来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联(lián)储(chǔ)如期加息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持(chí)加息(xī)的关(guān)键仍是通胀压力太大。

　　本次美(měi)联(lián)储声明较3月(yuè)有何变化(huà)？第一(yī)，重申经济(jì)依然稳健，表述修改为“一季度(dù)经(jīng)济温(wēn)和增长，就业强劲，失(shī)业(yè)率(lǜ)在(zài)低位”。第(dì)二(èr)，重申美(měi)国(guó)银行稳(wěn)健，明确银行(xíng)风险(xiǎn)导致家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷的(de)收紧。第三，重(zhòng)申通胀压力，“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍然(rán)很高(gāo)，委(wěi)员会仍然高(gāo)度关注通货(huò)膨(péng)胀风险”。第四，修改货币政策表述，重(zhòng)申“委员会(huì)评估货(huò)币(bì)政策的滞后影响”，删除“委员(yuán)会预计一(yī)些额外的政(zhèng)策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于(yú)经济，认(rèn)为经济可能(néng)面临(lín)来自紧缩信贷的阻力，其影响还需(xū)要时间来体(tǐ)现；预计美(měi)国(guó)经济温(wēn)和(hé)增长，有(yǒu)可能避免衰退，或者是温(wēn)和衰退(tuì)。关于(yú)加息，本次加息依戴自动蝴蝶去上班感受，带自动蝴蝶去上班然是共识；认为原(yuán)则上不需(xū)要利率提高那么(me)高，正在(zài)评估是否达到限制(zhì)性水平，认为或(huò)已经(jīng)达到（或已经接近达到）。关于降息，强调劳动力市(shì)场在走弱，但依然强劲，薪资水平仍高；通(tōng)胀有(yǒu)所缓(huǎn)和，但依然高企，远高于目标，降低通胀仍(réng)需较长时(shí)间，当前(qián)降(jiàng)息并(bìng)不合(hé)适。关于银(yín)行和债务上限，强调地区性(xìng)银行发挥非常重要的作用，不希望大型银行进行大规(guī)模收购(gòu)，银(yín)行(xíng)业总(zǒng)体(tǐ)上有(yǒu)所(suǒ)改善(shàn)，美国银行系统(tǒng)健康且具有弹性。强调应及时提高债务上限。

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　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月3日，美联储5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上调联(lián)邦基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月(yuè)以(yǐ)来的高(gāo)点。此(cǐ)外(wài)，上调准(zhǔn)备金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调(diào)隔夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要(yào)信贷利率至(zhì)5.25％，上(shàng)调(diào)隔夜回购(gòu)利率至5.25％。

　　按(àn)计划缩(suō)表(biǎo)，美联储将继续减持美国国债、机构债务(wù)和机构抵押(yā)贷款支持证(zhèng)券，上(shàng)限为950亿(yì)美元（600亿美元(yuán)国债和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为(wèi)，美联储坚(jiān)持加息的关(guān)键仍在于通(tōng)胀(zhàng)压(yā)力(lì)较(jiào)大。例如，3月美(měi)国核(hé)心通(tōng)胀(zhàng)季调(diào)环比仍在0.4％的高位(wèi)，且已(yǐ)经连(lián)续4个(gè)月戴自动蝴蝶去上班感受，带自动蝴蝶去上班处于高位；核心通胀年化(huà)同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降温(wēn)。本轮加息(xī)是80年代以(yǐ)来(lái)最(zuì)快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息或(huò)将结束

　　从声明(míng)来看，与2023年3月(yuè)相比(bǐ)有哪些(xiē)变化？

　　关于经济(jì)方面，重申(shēn)经济依然稳健。不过表述(shù)修(xiū)改为“1季度经(jīng)济活动以(yǐ)适(shì)度的速度增长，最近(jìn)几个月就业增(zēng)长强劲(jìn)，失业率保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀(zhàng)压力。“通货膨胀仍(réng)然很高”、“委(wěi)员会仍(réng)然高度关(guān)注通货膨胀风险”、“致力(lì)于恢复(fù)2％的(de)通(tōng)胀目标”。

　　关(guān)于加息(xī)方面(miàn)，或(huò)将停(tíng)止加息。重申委员会将评估(gū)货币政策的滞后(hòu)影(yǐng)响(xiǎng)，“在确定额(é)外的(de)政策(cè)紧缩在多大程度(dù)上适合于随着时间(jiān)的(de)推移将通货膨(péng)胀(zhàng)率恢复到(dào)2％时，委员会将考(kǎo)虑货币政策的累积(jī)紧缩，货币(bì)政策影响经济(jì)活(huó)动和(hé)通货膨胀的滞后，以及经济和金融发展”。重点是删除了“委(wěi)员(yuán)会预计(jì)，一(yī)些额外的政策(cè)紧缩可能是(shì)适当的，以实现一种货币政(zhèng)策(cè)立场”，表明美联储加息或(huò)将结束。

