来源：高瑞东(dōng)宏(hóng)观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出(chū)口(kǒu)形(xíng)势好(hǎo)转，出(chū)行需求释(shì)放催化下(xià)游消费(fèi)回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业从去年四(sì)季度的“量价(jià)齐(qí)跌(diē)”转(zhuǎn)向(xiàng)“量升价跌”，企业或(huò)从主动(dòng)去库转向被(bèi)动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游(yóu)消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地(dì)产(chǎn)等线下活(huó)动(dòng)回暖(nuǎn)，但(dàn)距离疫情(qíng)前仍有(yǒu)一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总(zǒng)需求回落(luò)预期逐步兑现，消费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级将成为(wèi)推动下一阶段国内经(jīng)济(jì)复苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱(qū)动(dòng)一(yī)季度经济(jì)复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运(yùn)输、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等行业景气度明显提升，而建筑(zhù)业(yè)景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服(fú)务(wù)消费快速恢复(fù)、房(fáng)地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资(zī)疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年(nián)3月，制造业(yè)各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修(xiū)复(fù)好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束。从(cóng)行业景气度边际改(gǎi)善(shàn)情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业(yè)景(jǐng)气度表现为(wèi)高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气度较高，部(bù)分行(xíng)业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行业(yè)景气度居(jū)中(zhōng)，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量(liàng)”维度(dù)看(kàn)，电气机(jī)械(xiè)、专用设备、运输设(shè)备>；；；汽车制造、金属制(zhì)品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善(shàn)幅度最弱，由于行业库存水(shuǐ)平偏高，多(duō)数行业仍(réng)然受到价格(gé)下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属(shǔ)>；；；黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级或是推动下(xià)一阶(jiē)段经济复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一(yī)季度(dù)，国内经(jīng)济复苏(sū)主要受益于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏(sū)红(hóng)利驱动(dòng)。需求方面，出(chū)行(xíng)类消费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消(xiāo)费需求得(dé)以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年初出(chū)口数(shù)据好转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏节奏有所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边(biān)际转弱，随着未(wèi)来海外(wài)总需(xū)求回(huí)落的预期逐步(bù)兑(duì)现，后续驱动(dòng)国内经(jīng)济增长的线索(suǒ)，大概率来自(zì)于(yú)消费回暖和产业(yè)升级(jí)两条主线。

　　一是，一(yī)季度居民(mín)收(shōu)入向(xiàng)上修复，消费倾向(xiàng)明显回升，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定(dìng)性进一(yī)步(bù)增强。预计交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐等服务消费有望持(chí)续修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周期(qī)相关(guān)的可(kě)选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出口优势增强，有(yǒu)望维持(chí)出口韧性；随(suí)着(zhe)下(xià)游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制造业(yè)企业盈利(lì)有望向上修复，企业将从(cóng)主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动(dòng)去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备(bèi)投资需求有望改(gǎi)善，推(tuī)动(dòng)中游(yóu)装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经(jīng)济恢(huī)复力度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超(chāo)预(yù)期(qī)回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚(jù)焦(jiāo)：疫(yì)后经济复(fù)苏有(yǒu)哪些结(jié)构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业(yè)是(shì)驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季度我国(guó)GDP总量实现超预期增(zēng)长，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏(sū)背(bèi)景下，国内经济企稳回升(shēng)。但(dàn)不同于海(hǎi)外(wài)国家疫后复(fù)苏的规(guī)律，本轮国内(nèi)疫后复(fù)苏发生在外需回落、国(guó)内(nèi)经济(jì)转向高质量发展、居民(mín)前(qián)期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动(dòng)疫后经济复苏的(de)力量并不均衡，行(xíng)业分化特征明显。因此，我们重点从行业(yè)层面(miàn)，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测(cè)各(gè)行(xíng)业表现来(lái)看(kàn)，今年一季度(dù)制造业、交通运输业、房(fáng)地产业景气度明显提升，而建筑业(yè)景气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费(fèi)快速恢(huī)复、房地产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况(kuàng)相一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复合增(zēng)速，观察各行(xíng)业(yè)增加值变化。

　　今(jīn)年一季(jì)度第一产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全(quán)年增速，与近年来加快建设农业强国(guó)，推进农(nóng)业农村现代化的(de)目标有关。

　　今年一季度第二产业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四(sì)季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增加值增速提(tí)升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年(nián)之后外需转弱(ruò)、居民商品(pǐn)消费(fèi)恢复(fù)偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去(qù)年(nián)四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地(dì)产新开工(gōng)拖累(lèi)。

