来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘(yuán)于疫后复苏红利驱动，表现为(wèi)生(shēng)产恢复(fù)推动(dòng)出口(kǒu)形势好转，出(chū)行需求释放催化下游消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制(zhì)造业(yè)从去年四季度的(de)“量价(jià)齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或(huò)从(cóng)主动去库转向(xiàng)被动去库。从景气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游(yóu)装备制造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服务(wù)业中，交通运输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房地产等(děng)线下活动回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓、海外总需求(qiú)回落预期逐步兑(duì)现，消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级将成为推动下(xià)一阶(jiē)段国内经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业(yè)、服务业是驱(qū)动一季度(dù)经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通运输、房地产等行(xíng)业景气度明显(xiǎn)提升，而(ér)建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出(chū)口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而(ér)投资疲(pí)弱的特(tè)点相(xiāng)一致。

　　从制(zhì)造(zào)业内(nèi)部来看，今(jīn)年3月，制造业(yè)各行业景气度(dù)普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏(sū)初期(qī)，供给端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从行业(yè)景气度边际(jì)改善(shàn)情(qíng)况来看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；；；中游(yóu)装备(bèi)制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景气度(dù)表现为高位(wèi)放缓(huǎn)。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、风味发酵乳是不是酸奶地产后(hòu)周(zhōu)期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家具制造行(xíng)业景气(qì)度(dù)较(jiào)高(gāo)，部分行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造业(yè)行业景气度居中(zhōng)，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专(zhuān)用设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改善幅(fú)度最(zuì)弱，由于行(xíng)业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业仍然受到(dào)价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石(shí)化行(xíng)业。

　　消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级或是(shì)推动下(xià)一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红(hóng)利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏，前(qián)期积压的(de)购房、服(fú)务消费需求得以释放；供给方面，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，生产(chǎn)端快速(sù)恢复，是推动年(nián)初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱，随着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概(gài)率(lǜ)来自于消费回(huí)暖和产(chǎn)业升级(jí)两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入(rù)向上修复，消(xiāo)费倾向明显回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年疫情(qíng)期(qī)间水平，同时(shí)信贷数据指(zhǐ)向居(jū)民“去(qù)杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和，未来消费回暖的(de)确定性进一(yī)步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续(xù)修复(fù)，家电、家(jiā)具、纺服(fú)等与出行及地产(chǎn)后(hòu)周期相关的可选(xuǎn)消费(fèi)也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是(shì)，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样(yàng)”产品出口优势(shì)增强，有(yǒu)望维持出口(kǒu)韧性(xìng)；随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比(bǐ)触(chù)底回升(shēng)，制(zhì)造业(yè)企业盈利有(yǒu)望向上(shàng)修复(fù)，企业将从主动去库(kù)逐步(bù)转向被动去库、主动补(bǔ)库(kù)，设备投资需求(qiú)有望改善，推(tuī)动中游装备制(zhì)造景(jǐng)气度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢复力度不及预(yù)期；海(hǎi)外需(xū)求超(chāo)预期回落(luò)。

　　一、节后消费(fèi)降(jiàng)温，带动(dòng)CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫后(hòu)经济复苏有哪些结构性(xìng)特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务(wù)业是(shì)驱动一季度经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)因(yīn)

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下，国(guó)内经(jīng)济企稳回(huí)升。但不(bù)同于海外(wài)国家(jiā)疫(yì)后(hòu)复苏的规(guī)律，本(běn)轮国内疫后复苏发(fā)生在(zài)外需回(huí)落(luò)、国内经(jīng)济转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的过(guò)程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复(fù)苏的力量并不均衡，行业(yè)分化特征明显。因此，我们重点从(cóng)行业层面(miàn)，观测当前各(gè)行业景气(qì)度水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变价观测(cè)各(gè)行业表现(xiàn)来(lái)看，今(jīn)年一季度制造(zào)业、交(jiāo)通运输业、房地产业景气(qì)度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投(tóu)资疲(pí)弱的情(qíng)况(kuàng)相(xiāng)一致。

