂。我们认为税期结(jié)束，资金(jīn)不松，主要有以(yǐ)下几点原因(yīn)：

　　怎敢误佳人的前一句是什么意思，两袖清风怎敢误佳人下一句怎么接▍其一，货币(bì)政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币政策(cè)坚持以我为主、稳字(zì)当(dāng)头，保持货(huò)币信(xìn)贷合理增长，确(què)保利(lì)率水平合(hé)适，在(zài)追(zhuī)求经(jīng)济提振(zhèn)的同时，也注重防(fáng)范市场过热带来(lái)的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广义流动性(xìng)供需匹配的前提(tí)下，货币工具力(lì)度可能会(huì)有所回摆。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回(huí)购投放低量操作，结构性(xìng)工具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均(jūn)预示后续(xù)政策将更(gèng)加“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴(jiǎo)税大月，因此走款可能对银(yín)行(xíng)间(jiān)流动性带来了(le)一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计信贷(dài)增速较一(yī)季度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款叠(dié)加信贷投放，银行系统整体资金(jīn)流出(chū)，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱(ruò)性(xìng)和敏(mǐn)感度增加，且投资者对于未来一个月资金(jīn)利(lì)率上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成(chéng)交量和我们(men)测算的怎敢误佳人的前一句是什么意思，两袖清风怎敢误佳人下一句怎么接杠杆(gān)率来(lái)看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积(jī)极(jí)的(de)水平，导致债市敏感度增加。此外(wài)投资者对货币政策力度以及跨月(yuè)资金面情况(kuàng)仍存担忧，使得市场上对(duì)于未来一(yī)个月内资金价(jià)格上行(xíng)的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近(jìn)，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利(lì)率下行空(kōng)间(jiān)有限(xiàn)。

　　月末往(wǎng)往财(cái)政集中支出，向市场释放资金(jīn)；但跨月(yuè)前夕银行资(zī)金融出意(yì)愿一(yī)般(bān)较低(dī)，预计资(zī)金波动幅度较大(dà)。对于债市而言(yán)，短期(qī)交易(yì)主线或延续政策与(yǔ)基本面预(yù)期交易，预计利率以(yǐ)震荡走势为主，建(jiàn)议投(tóu)资者关注资金面(miàn)的边(biān)际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情(qíng)绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行(xíng)货币政策不(bù)及预期；经济复苏(sū)节奏不及预期(qī)；银行间市场流(liú)动(dòng)性(xìng)过快收紧。

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