　　今年一季度第三产业增加(jiā)值(zhí)增速小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的(de)4.6％，但相(xiāng)较(jiào)疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于居民出行活动恢复(fù)，交(jiāo)通运输、仓储和邮政业增加值增(zēng)速(sù)明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增(zēng)速(sù)；住宿和餐(cān)饮业增加(jiā)值增速(sù)小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年(nián)来(lái)的平均增(zēng)速(sù)，但绝对水平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢复较(jiào)慢(màn)。而受益于新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今年一季度(dù)房(fáng)地产业增(zēng)加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业(yè)领域复苏分化(huà)，中下游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景(jǐng)气(qì)度的观(guān)测，我们采用量（各行业(yè)工业增加值增速）与价格(gé)（各行业(yè)工业品(pǐn)价(jià)格增速）分别作为供(gōng)需的(de)衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来的月度数(shù)据，首先(xiān)将各行业增加值增(zēng)速调整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基期的复(fù)合增速，其次计(jì)算(suàn)2019年-2023年3月(yuè)，每(měi)月的增加值增速(sù)和(hé)PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年(nián)3月的分位数(shù)水平，捕捉其(qí)边(biān)际变化。

　　今年(nián)3月，制造业(yè)各行业景气度出现普遍回(huí)暖，多数(shù)从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济(jì)复苏初期，供(gōng)给(gěi)端修复好于需求端，行业整(zhěng)体去库(kù)进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况来(lái)看，下(xià)游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度呈现高位放(fàng)缓情况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业中，与(yǔ)出行、地产后周(zhōu)期相(xiāng)关(guān)的行业景(jǐng)气度最(zuì)高，部(bù)分(fēn)行业步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教(jiào)娱乐(lè)的(de)量价分位数水平(píng)均处在高景气(qì)度区间(jiān)，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量价齐(qí)升”的(de)特征；食品制造景气(qì)度有所回(huí)落，农副(fù)加工行业表现(xiàn)为“量价齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下(xià)跌(diē)主(zhǔ)要与高库存(cún)水(shuǐ)平(píng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月，库存同(tóng)比均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水平；而随着防(fáng)疫需求的降温，医药(yào)制造业景气(qì)度(dù)有(yǒu)所回落，表现为“量跌价(jià)平(píng)”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中(zhōng)，均(jūn)表(biǎo)现为“量升价(jià)跌”。一方面与原材(cái)料成本下跌有关(guān)，另一(yī)方(fāng)面，也与年初外需表现(xiàn)好于内(nèi)需(xū)，部分(fēn)行(xíng)业仍(réng)在去库(kù)进程有关。其中，电(diàn)气机械、专用(yòng)设(shè)备、运输设备工业增加值(zhí)增速(sù)改善(shàn)幅度最大，受益于国(guó)内产业升(shēng)级、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造(zào)、金(jīn)属制品，改善幅度最弱的是(shì)通用设(shè)备、电(diàn)子设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消费电子行业周期性走弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上游原材料加(jiā)工行(xíng)业景气度改善幅度(dù)偏弱，由于(yú)行业(yè)库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属行(xíng)业(yè)生(shēng)产(chǎn)端改善幅(fú)度最大，3月增加值增速位于2019年(niá乡字用五笔怎么打出来，乡字五笔怎么打法n)以来70％分位数水平，但受全(quán)球大(dà)宗(zōng)商品下行周期(qī)影(yǐng)响，价格依旧承压(yā)；随(suí)着(zhe)年初建(jiàn)筑(zhù)业施工(gōng)回暖，相关(guān)的(de)黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)景气度提升(shēng)，但由于库存(cún)水平偏高，价格(gé)仍处(chù)在下跌区间(jiān)，拖累整体盈利水平；石(shí)化链条行(xíng)业生产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍(réng)处在50％以下(xià)的景气度偏低区间，今(jīn)年由于能源危机缓解(jiě)，产品价格相较去年(nián)同(tóng)期也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度(dù)仍处在高位，但出现边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同步回(huí)落(luò)。这与去年以来(lái)行业产能持续扩(kuò)张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存同(tóng)比处在2016年以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或(huò)是(shì)推动下一(yī)阶段经济复(fù)苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快速复(fù)苏，前期积压的购房、服务性需(xū)求得(dé)以释放；另一方面(miàn)，国内复工复产加快(kuài)推进，保证供给(gěi)端的快速恢(huī)复，是推动(dòng)年初出口数据好转的重(zhòng)要原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后红利(lì)释放效果转弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回落(luò)的(de)预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改善(shàn)，未(wèi)来消费回暖的(de)确(què)定性进一(yī)步增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家具、纺服等可选消费景气度(dù)均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从(cóng)一季度居(jū)民(mín)收(shōu)入(rù)和(hé)消(xiāo)费数据看，居民(mín)收入增速提升，消费倾(qīng)向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修复至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看(kàn)，今年一季度，全国居民人均可(kě)支配收入(rù)增速提升至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人(rén)均消费(fèi)支出增速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费(fèi)倾(qīng)向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期(qī)均(jūn)值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服务(wù)业恢复持续向好，有望(wàng)带动(dòng)相关就业岗位加(jiā)快(kuài)恢(huī)复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷(dài)款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费(fèi)和投(tóu)资信心正(zhèng)在筑底。今年以来(lái)，居民储蓄意愿有所减弱，“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和。从存款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民新(xīn)增(zēng)存(cún)款同比增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也(yě)低于2022年(nián)6617亿元的月(yuè)均同比增量。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷同比多增2246亿(yì)元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新增(zēng)净(jìng)融资连续2个月维(wéi)持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向居(jū)民(mín)预期(qī)可能正在(zài)筑底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第(dì)一季度城镇(zhèn)储户问卷调查结果显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上(shàng)季度(dù)减少3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别高于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储蓄意愿降低(dī)、消费(fèi)和投资(zī)意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强，以及相(xiāng)关行(xíng)业设备投资更新，有望(wàng)推动中游装备(bèi)制(zhì)造景气度(dù)维(wéi)持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国内出口(kǒu)数(shù)据回暖，除与欧美供需(xū)缺(quē)口短期走阔、国(guó)内复工复产加快(kuài)推进外(wài)，也受(shòu)益于(yú)RCEP政策红(hóng)利持续释放，以(yǐ)及(jí)汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增(zēng)强(qiáng)。今年(nián)在(zài)海外(wài)总需求回落背景(jǐng)下(xià)，我国(guó)与RCEP国家贸易往(wǎng)来(lái)加强、以及新能源(yuán)产(chǎn)品优势强化(huà)，有望维持装(zhuāng)备(bèi)制造领域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑和库存高位，对制造业投资(zī)扩产(chǎn)造成一定(dìng)压(yā)力。但随着(zhe)下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修复(fù)。目前(qián)看，电(diàn)气机械等装备制造业去(qù)库进程已进入(rù)下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用(yòng)设备产(chǎn)成品库存增(zēng)速呈现触底反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去(qù)库逐步(bù)转向被动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备(bèi)投资(zī)需求将随(suí)之提升。

