“现(xiàn)在的房地产很难(nán)再出现像过去十年的(de)系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席(xí)经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房(fáng)地(dì)产行业分化(huà)的(de)愈加明显(xiǎn)，让机(jī)构(gòu)和投(tóu)资者的关注度从板(bǎn)块向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到了最(zuì)底(dǐ)部，而且是反复(fù)地杀(shā)到(dào)了底部，再往下的(de)空间已(yǐ)经不大了(le)。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考50克有多少参照物图片，50克有多少参照物

　　那么(me)如何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产(chǎn)赛(sài)道中进(jìn)行(xíng)选择，需(xū)要非常小心，避(bì)免选了半天(tiān)，标的公司出(chū)现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足以下三个基准：有(yǒu)大(dà)的国资背景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今(jīn)年房(fáng)地(dì)产的开发资金来源，可以发现(xiàn)，其(qí)实(shí)银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意(yì)给房企(qǐ)贷款的(de)，房(fáng)企的(de)主(zhǔ)要资(zī)金来源来自新盘的销售。但今(jīn)年新房(fáng)的销售情况相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些房企能(néng)从(cóng)银(yín)行(xíng)拿到(dào)钱，其实主要还(hái)是那些(xiē)有国(guó)企(qǐ)背(bèi)景的(de)房企，民(mín)营房企相对比较困难，所以整个行(xíng)业出现了一个很明显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在(zài)有国资背(bèi)景的房(fáng)企(qǐ)在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背(bèi)景(jǐng)的民(mín)营房企(qǐ)股(gǔ)价大多表现(xiàn)很一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在(zài)房(fáng)地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如何挖(wā)掘(jué)，我们(men)会特别重视企业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它(tā)的(de)净借贷水平（净负债率）是不(bù)是行业(yè)内的(de)最低水平；利润(rùn)率(lǜ)是不(bù)是行业内最高的(de)；融资成(chéng)本(běn)是否是行业内最(zuì)低的；建安成本是否也是业内最(zuì)低(dī)的；这(zhè)些(xiē)都是我们看(kàn)重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注(zhù)意的是(shì)，能够同(tóng)时满足上述条件的房企(qǐ)并不多。即(jí)便是在国(guó)央(yāng)企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根(gēn)据Wind数据(jù)整(zhěng)理发(fā)现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠江股份、城投(tóu)控(kòng)股(gǔ)等国央(yāng)企(qǐ)房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看(kàn)出，即(jí)便是有着(zhe)较(jiào)稳健特色的国央企房企，其财务(wù)指标称得上完全健康的仍(réng)是(shì)少数(shù)。而更加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这(zhè)无疑又进一(yī)步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有助(zhù)于房企(qǐ)储备优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及(jí)过(guò)于(yú)激进的(de)扩张拿地(dì)节(jié)奏也(yě)有可能(néng)让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)以其配置的一家房企进(jìn)行(xíng)举例，它从2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年的(de)净借(jiè)贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这(zhè)家房(fáng)企明(míng)显感觉到机会(huì)来了，其开始在一(yī)线城(chéng)市进行(xíng)大举拿(ná)地，净负债率也(yě)由此前(qián)的33％左右水准(zhǔn)提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与(yǔ)此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实现了快速的(de)开盘利(lì)用率，预计(jì)今(jīn)年会有更多(duō)的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特(tè)点。一方面，在于它(tā)本身(shēn)储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市，另(lìng)外一半也(yě)主要集中在(zài)强(qiáng)二线和二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的(de)影子(zi)。虽然说，见(jiàn)到(dào)机会时要(yào)出(chū)手，但出手的章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来(lái)的两年市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企的扩(kuò)张速度(dù)是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负债率水平(píng)，在我看来，这个比例如果超(chāo)过60％，就是扩张得(dé)过于快速(sù)了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要50克有多少参照物图片，50克有多少参照物比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率要(yào)求不(bù)得高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产(chǎn)行业的(de)复苏速(sù)度并没有那(nà)么快，所以要规避公司净(jìng)负债率提高到(dào)一个(gè)比较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房企梳(shū)理发(fā)现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房企2022年净负(fù)债率都在(zài)60％之(zhī)上。其中，中交地(dì)产净负(fù)债(zhài)率持续居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对比的(de)是，华润置地、中国(guó)海外发展、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践行较积极的拿地(dì)策略的(de)同时，也较好(hǎo)地控(kòng)制了公司的扩张速度与净负(fù)债率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢家”的黑马特(tè)质50克有多少参照物图片，50克有多少参照物g>

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的实(shí)际表现(xiàn)上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资(zī)成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央(yāng)企自然而(ér)然就具有(yǒu)天然优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构更(gèng)加看好国央企(qǐ)，但这也并不意(yì)味着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳(shū)理发现(xiàn)，仍(réng)有少(shǎo)数(shù)民营(yíng)房企同样受(shòu)到机构(gòu)的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江集团的(de)十大(dà)流通股东中新(xīn)进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混合型(xíng)证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除此之外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产(chǎn)管(guǎn)理有限公司就长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报，该资(zī)产公司的几只产品(pǐn)合计持有滨江集(jí)团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面表现(xiàn)存(cún)在一定(dìng)关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房地(dì)产市场(chǎng)整(zhěng)体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房企的(de)滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价表现等多(duō)维度都表(biǎo)现(xiàn)了较强的增(zēng)长(zhǎng)势(shì)头(tóu)。

