来(lái)源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核(hé)心观(guān)点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度(dù)，国(guó)内经济回暖主要缘(yuán)于(yú)疫后复苏红利驱动，表现为生(shēng)产(chǎn)恢复(fù)推(tuī)动出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需(xū)求(qiú)释放催(cuī)化(huà)下(xià)游消费回(huí)暖。从行业表(biǎo)现看，制(zhì)造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向被动去库(kù)。从(cóng)景(jǐng)气度(dù)边(biān)际表现看，下游(yóu)消费制造>；中游装备制(zhì)造>；上游原材(cái)料加工(gōng)；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产等(děng)线下活动回暖，但(dàn)距离疫情前(qián)仍有(yǒu)一定差距。

　　向前(qián)看，考(kǎo)虑(lǜ)到疫后经(jīng)济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓、海外总需求回落(luò)预期逐步(bù)兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)将成为推动下一(yī)阶段国内(nèi)经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏(sū)的主因(yīn)

　　从(cóng)一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运(yùn)输、房地产等(děng)行(xíng)业景气(qì)度明(míng)显(xiǎn)提(tí)升，而建筑(zhù)业景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复(fù)、房(fáng)地(dì)产(chǎn)销售回(huí)暖而投资疲弱的(de)特点(diǎn)相一致。

　　从制(zhì)造业内部来看，今年3月(yuè)，制(zhì)造业各(gè)行业(yè)景气度普遍回暖，多数从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复(fù)好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来(lái)看，下(xià)游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制(zhì)造>；；；中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为(wèi)高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地产后周(zhōu)期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业景气度(dù)较高，部分行业表(biǎo)现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，电气机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备>；；；汽(qì)车制造、金属制(zhì)品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度改(gǎi)善幅度(dù)最弱，由于行(xíng)业库存水平偏(piān)高，多数行业仍然受到(dào)价格下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏红(hóng)利驱(qū)动。需(xū)求(qiú)方面，出(chū)行类消费快速(sù)复苏，前期积压(yā)的购房、服务消费需求得以释放；供给方面，国内复工复(fù)产(chǎn)加快推(tuī)进(jìn)，生产端快(kuài)速(sù)恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口(kǒu)数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复(fù)苏(sū)红利驱(qū)动边际(jì)转弱，随着未来海外(wài)总需(xū)求回落的预期(qī)逐步(bù)兑(duì)现，后续(xù)驱动国内经济(jì)增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产业升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入向(xiàng)上(shàng)修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明(míng)显回(huí)升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫情(qíng)期间水(shuǐ)平(píng)，同时(shí)信贷数据指向居(jū)民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定性进一步增(zēng)强。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后(hòu)周(zhōu)期相关的可(kě)选消费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业(yè)升级路(lù)径(jìng)驱动下，汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底(dǐ)回(huí)升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修(xiū)复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主动补库，设备(bèi)投资需求有(yǒu)望改善(shàn)，推动中(zhōng)游装备制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经济恢(huī)复(fù)力(lì)度不及预期；海外(wài)需求超(chāo)预期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经(jīng)济复苏有(yǒu)哪(nǎ)些结构性(xìng)特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一(yī)季度(dù)经济复(fù)苏的主因(yīn)

　　一(yī)季(jì)度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现超预(yù)期增长，指向疫后复苏(sū)背景(jǐng)下，国内经济企稳回升。但不同于海外国(guó)家(jiā)疫后复(fù)苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回落(luò)、国(guó)内经济转(zhuǎn)向高(gāo)质量发展、居民前(qián)期“去(qù)杠杆”的(de)过程中，因此驱动疫后经(jīng)济复苏的力量并不均衡，行业分化特(tè)征(zhēng)明显。因此(cǐ)，我们重点从行业层面，观测当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今年一季度制造业(yè)、交通运输业、房地产业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出(chū)口数据好(hǎo)转、服务消费快速(sù)恢复、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计(jì)算各年份的复合(hé)增速(sù)，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一(yī)产(chǎn)业(yè)增加值增速(sù)为3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速，与(yǔ)近年来加快(kuài)建设农业(yè)强国，推进(jìn)农业农村(cūn)现(xiàn)代(dài)化(huà)的(de)目标有关(guān)。