　　我们(men)以(yǐ)2019年为基期(qī)计算(suàn)各年份的(de)复合增速，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季(jì)度第一产业增加(jiā)值增速为(wèi)3.6％，低于(yú)去年(nián)四季度的(de)4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全(quán)年增(zēng)速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推进农业农村现代化(huà)的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增加(jiā)值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年全年增速，与(yǔ)去年下半(bàn)年之后外(wài)需转弱、居(jū)民商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑(zhù)业(yè)景气度(dù)明显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度(dù)的3.1％，主(zhǔ)要受房地(dì)产新开(kāi)工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度(dù)第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去(qù)年四季度(dù)的4.6％，但相(xiāng)较(jiào)疫情(qíng)前仍存在(zài)产出缺口。其(qí)中，受益于居民出行活(huó)动恢复(fù)，交通运(yùn)输、仓储和(hé)邮政业增加值增速明显提升(shēng)，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业(yè)增加(jiā)值增速小幅(fú)回升，尽管(guǎn)高于疫(yì)情三年来(lái)的平均增速(sù)，但(dàn)绝对水(shuǐ)平(píng)不及2019年，指向供(gōng)给水(shuǐ)平恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手房销(xiāo)售回暖，今(jīn)年一季度(dù)房地产(chǎn)业增加值增(zēng)速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业(yè)景气度的观(guān)测，我们(men)采用(yòng)量（各行业工业增加(jiā)值增(zēng)速）与价格（各行业(yè)工(gōng)业(yè)品价格增(zēng)速(sù)）分别作为供需的衡量指标。主要选取(qǔ)28个主要行业自2019年(nián)以来的月度(dù)数据，首先(xiān)将各行业增加值(zhí)增速调整(zhěng)为以(yǐ)2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位数水平，通过(guò)对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕捉其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普遍回暖，多(duō)数从去(qù)年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初(chū)期，供给端修(xiū)复好于需(xū)求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程(chéng)尚未结束。从行业(yè)景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度(dù)呈现高(gāo)位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后(hòu)周期相关的行业景(jǐng)气度最高，部(bù)分行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居(jū)民外出消(xiāo)费相关的，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量价分位数(shù)水平均处(chù)在高(gāo)景气度区间(jiān)，烟草、家具(jù)制造行业也呈(chéng)现(xiàn)“量(liàng)价(jià)齐升”的(de)特(tè)征；食品制(zhì)造景(jǐng)气度有所回落，农(nóng)副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制(zhì)造行业表现(xiàn)为“量升价跌”，二(èr)者价格(gé)下跌主(zhǔ)要(yào)与高库存水平有关，今年2月，库存(cún)同比均处在2016年以来90％以(yǐ)上分位数水(shuǐ)平；而随着(zhe)防(fáng)疫需求的降温，医药制(zhì)造业景气度有所(suǒ)回落，表现为(wèi)“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景(jǐng)气度(dù)居中，均表现(xiàn)为“量(liàng)升(shēng)价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现(xiàn)好于内(nèi)需，部分行(xíng)业(yè)仍在(zài)去库进程有(yǒu)关。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备工业(yè)增加值(zhí)增速(sù)改(gǎi)善幅度(dù)最大，受益(yì)于国内产业升级、出口(kǒu)优(yōu)势(shì)带来的韧性(xìng)驱动；其次(cì)是汽(qì)车制(zhì)造(zào)、金属(shǔ)制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是通(tōng)用设备、电子设备，与房地产新开工(gōng)强(qiáng)度(dù)较弱、消费电(diàn)子行业(yè)周期性走弱(ruò)有关。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行业景气度改善幅(fú)度偏(piān)弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏(piān)高，多数(shù)行业仍受制于价(jià)格(gé)下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。