　　业(yè)绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期(qī)间(jiān)，滨江(jiāng)集团(tuán)扣非归母净(jìng)利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发(fā)布的2023年(nián)一季报(bào)，今(jīn)年(nián)一季(jì)度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是实现了扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润5.41亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和滨江集(jí)团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根(gēn)据(jù)2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收(shōu)来(lái)自杭(háng)州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收比(bǐ)重只占(zhàn)到近六(liù)成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一(yī)。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨(bīn)江集(jí)团在(zài)杭州的土储补充同样较为(wèi)积(jī)极，根(gēn)据诸葛(gé)找(zhǎo)房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭(háng)拿地(dì)金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居(jū)杭州的本(běn)土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的较(jiào)突出表(biǎo)现，也让(ràng)滨江(jiāng)集团的(de)房(fáng)企排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江集团(tuán)的房(fáng)企排(pái)名已(yǐ)冲进前(qián)十，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企第(dì)九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中调研(yán)。滨江集(jí)团发布公告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日接(jiē)受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新(xīn)华养老(lǎo)等18家机(jī)构调研(yán)。

　　产(chǎn)业(yè)链(liàn)布局(jú)重(zhòng)点移至存量赛(sài)道(dào)

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产产业(yè)链上的中游环节(jié)，其上游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等(děng)材料供应商，而下游(yóu)应用行业主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家用(yòng)电器(qì)、物业管(guǎn)理、家(jiā)居(jū)用品。综(zōng)合《红(hóng)周刊(kān)》的(de)采访，房(fáng)地产(chǎn)开发环节与上(shàng)游材(cái)料端息息相(xiāng)关(guān)，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔(ěr)法的(de)思路渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行(xíng)业在(zài)进(jìn)入(rù)存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是(shì)偏(piān)消费属性的(de)家装家(jiā)居领域，我(wǒ)们相对看好，因(yīn)为居民保有的住房规模越(yuè)来越大，随着时间的(de)增加，内(nèi)装(zhuāng)更新的需求也会越来越多。美国过去的数据(jù)充分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费(fèi)的增长却一(yī)直(zhí)都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看(kàn)好和(hé)内装(zhuāng)相关的行业(yè)，例(lì)如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊(kān)》对下游细分中相关(guān)赛(sài)道龙头(tóu)年内表现的统计(jì)，目前(qián)暂居前两位的都是(shì)来自家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收(shōu)七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的(de)研发、设(shè)计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告(gào)期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不(bù)过(guò)实现归属于上(shàng)市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，能(néng)够(gòu)发现(xiàn)该股(gǔ)早已成为基(jī)金(jīn)重仓股的(de)天下，彼(bǐ)时(shí)包括公募的(de)中(zhōng)欧(ōu)价值发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河(hé)2016，都在其(qí)中出现，占据了(le)半壁江山。需要(yào)强调的是(shì)，中欧(ōu)的两只基(jī)金都是(shì)价(jià)值(zhí)派(pài)基金经理曹名长在管的产品，首季(jì)其同时重(zhòng)仓的(de)房地产产业链股票(piào)还有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年(nián)曾经(jīng)风光一时的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一度(dù)沉寂，不过好(hǎo)在困境反转(zhuǎn)露(lù)出(chū)曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的(de)是(shì)志(zhì)邦家居(jū)。同一时(shí)间段，该(gāi)股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业绩(jì)来(lái)看，无论是(shì)营收(shōu)还是归母净利(lì)润，公司都实现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的十大(dà)流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的(de)广发策(cè)略优选和广发安宏回(huí)报均增加了持股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦(bāng)家居十(shí)大(dà)流(liú)通股股东中仅有(yǒu)的两(liǎng)只(zhǐ)公(gōng)募。有意思(sī)的是，他似乎(hū)对(duì)于定制家居类标的情有独钟，在另一家(jiā)赛(sài)道公(gōng)司(sī)金牌橱(chú)柜(guì)中，他管理的全(quán)部(bù)三(sān)只产(chǎn)品(pǐn)均登榜(bǎng)十大流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东，其也成为他(tā)的独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业股也越来(lái)越被机构(gòu)所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题(tí)。对此，前述(shù)上海公(gōng)募基金经理举(jǔ)例分析：“物业(yè)服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还(hái)是希望挣(zhēng)的是(shì)市(shì)场(chǎng)化应该挣的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经买(mǎi)的绿城服务(wù)为(wèi)例，它在中高(gāo)端(duān)楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年(nián)到期的合同里提价成功率(lǜ)在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目(mù)到期之(zhī)后，经过两三轮(lún)合(hé)同周期还能(néng)做到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做(zuò)到(dào)产品(pǐn)提价的公司很少(shǎo)，因为物业公(gōng)司很容易一(yī)开(kāi)始是(shì)挣钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安这(zhè)些固定(dìng)人员成本的年(nián)度(dù)增长，不(bù)过服务没有特(tè)别好，客户没有那么满意，能(néng)做到提(tí)价难(nán)度(dù)是(shì)非常(cháng)大的。但是该公司能在业内做到到期之后(hòu)提价(jià)率比较高，这(zhè)跟它的定位和比较好的服务是有关系(xì)的(de)。”他进一(yī)步强调。