　　今(jīn)年一季(jì)度第(dì)二产业增加(jiā)值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增(zēng)加值增(zēng)速提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去年(nián)下(xià)半年(nián)之(zhī)后外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑业景气度明显回落，增加值增速回(huí)落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产业增加(jiā)值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存(cún)在产出缺口(kǒu)。其中，受益于居民出行活(huó)动恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政(zhèng)业增加值增速明显提(tí)升，自去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿(sù)和餐饮业增加(jiā)值增速小幅回升，尽(jǐn)管(guǎn)高(gāo)于疫情(qíng)三(sān)年来的平均增(zēng)速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较(jiào)慢。而(ér)受益于(yú)新房和二手房销售回暖，今(jīn)年一季度房地产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我们(men)采用(yòng)量（各行(xíng)业工业增加值(zhí)增速）与价格(gé)（各行(xíng)业(yè)工业(yè)品(pǐn)价(jià)格增速）分(fēn)别作(zuò)为(wèi)供(gōng)需的衡量指标。主要(yào)选取28个(gè)主要行业自2019年以来的月度(dù)数据(jù)，首先(xiān)将各行业增(zēng)加值增速调整(zhěng)为以2019年(nián)为基期(qī)的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增(zēng)速和PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平，通过对(duì)比(bǐ)2022年12月和2023年(nián)3月的分位(wèi)数(shù)水平，捕捉(zhuō)其边际变(biàn)化。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景气度出现普遍回(huí)暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经(jīng)济(jì)复(fù)苏初期，供给(gěi)端(duān)修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行(xíng)业景气度(dù)边际改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤(méi)炭(tàn)行(xíng)业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期相关的行业景气(qì)度最(zuì)高，部分(fēn)行业(yè)步(bù)入“量(liàng)价齐升”阶段(duàn)。今(jīn)年3月(yuè)，与居民外出(chū)消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文(wén)教(jiào)娱乐的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行业也呈(chéng)现(xiàn)“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加工行(xíng)业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造(zào)行业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下(xià)跌主要与高库(kù)存水平有关，今年2月，库存同比(bǐ)均处在2016年以来90％以(yǐ)上(shàng)分位数水平；而随着防疫(yì)需求的降(jiàng)温(wēn)，医药制(zhì)造业景气度有所回落，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业(yè)景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料成本下跌有(yǒu)关(guān)，另一方面，也与年(nián)初(chū)外需表(biǎo)现好于内需，部分(fēn)行(xíng)业仍在去库进程有关。其(qí)中，电气机(jī)械(xiè)、专用设备(bèi)、运输设备(bèi)工业(yè)增加(jiā)值增速改善幅度最大，受益于国(guó)内产业升级(jí)、出口优势带来的韧性(xìng)驱动；其(qí)次是汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱(ruò)的是通用设备(bèi)、电子设备(bèi)，与(yǔ)房(fáng)地产新开(kāi)工(gōng)强度较弱、消费电子行(xíng)业(yè)周期性走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上游原材(cái)料(liào)加工行(xíng)业景(jǐng)气度改善幅度(dù)偏(piān)弱，由于行业库存水平偏(piān)高(gāo)，多数行业仍受(shòu)制于价格下跌(diē)的(de)困扰，表现为“量升价(jià)跌”。其(qí)中(zhōng)，有色金属行业生(shēng)产端改善幅度(dù)最(zuì)大，3月(yuè)增加(jiā)值(zhí)增速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但受全球大宗(zōng)商品下行(xíng)周(zhōu)期(qī)影响(xiǎng)，价格依(yī)旧承压；随着年初建筑业施工(gōng)回暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金属制(zhì)品(pǐn)景气度提升，但由于库存(cún)水平偏(piān)高，价(jià)格仍处(chù)在下跌(diē)区间，拖(tuō)累(lèi)整体盈利(lì)水平；石化链条(tiáo)行业生产(chǎn)水平普遍回(huí)暖，但分位(wèi)数水平仍(réng)处(chù)在(zài)50％以下的景气(qì)度偏(piān)低(dī)区间，今年由于能源危(wēi)机缓解，产品价格相(xiāng)较去年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但出现(xiàn)边际放缓，生产(chǎn)及价格水平(píng)同步回落(luò)。这与去年(nián)以来行业(yè)产能持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库(kù)存同比处在2016年(nián)以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖和产业(yè)升级(jí)或是推动下一(yī)阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要受(shòu)益于疫后(hòu)复苏红(hóng)利。一方面(miàn)，消费场景(jǐng)恢复后，出(chū)行(xíng)类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需(xū)求得以释放；另一方面(miàn)，国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进，保证供(gōng)给端的快速恢复，是推动年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后(hòu)红利释放效果转弱，随着未来海外总需求(qiú)回落(luò)的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入(rù)提升和消费意愿改善，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费(fèi)，以及(jí)家电、家具、纺服(fú)等可(kě)选消费景气(qì)度均(jūn)有望提(tí)升。

