平(píng)安首经(jīng)团队：钟正(zhèng)生(shēng)/张(zhāng)璐/常艺馨(xīn)

　　核心(xīn)观点

　　新增社融表现乏(fá)力。继一季度“天量”投放后(hòu)，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲(chōng)击期间创下(xià)的(de)低点仅多增(zēng)2873亿元，“稳信(xìn)用”压力(lì)有(yǒu)所显现。社融(róng)骤降的主要拖累在于人民币信贷增(zēng)势放缓， 4月(yuè)降至2008年以来历史(shǐ)同期(qī)的次低(dī)点（仅(jǐn)略高于2022年同期）。表外融资和直接(jiē)融(róng)资基本(běn)延(yán)续了一季度的格局。1）委(wěi)托(tuō)贷款和信托贷款(kuǎn)小幅正(zhèng)增(zēng)长；未贴现银行承(chéng)兑汇票较去年同期(qī)降幅收窄；2）企(qǐ)业直(zhí)接融资较去年同期有所下(xià)降，主(zhǔ)因债券(quàn)到期规模较大。3）政府债(zhài)融资(zī)规模同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。2023年提(tí)前批的剩余(yú)发行(xíng)额度(dù)不及(jí)万亿，截至(zhì)5月上旬尚未(wèi)下(xià)发剩余批次的(de)地方(fāng)债额度，期(qī)间空档可能拖累政府债融资表(biǎo)现。

　　新增人民币贷(dài)款(kuǎn)偏(piān)弱，增量明(míng)显(xiǎn)弱(ruò)于历(lì)史同期均值。各(gè)分项从强到弱(ruò)排序，企(qǐ)业中长期贷款>；企(qǐ)业短期贷款>；居民短期(联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量qī)贷款(kuǎn)>；居民中长期贷(dài)款。新增人(rén)民币(bì)贷(dài)款的(de)最大问题仍然在于居民中长(zhǎng)期(qī)贷款，房地(dì)产销售不振使其增(zēng)量不足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪上加霜。但基于4月(yuè)这个信贷投放传统(tǒng)淡季(jì)的数据，尚不能(néng)得出企业信贷需求不足的结论。一(yī)方面(miàn)，企业中长期贷(dài)款在(zài)一季度大幅(fú)高(gāo)增后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍能有效发(fā)力；另一方面，表(biǎo)内票据维持低增长（与去年(nián)1-5月表内票(piào)据高增(zēng)长形(xíng)成对比(bǐ)），也(yě)意味着目(mù)前企(qǐ)业(yè)贷款需求或许(xǔ)尚可。此外，4月(yuè)初(chū)以来存(cún)款利率市场化改(gǎi)革较快推进(jìn)，这有助于缓(huǎn)解银(yín)行面临的(de)净息差压力，增(zēng)强其支持实体(tǐ)经济(jì)的可(kě)持续性(xìng)，能够为企业贷款利率的进一步下调(diào)“蓄(xù)力(lì)”。

　　从货(huò)币(bì)供应量和存款数据看：1）M1同比(bǐ)小幅(fú)回(huí)升。每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影响较大，或是驱动其变化的主因。在贷款扩张的同时，企业存款也有边际改善(shàn)。2）M2同(tóng)比增(zēng)速有所回(huí)落。4月居民资产再配置，银行理财规模重回扩(kuò)张，对(duì)M2形成拖累。考虑到去年(nián)4月M2同比增速(sù)较(jiào)3月抬升(shēng)0.8个(gè)百分点，基数变化也有较(jiào)强影响。3）居民(mín)存款(kuǎn)同比少增。考虑到(dào)4月(yuè)多家中小银行(xíng)下调(diào)挂(guà)牌存(cún)款(kuǎn)利率、银(yín)行理(lǐ)财市(shì)场火热、居民提前偿还房(fáng)贷规模较高，其(qí)驱动因素更多是家庭资(zī)产(chǎn)的再配置，流向消费(fèi)规(guī)模可能较为有限。4）4月财(cái)政存款同比大(dà)幅多增，但(dàn)结合基建相关高频(pín)开(kāi)工率和重大项目开(kāi)工(gōng)金额数据看，财政对实体经济支持力度可能有所减弱。从4月(yuè)金融(róng)数据看(kàn)，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时(shí)若财政基(jī)建(jiàn)支持(chí)力度(dù)不(bù)稳(wěn)，可能导致中国经济(jì)环(huán)比增长动能(néng)较快衰减。

