文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐(lè)

　　4月居民(mín)新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居民存款在连续13个月(yuè)同(tóng)比多增后，首次回落(luò)。

　　在过去一(yī)年多时间里，居民部(bù)门积(jī)攒了一(yī)大笔超额(é)储蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经(jīng)济和资本市场走(zǒu)势至关重要。这里我们尝试回答两(liǎng)个问题。一(yī)是(shì)4月居民存款同比多(duō)减是不是超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能(néng)否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受到哪(nǎ)些因(yīn)素的影响(xiǎng)。一般影响居民存款的(de)主(zhǔ)要(yào)有这么几种(zhǒng)行为：可支(zhī)配收入、消(xiāo)费支出、金融资产相关收支(zhī)和(hé)房地产(chǎn)相关(guān)收(shōu)支(zhī)。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金融资产赎回(huí)、购房减少(shǎo)会推(tuī)动(dòng)存(cún)款增(zēng)加；反(fǎn)之，收入减少、消费增(zēng)加、认(rèn)购金融资产、购房增(zēng)加、提前还贷(dài)等则会带动存款回落(luò)。

　　2022年居民(mín)存款同(tóng)比多(duō)增7.9万亿是居(jū)民(mín)少消费、少投资(zī)、少购房的结果（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居(jū)民收入(rù)增速放缓并提前还贷，但(dàn)因为(wèi)投资、购(gòu)房等下滑幅度更(gèng)大，所以存款同比(bǐ)大幅(fú)多增。

　　2023年一季度居(jū)民存款同比多增2.1万亿则是收(shōu)入修复和(hé)理财存(cún)款(kuǎn)化的结果。

　　一季(jì)度居民人均可(kě)支配收入同(tóng)比增长525元，理财(cái)存(cún)续(xù)规模相比于(yú)2022年末下(xià)滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行(xíng)办理(lǐ)速(sù)度(dù)放缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人住房抵押贷款(kuǎn)支(zhī)持证券）条(tiáo)件早(zǎo)偿率指(zhǐ)数 2 相比于(yú)2022年有(yǒu)所回落，即居民提前还款(kuǎn)对存款的拖累相比于(yú)去年末(mò)略有(yǒu)放缓。

　　但是，随着居民消(xiāo)费和购(gòu)房(fáng)行为(wèi)修复，其对存款(kuǎn)的支撑力度减弱，一季度人均消费(fèi)支(zhī)出同(tóng)比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房支出同比多(duō)增1575亿(yì)元。但因为(wèi)支撑因素的规模更大，所(suǒ)以存款继续回升(shēng)。

　　4月和(hé)一季度最核心的(de)不同在于理财(cái)市(shì)场(chǎng)的变化。4月居民存款下滑可(kě)能的原因一是居民存款理财化；二是(shì)提前还贷规模增加。因为(wèi)居民(mín)收入和消费数据不足(zú)，暂(zàn)时无(wú)法判断消费和收入在(zài)4月(yuè)对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财是(shì)4月(yuè)存款回落的核心原因(yīn)，4月(yuè)理财存量(liàng)规模环比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了自去年10月以来的(de)下行趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居(jū)民增配理(lǐ)财等资(zī)产是(shì)理财(cái)风险降低、收益回(huí)升(shēng)和(hé)存款利率下滑共(gòng)同作用的结果。受益(yì)于债券市场走强(qiáng)，今年理(lǐ)财市场表(biǎo)现逐(zhú)步好转，理(lǐ)财产品单位(wèi)破净率从2022年12月峰值(zhí)的(de)29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一(yī)时期下滑的存款(kuǎn)利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引力(lì)则不断(duàn)增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看，随着(zhe)破净(jìng)率(lǜ)进一步回落，居民还在继续增(zēng)配理财产品，存款理财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还(hái)贷(dài)规模扩大是存款下滑的又一(yī)个原因。4月早偿率月均(jūn)值相比于2月(yuè)低点上(shàng)行4.3个百分点，相比于(yú)3月上(shàng)行1.9个百分点。

　　居民加(jiā)大提前(qián)还贷力度一是因(yīn)为首套房利率还在下降，居民提前(qián)还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降(jiàng)低首套房利率，贝壳研究院(yuàn)数(shù)据显示百城首(shǒu)套主流房贷利率(lǜ)平均(jūn)为4.01％，环比3月继(jì)续回(huí)落1个(gè)BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月(yuè)份部分积压的(de)还贷(dài)业务在3、4月份办理，这会推(tuī)动提前还(hái)贷规模走高。

　　总的(de)来(lái)说，随(suí)着理(lǐ)财市场好转，此前因居民少消(xiāo)费(fèi)、少投资、少买(mǎi)房等积攒(zǎn)下来(lái五大洋还是四大洋 南大洋中国承认了吗)的超额储蓄已经开始部(bù)分回流理财市场了，且5月(yuè)初这一趋势还在(zài)延(yán)续。

　　往后来(lái)看，理财市(shì)场和提前还(hái)贷在后续几个(gè)月里或继(jì)续成为超额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游人均消费(fèi)水平未见明显(xiǎn)改善或(huò)部分(fēn)表明当下居(jū)民消费意愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到(dào)超额(é)储蓄的持(chí)有(yǒu)分化且并非(fēi)主要(yào)来自消费，后(hòu)续超额储蓄对消费的支撑力(lì)度依(yī)旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成(chéng)超(chāo)额消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随(suí)着(zhe)前期积(jī)压的(de)购房需求逐渐释放(fàng)，房地产销售目前已(yǐ)经有走(zǒu)弱迹象，地产(chǎn)短期(qī)或不会成为超储的主(zhǔ)要流向。但是因为按揭利率存在明显利(lì)差，居民提(tí)前(qián)还贷行为五大洋还是四大洋 南大洋中国承认了吗或(huò)将延续。从这(zhè)个角度来看，主(zhǔ)要因(yīn)为少买房、少投(tóu)资而积攒下来的储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财市场环境好转(zhuǎn)和存款利(lì)率下滑的背景下或将继续回流(liú)到理(lǐ)财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金融机构(gòu)住(zhù)户存(cún)款余额+4月(yuè)新增来(lái)进行估(gū)算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷(dài)款中债(zhài)务(wù)人(rén)提前偿(cháng)付(fù)的金额在资(zī)产池未偿(cháng)本金余额的(de)占(zhàn)比

　　风险(xiǎn)提示(shì)

　　地产销售变(biàn)动超预期，超额(é)储蓄释放(fàng)弱于预期，理财市(shì)场(chǎng)波动加大

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