　　从一季度居民(mín)收(shōu)入和消费数据看(kàn)，居民收(shōu)入增速提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的复合增(zēng)速看，今年一(yī)季度，全国居(jū)民人均可支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的(de)5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高于去(qù)年四(sì)季度的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均(jūn)消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差(chà)距。未来(lái)随(suí)着服务(wù)业恢复(fù)持(chí)续向好，有望(wàng)带动相关就业岗位加快恢复，进(jìn)一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从居(jū)民存贷(dài)款数据看，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费(fèi)和投资信心正在(zài)筑底。今年以(yǐ)来，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和(hé)。从(cóng)存款数据看，3月居民新增(zēng)存款同比增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿(yì)元的同(tóng)比增(zēng)量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的(de)月(yuè)均同(tóng)比增量(liàng)。从贷款数据(jù)看，3月(yuè)居(jū)民部门新增净融(róng)资(zī)同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期(qī)信贷(dài)同比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元。居民(mín)部(bù)门新增(zēng)净(jìng)融资连续2个(gè)月维(wéi)持同(tóng)比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向居民(mín)预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开(kāi)始放(fàng)缓(huǎn)。今年第一季度城镇(zhèn)储户问卷调查结(jié)果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更(gèng)多投资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分(fēn)别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消(xiāo)费和(hé)投资意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是，产业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽(qì)车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口(kǒu)优(yōu)势增强，以及(jí)相关行业设备(bèi)投资更新，有望推(tuī)动中游装备制造(zào)景气(qì)度维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度国内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国(guó)内(nèi)复工复产加快推进(jìn)外，也受(shòu)益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及(jí)汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增(zēng)强。今年(nián)在(zài)海外总需求回落背景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往(wǎng)来(lái)加强、以及新能(néng)源产品优(yōu)势强化，有望(wàng)维持装备制(zhì)造领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利下滑和(hé)库存高位(wèi)，对制造业投(tóu)资(zī)扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触(chù)底回升，制造(zào)业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前看，电气机械等装备制造业去库进(jìn)程(chéng)已进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备(bèi)、通用设(shè)备(bèi)产成品库存增速呈现(xiàn)触(chù)底(dǐ)反弹。随着需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)、主动补(bǔ)库(kù)，设(shè)备投资需(xū)求将随之提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国债收(shōu)益率多数上行(xíng)

　　美国10年(nián)期(qī)国债收益率(lǜ)上行。本(běn)周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收(shōu)益(yì)率1.29％，较上(shàng)周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上周末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国(guó)债收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周(zhōu)末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益(yì)率利(lì)差收窄(zhǎi)。本(běn)周美国10年期和2年(nián)期(qī)国债期限利(lì)差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较上(shàng)周(zhōu)末持(chí)平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调(diào)整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场(chǎng)：全(quán)球股市涨跌分(fēn)化(huà)，大(dà)宗(zōng)商(shāng)品价格普跌

　　全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合(hé)指数、上证指数(shù)、恒生指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价(jià)格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将(jiāng)继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书公(gōng)布(bù)，显示近几周美(měi)国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和(hé)招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近(jìn)几周美国总体(tǐ)经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增加和对流动性(xìng)的担忧加(jiā)剧之(zhī)际，银行收紧了贷(dài)款标准。近期(qī)美国总体物价水平温和上(shàng)升(shēng)，但价格上涨速度或有所(suǒ)放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储(chǔ)官员表示(shì)为应对高通胀，加(jiā)息步伐或特殊韵母是什么意思，1个特殊韵母是什么将继续。4月21日(rì)，美(měi)联(lián)储哈(hā)克(kè)称，需要(yào)进一步收紧政策来(lái)应对高通胀，加(jiā)息结束后(hòu)美联储(chǔ)将需要(yào)在(zài)一(yī)段时间内维持(chí)利率稳定。同日美联储梅斯特表(biǎo)示(shì)，预计今年货币(bì)政策将需要进(jìn)一步进(jìn)入限制性区(qū)域(yù)，终端利(lì)率或(huò)将高(gāo)于(yú)5％，具(jù)体取决于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行货(huò)币(bì)政策(cè)会议纪要公布，绝大(dà)多(duō)数(shù)委员同意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央(yāng)行会议纪要显示，货币政策在降低通(tōng)胀方(fāng)面仍有一段路(lù)要走(zǒu)，一些委员认为整(zhěng)体而言通(tōng)胀风险倾(qīng)向于上(shàng)行。金融(róng)市(shì)场紧张局势被视为经济(jì)和通胀(zhàng)前景重大不确定性的来(lái)源。然而(ér)除非形势(shì)显著(zhù)恶化，否则(zé)金融市场的紧张局势不太可能从根(gēn)本上改(gǎi)变欧洲央行(xíng)管理委员会(huì)对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地；美财长(zhǎng)耶(yé)伦强调美(měi)国“国(guó)家(jiā)安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和(hé)欧洲议会通过了一项临时政治协(xié)议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本(běn)达(dá)成一致。法案目标(biāo)是到2030年(nián)，欧盟拟(nǐ)动(dòng)用430亿欧元资金提振半导体行(xíng)业，以将欧(ōu)盟占全球半导体(tǐ)制造(zào)市场的份额从10％提升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯(xīn)片制造(zào)工艺，建立欧盟(méng)的半导体供应链(liàn)，并与美(měi)国和亚洲同(tóng)行(xíng)竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众(zhòng)议院议长麦(mài)卡锡表(biǎo)示，正在(zài)推出一份债务上限相关(guān)立法措施。白宫需要开始就债(zhài)务(wù)上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议院共和(hé)党希望(wàng)提高债务上(shàng)限并削减支(zhī)出；正(zhèng)在推(tuī)出一份债(zhài)务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施；债务法案将(jiāng)设法收(shōu)回未使用的防疫资(zī)金(jīn)用于日常(cháng)开支；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦(lún)就中美关系(xì)发表讲话，表(biǎo)明美国无意与中国(guó)脱钩，但未来仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩的努力(lì)都将是“灾(zāi)难性的(de)”，美国寻求(qiú)与中国建立(lì)“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁(xié)时(shí)”，美国将坚定地捍卫国(guó)家安全，即使(shǐ)以牺牲中美关(guān)系为代价。在国际关系(xì)中，耶伦表示美(měi)中两国有必要“坦诚(chéng)讨论棘手问题(tí)”，比如帮助面临债务(wù)问题的新兴市(shì)场和发展中国家(jiā)等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环(huán)比上涨