其中，有色金属(shǔ)行业(yè)生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于(yú)2019年以来(lái)70％分位数水平，但受全球(qiú)大宗商品下行周期影(yǐng)响，价格依(yī)旧(jiù)承压；随着(zhe)年初建筑业施工(gōng)回暖，相关的黑(hēi)色金属、非(fēi)金属制品景(jǐng)气度提(tí)升，但由于库存水平(píng)偏高，价(jià)格仍(réng)处在下(xià)跌(diē)区间，拖累(lèi)整体(tǐ)盈利(lì)水平(píng)；石化链条行业生产水平(píng)普(pǔ)遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在(zài)50％以下(xià)的景气度偏(piān)低区(qū)间，今年由于能源危机缓解，产(chǎn)品价格(gé)相(xiāng)较去(qù)年(nián)同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处在高(gāo)位，但出现边际放缓，生产及价格水平同步回落。这与去年以来行业产能持(chí)续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产(chǎn)业(yè)升级或是推动下一阶段经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢(huī)复后，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压(yā)的购(gòu)房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供给(gěi)端的快(kuài)速(sù)恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节(jié)奏(zòu)有所(suǒ)放(fàng)缓，指向疫后红利释放效果转弱，随着(zhe)未来海外总(zǒng)需求回落(luò)的预期(qī)逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来(lái)自(zì)于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一(yī)是，随着居(jū)民收入(rù)提升和(hé)消费意(yì)愿改(gǎi)善，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选(xuǎn)消费景气(qì)度均有望(wàng)提升。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费数(shù)据看，居(jū)民收入(rù)增速提升(shēng)，消(xiāo)费(fèi)倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修(xiū)复至(zhì)疫情前(qián)水平。以2019年为(wèi)基期(qī)的(de)复合(hé)增速看，今年一季度，全国居民(mín)人均可支配收入增速提升(shēng)至6.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来(lái)随着(zhe)服务业恢(huī)复持续向好，有望(wàng)带动相关就业岗位加快(kuài)恢复，进一步提(tí)振(zhèn)居(jū)民(mín)消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据(jù)看(kàn)，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑(zhù)底。今年以(yǐ)来，居民(mín)储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和。从(cóng)存款数据看(kàn)，3月居(jū)民新增存款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低(dī)于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷款数据(jù)看，3月(yuè)居(jū)民(mín)部(bù)门新增净融资同比多(duō)增4859亿元，其(qí)中，短期信(xìn)贷同比多(duō)增2246亿元，中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)信贷(dài)同比多增2613亿元。居(jū)民部(bù)门新增净融资连续(xù)2个月维持同比扩张，指向居民预期可(kě)能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年(nián)第(dì)一季度城镇(zhèn)储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于(yú)“更(gèng)多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民(mín)储蓄意愿降低、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新三(sān)样”产品出口优(yōu)势增强(qiáng)，以及(jí)相关行业设备投资更新(xīn)，有(yǒu)望推(tuī)动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方(fāng)面(miàn)，今年(nián)一季度国内出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需(xū)缺(quē)口短期走阔(kuò)、国内复工复产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽车和(hé)“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外(wài)总需(xū)求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化(huà)，有望维持装备(bèi)制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方(fāng)面，企(qǐ)业盈利下滑(huá)和库存高位(wèi)，对制造(zào)业投资扩产造(zào)成一(yī)定压(yā)力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修(xiū)复。目前看(kàn)，电(diàn)气机械(xiè)等装备制造业(yè)去库进程已进入下半场，今年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用设备产成品库存增(zēng)速(sù)呈现(xiàn)触底反弹(dàn)。随(suí)着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈(yíng)利修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需求将(jiāng)随之(zhī)提升(shēng)。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性(xìng)数据：各国国债收益率多(duō)数上行

