文丨明明 章立聪 余经纬(w敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多久敷一次ěi)

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金(jīn)利率(lǜ)自低位(wèi)持续(xù)上行，即便税期(qī)结(jié)束，资(zī)金利率却仍未(wèi)回落，反(fǎn)而进(jìn)一(yī)步走高。我们认为主要(yào)是源于：①货币(bì)政(zhèng)策力度(dù)边际转弱(ruò)；②税(shuì)期(qī)走(zǒu)款叠加4月信贷投(tóu)放(fàng)情(qíng)况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与(yǔ)能力降低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤(jǐ)导致(zhì)债市敏感度增(zēng)加。考虑假(jiǎ)期和(hé)月末因素，预(yù)计短期内，资金利率下(xià)行空间有限，波动(dòng)幅度加大，建敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多久敷一次久敷一次议投资者(zhě)关注资(zī)金面的(de)边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债(zhài)市(shì)情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位(wèi)持续上(shàng)行，4月(yuè)18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并(bìng)未(wèi)回落，4月21日(rì)冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更(gèng)大。从隔夜利率角度观察，银行(xíng)与非银机构间(jiān)流动性(xìng)分层现象弱化(huà)；此外，隔夜(yè)利(lì)率(lǜ)与7天(tiān)利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们认为税(shuì)期结束，资金不(bù)松，主要有以(yǐ)下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健(jiàn)的货币(bì)政策坚(jiān)持以我(wǒ)为主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合理增(zēng)长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水(shuǐ)平合适，在追求经济提(tí)振的同时，也注重防范市场过热带来的金融(róng)风(fēng)险。在满足广义流动(dòng)性供需匹配的前提(tí)下(xià)，货币工具力(lì)度可(kě)能会有(yǒu)所回(huí)摆(bǎi)。从央行的具体操作上来看，MLF小幅(fú)增(zēng)量续做(zuò)，逆(nì)回购投放低量操(cāo)作，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预示(shì)后续政策(cè)将(jiāng)更加“精准有力(lì)”，流动性投(tóu)放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税期(qī)走款(kuǎn)叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银行资(zī)金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常(cháng)是缴(jiǎo)税(shuì)大月，因此(cǐ)走(zǒu)款可能(néng)对银(yín)行间流(liú)动性带来了一定(dìng)的(de)压力。此外，参(cān)考(kǎo)近(jìn)期票据利率走(zǒu)势，预(yù)计信贷(dài)增速(sù)较(jiào)一季度将会有(yǒu)所(suǒ)放缓，但4月预计仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统整体资(zī)金流(liú)出，因(yīn)此向同业融出的意愿和能(néng)力有(yǒu)所降低。

　　▍其(qí)三，资金较为拥挤可能会导致(zhì)债市脆弱(ruò)性(xìng)和敏感度增加(jiā)，且投资者对(duì)于(yú)未来一个月资金(jīn)利率(lǜ)上行(xíng)的担忧(yōu)增加。

　　从质押(yā)式回购成交(jiāo)量(liàng)和我们测算(suàn)的杠杆(gān)率来(lái)看(kàn)，虽然上周受资金(jīn)收紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪有所降(jiàng)温，但依(yī)然处于历史相对(duì)积极的水平，导致债市敏感度增加。此外投资者对(duì)货币政策力度以及(jí)跨月资金面情(qíng)况仍存担忧(yōu)，使得市(shì)场上对(duì)于未来一个月内资金价(jià)格上行(xíng)的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回购资(zī)金(jīn)的(de)期限(xiàn)被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末(mò)往往财(cái)政集中支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资金(jīn)融(róng)出意愿一般较低，预计资金波动(dòng)幅度较大。对于债(zhài)市而言，短期交(jiāo)易主线或延(yán)续政策与基(jī)本(běn)面(miàn)预期交(jiāo)易，预(yù)计(jì)利率以(yǐ)震荡走势(shì)为主(zhǔ)，建议(yì)投资者关注资(zī)金面的边际变(biàn)化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不(bù)及预(yù)期；经(jīng)济复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快收紧。

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