　　二、海(hǎi)外(wài)观察(chá)

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收益率多数(shù)上行

　　美国(guó)10年期国债收益率上行。本周（截(jié)至4月21日）美国(guó)10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀预期(qī)较上周(zhōu)下行(xíng)2BP，实(shí)际收(shōu)益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末(mò)上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益(yì)率较(jiào)上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行2BP至(zhì)0.48％（截(jié)至(zhì)4月20日），英国(guó)10年期国债收益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国债收益率(lǜ)利差(chà)收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年(nián)期和2年期国债(zhài)期限利(lì)差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较(jiào)上周末(mò)持平(píng)为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整利差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯(sī)工业指数、纳(nà)斯(sī)达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标(biāo)普50、日经(jīng)225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数(shù)分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品(pǐn)价(jià)格(gé)普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察(chá)：美欧加息步(bù)伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通胀(zhàng)和(hé)招(zhāo)聘活动放(fàng)缓，信贷渠(qú)道变窄。褐(hè)皮书称，最近(jìn)几周美国总(zǒng)体经济活动几乎没(méi)有变化，几(jǐ)个辖区(qū)指出在不(bù)确定(dìng)性增加和对流(liú)动性的担忧(yōu)加剧之际(jì)，银(yín)行(xíng)收紧了贷款标(biāo)准。近期美国总体物价水平(píng)温和上升，但价格上(shàng)涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联(lián)储(chǔ)官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步伐(fá)或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需要(yào)进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联(lián)储(chǔ)将需要在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同日美联储梅(méi)斯(sī)特表(biǎo)示(shì)，预计(jì)今(jīn)年货币(bì)政策将(jiāng)需(xū)要进(jìn)一(yī)步(bù)进入(rù)限制(zhì)性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具(jù)体(tǐ)取决于经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币(bì)政策会议(yì)纪(jì)要公布(bù)，绝大多数(shù)委员同意将利率(lǜ)上(shàng)调50个基(jī)点。4月20日公布的欧(ōu)洲(zhōu)央行(xíng)会议纪要显示，货币政(zhèng)策在降(jiàng)低通胀方面仍有一段路要走，一些委员(yuán)认(rèn)为整体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融市场紧张局势被视为经济和通胀(zhàng)前景重大不(bù)确(què)定性的来源(yuán)。然而除非(fēi)形势显著恶化，否则金融市(shì)场的紧张局势不太可(kě)能从(cóng)根本上(shàng)改变欧(ōu)洲央(yāng)行管理委员(yuán)会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲(zhōu)“芯(xīn)片(piàn)法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议会通过了一项临时政(zhèng)治协(xié)议，就涉及430亿(yì)欧元(yuán)补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达成一(yī)致。法案(àn)目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行(xíng)业，以将欧盟占全球半导体制造(zào)市场(chǎng)的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大(dà)幅(fú)提(tí)升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的(de)半导(dǎo)体供应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表(biǎo)示，正(zhèng)在推出一(yī)份债(zhài)务上限相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫需(xū)要开始就债务上限进(jìn)行谈(tán)判(pàn)；众议(yì)院共和党希望提高债务上限并削减支出(chū)；正(zhèng)在推出一份(fèn)债务上限相关立法措施；债务法案(àn)将设法收(shōu)回未使用(yòng)的防疫资金用于日(rì)常开(kāi)支；法案将减(jiǎn)少对国税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财(cái)政部长耶伦(lún)就中美(měi)关系发表讲话(huà)，表明美国(guó)无意与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来仍将(jiāng)强(qiáng)调“国家安全”。耶伦(lún)宣称(chēng)，任何与中国脱钩的(de)努力都将是(shì)“灾难性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建(jiàn)设性和公平的(de)经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国(guó)将坚定地(dì)捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中(zhōng)美关系为代价(jià)。在(zài)国际关系中，耶伦表示(shì)美中两国有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比(bǐ)如帮助面临债务问(wèn)题的新兴(xīng)市场(chǎng)和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原油价格(gé)环比上涨(zhǎng)，环比由负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布伦特原油价(jià)格环(huán)比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜(tóng)价环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个(gè)百(bǎi)分点。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数(shù)环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下(xià)降