　　美国10年期国债收(shōu)益率上行。本周（截至(zhì)4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较(jiào)上周末(mò)上行5BP，其中通胀(zhàng)预期较(jiào)上(shàng)周下行2BP，实际(jì)收(shōu)益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益(yì)率(lǜ)较上周末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期(qī)国(guó)债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益(yì)率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年(nián)期国债期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期(qī)权调整利(lì)差较上周末持平为(wèi)0.55％，美(měi)国高收益债期权调(diào)整利差较(jiào)上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化(huà)，大(dà)宗商品风味发酵乳是不是酸奶价格普跌(diē)

　　全(quán)球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国(guó)DAX分(fēn)别上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标(biāo)普500、道琼斯(sī)工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市(shì)分化(huà)，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指数(shù)、上证指数、恒生指数分(fēn)别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格(gé)普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上(shàng)涨0.71％，其(qí)余大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显(xiǎn)示近几(jǐ)周美国(guó)经济增长陷入(rù)停滞，通胀(zhàng)和(hé)招聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎(hū)没有变化，几个(gè)辖区指(zhǐ)出在(zài)不确定性增(zēng)加和对(duì)流(liú)动(dòng)性(xìng)的担忧加剧(jù)之(zhī)际，银行收(shōu)紧了贷款标准。近期美国总体物价水平温和上(shàng)升，但价格上(shàng)涨(zhǎng)速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为(wèi)应对高通(tōng)胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日(rì)，美联储(chǔ)哈(hā)克称(chēng)，需要进(jìn)一步收紧(jǐn)政策来(lái)应对高通(tōng)胀，加息结束后美联储将(jiāng)需(xū)要在一段时间内维持利率稳定。同(tóng)日美联储梅(méi)斯(sī)特表示，预计(jì)今年货币(bì)政策将需(xū)要进一步进入限制(zhì)性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具(jù)体(tǐ)取决于经(jīng)济和金融形势(shì)的发展(zhǎn)。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的(de)欧洲央行(xíng)会议纪要(yào)显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段(duàn)路(lù)要走(zǒu)，一些委(wěi)员认(rèn)为整(zhěng)体(tǐ)而言通胀风险倾向于上(shàng)行。金(jīn)融市场(chǎng)紧张局势被(bèi)视为经(jīng)济和通胀前景重大不确(què)定性(xìng)的来源。然而(ér)除非形势显(xiǎn)著恶化，否则(zé)金(jīn)融市场(chǎng)的紧张(zhāng)局势不太可能从根(gēn)本上改变欧洲(zhōu)央(yāng)行管理委员(yuán)会(huì)对通胀前景(jǐng)的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事(shì)会(huì)和欧洲议会通过了(le)一项(xiàng)临(lín)时(shí)政治协议，就涉及(jí)430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用(yòng)430亿欧元资金提(tí)振半(bàn)导体(tǐ)行(xíng)业，以将欧盟占(zhàn)全球半导体制造(zào)市场的份额(é)从10％提升至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美(měi)国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债务上限相关(guān)立法措施。白宫(gōng)需(xū)要开(kāi)始就债务上(shàng)限进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望(wàng)提高债务上限并(bìng)削(xuē)减支出；正在推出一份债务(wù)上限(xiàn)相关立法(fǎ)措(cuò)施；债务法(fǎ)案(àn)将设法(fǎ)收回未使用的防疫资(zī)金(jīn)用(yòng)于日常开(kāi)支；法案将减少对国税局(jú)的拨款，并结束(shù)绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财(cái)政(zhèng)部长耶伦就中(zhōng)美关系发表(biǎo)讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将强(qiáng)调“国家安(ān)全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的(de)”，美国寻(xún)求与中国(guó)建(jiàn)立(lì)“建(jiàn)设性和(hé)公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益受到威胁(xié)时”，美国(guó)将坚定地捍卫国(guó)家安(ān)全(quán)，即使以牺牲中美关系为代价。在国(guó)际关系中(zhōng)，耶伦(lún)表示美中两国(guó)有必(bì)要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面临(lín)债务问题的新兴市场(chǎng)和发展(zhǎn)中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环(huán)比上涨