　　目(mù)前社(shè)融增速(sù)回升幅度(dù)较小，但与名义GDP增速(sù)对比看，货币政策对实体(tǐ)经济的支持还是比较有力的。即便按(àn)2023年中国(guó)名义GDP增速(sù)7％-8％的情形（假设全(quán)年(nián)录得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够与(yǔ)之匹配。我们认为，后(hòu)续需(xū)通过(guò)财政加力、促进房(fáng)地产修复、促进家庭超额储蓄动(dòng)用等方式扩大总(zǒng)需(xū)求(qiú)，夯实(shí)经济回(huí)升(shēng)势头。

　　一(yī)

　　新增社融表现乏力

　　新(xīn)增(zēng)社融表现乏力。2023年4月新增(zēng)社会融资规模为(wèi)1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿元；社融存量同比增速持平于上月的10％。考虑到(dào)去年同期(qī)疫情(qíng)多点散发、社融一度触(chù)“冰”的低基数效应，以及今年一季度“开门(mén)红(hóng)”期(qī)间社融月均(jūn)同比多增8200多亿的亮(liàng)眼表现(xiàn)，4月(yuè)社融表(biǎo)现(xiàn)乏力“稳信用”压力有所显现。从分项看(kàn)：

　　一方面，人(rén)民币信贷(dài)增势(shì)放缓，是4月社融骤降(jiàng)的主(zhǔ)要(yào)拖累。2023年(nián)4月人(rén)民(mín)币贷款(kuǎn)4431亿(yì)元，为2008年以来历史(shǐ)同期的次低点（仅较2022年同期(qī)高(gāo)815亿元）。不过，得益于(yú)出口边际回暖、人民(mín)币汇率(lǜ)相对稳定(dìng)，4月外币贷款同比有所少(shǎo)减。

　　另(lìng)一方面，表外融资和直接融资基本(běn)延续了一季度的(de)格局(jú)。

• 　　一则，企业直接(jiē)融(róng)资同比缩量，继续小幅拖累(lèi)新增社(shè)融。2023年4月企(qǐ)业债融资、非(fēi)金(jīn)融企业境内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿元。今年春节后(hòu)，企业(yè)贷款发行规模持续高于去年(nián)同(tóng)期(qī)，但到期(qī)偿还(hái)也迎来高峰，对净融资构成拖累(lèi)。截至2023年一季度末，2022年10月推出的(de)500亿元民营企(qǐ)业债券融资支持工具（第二期）尚未开始投放使(shǐ)用，相关政策支持还有待落(luò)地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个月，财(cái)政继(jì)续前置发力，政府债(zhài)融资(zī)规模较去年(nián)同期累(lèi)计多增3114亿(yì)元。以财政预算数据(jù)看(kàn)，2023年(nián)政府债融资的总体规模与(yǔ)去年相当。但(dàn)不(bù)同(tóng)之处在于，2022年在3月底就已(yǐ)经下达剩余批(pī)次的新增地方债额(é)度，而(ér)2023年截至5月上旬仍未下发剩余批次的(de)地方(fāng)债额度(dù)，且提前批(pī)的(de)剩余发行额度不及万亿。如果近期下(xià)达地方债(zhài)额度(dù)，按照往年节奏，经过地方政府项目额度分配、预(yù)算调整程序，剩(shèng)余批次地方债可能至6月中下(xià)旬才(cái)能发出，期间的“空档”可能会拖累政府债(zhài)融资表现(xiàn)。

• 　　三则(zé)，表外融资同比(bǐ)多增，持续(xù)对社融构成小幅支撑(chēng)。其中，委托贷(dài)款和信托贷(dài)款单月小幅新增，相比去(qù)年同期分别多增(zēng)85亿元(yuán)、少(shǎo)减734亿(yì)元。在(zài)表(biǎo)内票据贴现(xiàn)减(jiǎn)少的情况下，未贴(tiē)现银行(xíng)承兑汇(huì)票较去年同期(qī)降(jiàng)幅(fú)收窄(zhǎi)，同(tóng)比少减1210亿元(yuán)。

　　联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量 src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090024148.png">

　　二(èr)

　　贷款拖(tuō)累在居民端

　　2023年4月新(xīn)增(zēng)人民币贷款(kuǎn)为(wèi)7188亿元，比去年(nián)同(tóng)期低(dī)点仅略(lüè)有多增，相比(bǐ)18年-21年(nián)同期均值(zhí)少增6237亿(yì)元。各分(fēn)项从(cóng)强(qiáng)到弱排序，“企(qǐ)业(yè)中长期贷(dài)款(kuǎn) >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具(jù)体(tǐ)地，