　　水泥价格指数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥(ní)价格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库存(cún)同(tóng)比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比由正(zhèng)转负(fù)，环(huán)比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌(diē)幅(fú)相对(duì)上月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同(tóng)比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下(xià)游：商品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下(xià)跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨

　　商品房成交面(miàn)积增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成(chéng)交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点(diǎn)。其中，一线、二线(xiàn)、三线城市商品(pǐn)房(fáng)成交面积同比(bǐ)分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成(chéng)交面积跌(diē)幅收(shōu)窄。2023年4月以(yǐ)来，百(bǎi)城土地(dì)供应面积同比(bǐ)增(zēng)速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面积同(tóng)比增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨(zhǎng)1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格(gé)上(shàng)涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬(shū)菜(cài)价格(gé)环比下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格(gé)环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用(yòng)车(chē)日均零售销量同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个(gè)百分(fēn)点。批发(fā)销量同比增加(jiā)15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利率趋(qū)势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下(xià)行。2023年4月(yuè)以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月(yuè)末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持续(xù)回升的动(dòng)力；国资委强(qiáng)调(diào)着力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振(zhèn)消费持续(xù)回升的动力。接下(xià)来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关(guān)于(yú)恢(huī)复和(hé)扩大消费(fèi)的政策文件(jiàn)，围(wéi)绕(rào)大(dà)宗消(xiāo)费(fèi)、服务消费、农村消费(fèi)等重点领域；二是(shì)，下大力气稳定汽车(chē)消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入分(fēn)配和(hé)消费全链(liàn)条良性循环促进机制；四(sì)是(shì)，研究(jiū)制定关于营造(zào)放心(xīn)消(xiāo)费环(huán)境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩大(dà)会议，强调推动国资央企着力发展实体经济特别是(shì)战略性(xìng)新(xīn)兴产业。会议认(rèn)为，要(yào)更(gèng)好推动(dòng)国资央企在中国式现(xiàn)代化新(xīn)征程中走在前(qián)列，着(zhe)力提升科技自立(lì)自强(qiáng)水平，提升自主(zhǔ)创新能力(lì)；着(zhe)力(lì)发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业，加快推进(jìn)现代化产业体(tǐ)系建(jiàn)设；抓好新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水(shuǐ)平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介(jiè)绍一季度工业和信息化发展状况，表示下一步将制定实施(shī)重点行业(yè)稳增长(zhǎng)的工作方案。一(yī)是营造良好产业发展环(huán)境，落实落细稳增长政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实抓细部省协(xié)作、部门协同；二是(shì)推动出口保稳提质，加大对制造业外贸企业(yè)的支持力(lì)度，配合有关部(bù)门落实好稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢复(fù)，以高质(zhì)量供给促进消费；四是持续增(zēng)强发展动能，加快战(zhàn)略(lüè)性新兴产(chǎn)业的创(chuàng)新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济(jì)恢复力度(dù)不及预期(qī)；海(hǎi)外需(xū)求超预期回落。

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