　　原油价格环(huán)比上涨，环(huán)比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格(gé)环(huán)比上涨7.14％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最(zuì)新月度(dù)均(jūn)价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价(jià)环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百分(fēn)点。铝(lǚ)价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本(běn)月的(de)2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格(gé)指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥价格指数环比上升(shēng)。4月(yuè)以来，全(quán)国水泥价格指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华(huá)北、东北、华东、中(zhōng)南(nán)、西北以及西南各区价格指数(shù)环比(bǐ)分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格环(huán)比由正转负，环(huán)比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌(diē)幅(fú)相对(duì)上(shàng)月缩窄3.26个百(bǎi)分(fēn)点。钢(gāng)坯(pī)库存同比上(shàng)涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积增幅缩窄，猪(zhū)价菜(cài)价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成交(jiāo)面积增幅缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成(chéng)交面积上(shàng)涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一(yī)线、二线、三(sān)线城市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比(bǐ)变动幅度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地(dì)供应面积同比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下(xià)跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格(gé)环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用(yòng)车日均零售销(xiāo)量增幅(fú)扩(kuò)大。4月以来(lái)，乘用车日(rì)均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销量同(tóng)比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下行

　　货币市(shì)场利(lì)率趋势(shì)分化(huà)，国(guó)债(zhài)利率普遍下(xià)行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较(jiào)上月(yuè)末(mò)下(xià)行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末下(xià)行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利(lì)率较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提(tí)振(zhèn)消费持续回升的(de)动力；国(guó)资(zī)委强调着力发展战略(lüè)性新兴产业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新闻(wén)发(fā)布(bù)会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的动(dòng)力。接下来(lái)将重点做好(hǎo)四(sì)方面(miàn)工作：一是，研(yán)究(jiū)起(qǐ)草关于恢复和扩大消费的(de)政策文件，围绕大(dà)宗消费、服务消费、农村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽车消费(fèi)，大力推动(dòng)新能源汽车下(xià)乡；三是，会同有关方面优化就业(yè)、收(shōu)入分配和消费全链条良性循环促进机(jī)制；四是，研究制定关于营造放(fàng)心(xīn)消(xiāo)费环(huán)境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开(kāi)扩大(dà)会议，强调推动(dòng)国资央(yāng)企着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特别是(shì)战略性新(xīn)兴(xīng)产业。会(huì)议认为，要更好推(tuī)动国(guó)资央(yāng)企在中国式(shì)现代化新征程(chéng)中(zhōng)走(zǒu)在前(qián)列，着力提升科技自立自强水平，提(tí)升自主(zhǔ)创新能(néng)力；着力发展实体经济特(tè)别是战略性(xìng)新兴产业，加快(kuài)推(tuī)进现(xiàn)代化产业体系(xì)建设(shè)；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织实施，高水平参与共(gòng)建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布(bù)会(huì)介绍一季度工业(yè)和信息(xī)化发展(zhǎn)状(zhuàng)况，表(biǎo)示下一步将(jiāng)制定实施重点行业稳增长(zhǎng)的(de)工作(zuò)方案。一是营(yíng)造良好(hǎo)产业发展(zhǎn)环(huán)境，落(luò)实落细稳增长政策举措，抓实抓(zhuā)细部省(shěng)协作、部门(mén)协同；二是推动出(chū)口保稳提质，加大对制(zhì)造(zào)业(yè)外贸企业的支(zhī)持力度，配合(hé)有关部门落(luò)实(shí)好(hǎo)稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是(shì)促进内需加快恢(huī)复(fù)，以高质量供给促(cù)进消费；四是持(chí)续增(zēng)强发(fā)展动能，加(jiā)快战略(lüè)性新兴产业的(de)创新发(fā)展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提(tí)示

　　国内(nèi)经济恢复力度不(bù)及预(yù)期；海外需求超预(yù)期回(huí)落。

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