　　关于银(yín)行风(fēng)险(xiǎn)，重申(shēn)美(měi)国(guó)银行稳健。“美(měi)国银行(xíng)体系稳健且富有弹性”；明确(què)银行风(fēng)险导致了家(jiā)庭和企(qǐ)业(yè)信贷的收紧（上一次表述(shù)为“可能”），重申这对经济、就业和通胀的影响存在不确定性，“家庭和企(qǐ)业(yè)信贷条件收紧可能会拖累经(jīng)济活动、就业和通胀，这些影响(xiǎng)的(de)程度仍不(bù)确定。”

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　　鲍(bào)威尔有何(hé)表态？

　　关于经济，仍期待“软(ruǎn)着陆”。美联储主席(xí)鲍威尔认为，经济可能面临来(lái)自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间(jiān)来体(tǐ)现（尤其是住房(fáng)和投资领域）。不(bù)过明确指出(chū)，如果美国出现经济衰(shuāi)退，希(xī)望是温和(hé)的；强调，美国(guó)可能会出现轻微的经济衰(shuāi)退。

　　关于加(jiā)息，或(huò)已经达到限制性(xìng)水平。美(měi)联储在3月议息会议时，就已经(jīng)在讨论停止(zhǐ)加息的(de)问题；不过，鲍(bào)威尔指出本次(cì)加息(xī)依然是共识，所有人全(quán)票通过，一(yī)些(xiē)政策制定(dìng)者谈到停(tíng)止加息(xī)，但不是本(běn)次会议。

　　对于未来利率终点(diǎn)的问(wèn)题，鲍威(wēi)尔认为原则上不需要利率提高(gāo)那么(me)高，正在评估(gū)是否达到限制性水(shuǐ)平，认为(wèi)或(huò)已经达(dá)到(dào)了(le)限制性水平（或已经(jīng)接近达到），也就意(yì)味(wèi)着也许(xǔ)可以暂停加息了。后续政策变化的关键仍(réng)是(shì)审视数(shù)据，尤其是通胀(zhàng)。

　　关于降息，当(dāng)前并不合适。鲍(bào)威尔强调，美国劳(láo)动力市场在走弱(ruò)，但依然强(qiáng)劲，失业率仍(réng)在低位，薪资水(shuǐ)平仍高(gāo)，高(gāo)于2％的通胀水(shuǐ)平。整体通胀(zhàng)有所缓(huǎn)和，但依然高(gāo)企，远高于(yú)目标水平，降低通胀(zhàng)仍需较(jiào)长时间(jiān)，当前(qián)降息并不合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威尔强调地区性银行发挥非常(cháng)重要的作(zuò)用(yòng)，不希望大(dà)型银行进行大规模收购，银行业总体上有所改善(shàn)，美国银行系统健(jiàn)康且(qiě)具有弹性。银行危机(jī)的影响(xiǎng)程度(dù)目前尚不确定(dìng)。

　　关于债务上限(xiàn)风险，鲍(bào)威(wēi)尔强调应及时提高债务上(shàng)限，如(rú)果没有达成债(zhài)务协(xié)议(yì)，经济后(hòu)果“高度不确(què)定”。此前，美国财政部长耶(yé)伦也(yě)强调，如(rú)果国会不(bù)尽早采(cǎi)取行(xíng)动提(tí)高债务上限，美国可能最早于6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由于美联邦政(zhèng)府触及31.4万亿美元的法定举债(zhài)上(shàng)限，美国财政部于今年1月宣(xuān)布(bù)采取特别措施(shī)，避(bì)免联邦政府发(fā)生债务违约。美国国(guó)会预算办公室5月1日发布的最新(xīn)报(bào)告(gào)显示，美国(guó)在6月初耗尽资金的风险较之(zhī)前更高。

　　往前看，美国银行风险(xiǎn)演变成系统性风险的(de)概率或有限，但中小银行破产(chǎn)或依然会出现。目前(qián)市场依然预期美联储6-7月维持利率(lǜ)水平不变，9月开始(shǐ)降息（概率达70％），年(nián)内(nèi)至少(shǎo)降(jiàng)息(xī)50BP（概(gài)率达90％）。我们认为(wèi)，美国经济虽(suī)在下滑，但依然有韧性；美国通胀压力(lì)仍大，年内降息概率或较低。

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