　　原油价格(gé)环(huán)比上涨，环比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最(zuì)新(xīn)月度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上(shàng)涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月(yuè)的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大(dà)44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升(shēng)，螺(luó)纹(wén)钢(gāng)价格环比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格(gé)指数环(huán)比上升(shēng)。4月以(yǐ)来(lái)，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北以及西南各区价格指(zhǐ)数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价(jià)格(gé)环比由正转负，环比由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比(bǐ)下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯(pī)库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价(jià)下(xià)跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成(chéng)交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点(diǎn)。其(qí)中，一线、二线、三线(xiàn)城市(shì)商品房成交面(miàn)积同(tóng)比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土(tǔ)地成交面积跌(diē)幅(fú)收窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，百城土地供应面积同比增速为(wèi)5.80％，上(shàng)月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交面积(jī)同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价(jià)格上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来(lái)，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上(shàng)月扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜价格环(huán)比(bǐ)下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百分(fēn)点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动(dòng)性：货币市(shì)场(chǎng)利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国(guó)债利(lì)率普遍下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国(guó)债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率较上月末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发(fā)改委(wěi)强调提振消(xiāo)费(fèi)持(chí)续回升的动力；国资委强调着力发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行4月(yuè)份新闻发布(bù)会，强(qiáng)调要提振消费持续回升(shēng)的动(dòng)力。接下(xià)来将重(zhòng)点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作(zuò)：一是，研(yán)究起草关于恢复和扩大(dà)消费的政策文件(jiàn)，围绕(rào)大(dà)宗消费、服务消费、农(nóng)村(cūn)消费等重点领域；二是，下大力(lì)气稳定汽(qì)车消费，大力(lì)推动新能源汽(qì)车下乡；三(sān)是，会(huì)同有关方面(miàn)优(yōu)化就业、收入分(fēn)配和(hé)消费全链条良性(xìng)循环促进(jìn)机制；四是(shì)，研究制(zhì)定关于营造放(fàng)心消(xiāo)费环(huán)境(jìng)的政策文件。

　　4月19日(rì)，国(guó)资委党委召开扩(kuò)大(dà)会议，强调(diào)推(tuī)动国(guó)资央(yāng)企(qǐ)着力发展实(shí)体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议认为，要更好推(tuī)动国资(zī)央(yāng)企在中国式现代化新征程中走(zǒu)在前列(liè)，着力提升科技自(zì)立自强(qiáng)水平，提升自主创新能力；着力(lì)发(fā)展实体经济特别是(shì)战略性新(xīn)兴(xīng)产业，加快推(tuī)进现代化产(chǎn)业体系(xì)建设；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参(cān)与(yǔ)共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工(gōng)信(xìn)部(bù)举办发(fā)布会介绍一季度工业和信息化发展状(zhuàng)况，表示下(xià)一步(bù)将制定(dìng)实施(shī)重(zhòng)点行(xíng)业(yè)稳增长的工作(zuò)方(fāng)案。一是营造良好产业发(fā)展环境，落实落(luò)细稳增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推(tuī)动出口保稳提质(zhì)，加大对(duì)制造业外贸(mào)企业的支持力度，配合有关部门落(luò)实好稳外贸(mào)政策(cè)举措；三是促进内需(xū)加快恢复，以高质(zhì)量供(gōng)给促(cù)进消费；四是持续增强发展动能，加快战(zhàn)略性新兴产业(yè)的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复(fù)力度不及预(yù)期；海外(wài)需求超预期(qī)回(huí)落。

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