• 　　居民中长期(qī)贷款单月净偿(cháng)还规模(mó)达历史新高，相(xiāng)比18年-21年同期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷款同比(bǐ)少减，但较18年-21年同期均值(zhí)多减2625亿(yì)元；

• 　　企(qǐ)业短期(qī)贷款同比多增，但(dàn)略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼(yǎn)表现，同比(bǐ)大幅多增4071亿元(yuán)，且创(chuàng)历史(shǐ)同期新高。

　　总体(tǐ)看，新增人民(mín)币(bì)贷款(kuǎn)的(de)最大问题仍然在于居民中长期贷款，房地产销售低迷(mí)使其(qí)增(zēng)量不(bù)足，居(jū)民预期偏(piān)弱(ruò)、提前(qián)偿还存量房(fáng)贷(dài)又雪(xuě)上(shàng)加(jiā)霜。基于(yú)4月这个信贷投(tóu)放传(chuán)统淡季(jì)的数据(jù)，尚不能得(dé)出(chū)企业信贷需求不足的结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款(kuǎn)在一季度(dù)大幅高(gāo)增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另一方(fāng)面，表内票(piào)据维持(chí)低增长（与去年1-5月表(biǎo)内票据高增长形成对比），也意味着目前企业贷款需(xū)求(qiú)或许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初以来存(cún)款利率市场化改革(gé)较快推进，这有(yǒu)助于缓(huǎn)解银行面临的净息差压力，增(zēng)强其支持实体经(jīng)济(jì)的可持续性，能够为企(qǐ)业贷(dài)款利率(lǜ)的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再(zài)配(pèi)置

　　M1同比小幅(fú)回(huí)升。一(yī)方面，从历史规律看(kàn)，每年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走势的影响较大，这可能是(shì)驱动其变化的(de)主要(yào)原(yuán)因(yīn)。另(lìng)一(yī)方(fāng)面，在企业贷款扩(kuò)张的同时，企业存款也有边际改善，4月(yuè)新增规模约1408亿元，而21年、22年(nián)4月企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有所(suǒ)回落。一(yī)方面(miàn)，4月(yuè)信(xìn)贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另一方(fāng)面(miàn)，居民资产再配置(zhì)，银(yín)行理(lǐ)财规模(mó)重回扩张，对M2也形(xíng)成拖累(lèi)。此外(wài)，考虑到去年4月M2同比增速较(jiào)3月抬(tái)升0.8个百分(fēn)点，基(jī)数的(de)变化也有较强影响。

　　4月(yuè)居民存款出现了(le)2022年3月以(yǐ)来的首次同比(bǐ)少(shǎo)增，其(qí)驱(qū)动因素更多是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费的规(guī)模可能较为有限。4月以来多家中小银行下(xià)调挂牌存款(kuǎn)利率（据融360监测数据(jù)，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均(jūn)利率分别环比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场需求火热，居民提前偿还房贷(dài)规(guī)模(mó)较高（4月居民中长期(qī)贷款净(jìng)偿(cháng)还规模(mó)达(dá)历史(shǐ)新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月财政存款同比大(dà)幅多(duō)增4618亿元，去年同期留(liú)抵退(tuì)税推进(jìn)存在一定影响。但结合其(qí)他指标看，财政对(duì)实体经济(jì)的支持力度可能(néng)有(yǒu)所减弱，基(jī)建投资(zī)相关的高频指标出(chū)现了(le)下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开工(gōng)率、电炉开(kāi)工(gōng)率(lǜ)、独立焦化厂焦(jiāo)炉生产率、水(shuǐ)泥磨(mó)机运转率(lǜ)、石油(yóu)沥青开工率等指标(biāo)环比走弱(ruò)），重(zhòng)大项目(mù)开工(gōng)金额同环(huán)比较快下滑(huá)（据Mysteel不完全统计，2023年(nián)4月全国各地重大项目开工总投资额(é)约(yuē)28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月(yuè)金(jīn)融数据(jù)看，房地产恢复仍(réng)然缓慢(màn)，此时如果财政基建(jiàn)支持力度不稳，可(kě)能(néng)导致(zhì)中(zhōng)国经济的环比增(zēng)长(zhǎng)动能(néng)较(jiào)快衰减。

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