来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如(rú)期加息25BP，并按计划缩(suō)表。坚持加息的关(guān)键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声明(míng)较3月(yuè)有何(hé)变化(huà)？第(dì)一，重申经济依然稳健，表述修改(gǎi)为“一(yī)季度(dù)经济(jì)温(wēn)和增长，就业(yè)强劲，失业率在(zài)低位”。第(dì)二，重申(shēn)美国银行(xíng)稳健，明确银行风险导(dǎo)致家庭和(hé)企业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货(huò)膨胀(zhàng)仍然很高，委员(yuán)会(huì)仍然(rán)高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第四(sì)，修(xiū)改货币(bì)政策表述，重(zhòng)申“委员(yuán)会评估(gū)货币政策的滞后影响(xiǎng)”，删除“委员会预计(jì)一(yī)些额外(wài)的政策紧缩(suō)可能是适(shì)当的”。

　　鲍威尔有何(hé)表态？关于经济(jì)，认为(wèi)经济可能面(miàn)临来自紧缩(suō)信(xìn)贷的(de)阻力(lì)，其(qí)影响还需(xū)要时间来体(tǐ)现；预计美(měi)国经济温和(hé)增长，有可(kě)能避免(miǎn)衰(shuāi)退(tuì)，或者(zhě)是温和衰退。关于加息，本次(cì)加息依然是共(gòng)识；认为(wèi)原则上不需(xū)要(yào)利率提(tí)高那么高，正(zhèng)在评估是(shì)否(fǒu)达到限制性(xìng)水平，认(rèn)为或(huò)已经达到（或已经接近达到(dào)）。关于降息(xī)，强(qiáng)调劳动(dòng)力市(shì)场(chǎng)在走弱，但(dàn)依然强劲，薪资水(shuǐ)平仍高；通胀(zhàng)有(yǒu)所缓和(hé)，但依然高企，远高于目(mù)标，降低通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。关于银行和债务上(shàng)限，强(qiáng)调(diào)地区性银行发挥非(fēi)常重要(yào)的作用(yòng)，不希望大型银行进行大规模收购(gòu)，银(yín)行业总体上有(yǒu)所改善，美国银行系统(tǒng)健(jiàn)康(kāng)且(qiě)具有弹性(xìng)。强(qiáng)调应及时提(tí)高(gāo)债务上限。

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　　如期(qī)加(jiā)息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美联储5月FOMC会议(yì)决定加(jiā)息25BP，上调联邦基金利率区间至(zhì)5.0％-5.25％，利(lì)率回(huí)升(shēng)至(zhì)2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准备(bèi)金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜(yè)逆回购利(lì)率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表(biǎo)，美联(lián)储将继续减持美国国债、机构债(zhài)务和(hé)机构(gòu)抵押贷款支(zhī)持证券，上限为950亿(yì)美(měi)元（600亿美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认为，美联储(chǔ)坚持加(jiā)息的关键(jiàn)仍在于通胀压力(lì)较大(dà)。例如(rú)，3月美国核心通胀季调(diào)环比(bǐ)仍在0.4％的(de)高(gāo)位，且已经(jīng)连(lián)续4个月处于高位(wèi)；核心通胀(zhàng)年(nián)化(huà)同比也(yě)仍在4.9％，边际(jì)上(shàng)并(bìng)没(méi)有明显降温。本(běn)轮加息是(shì)80年代以来最(zuì)快(kuài)的一次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加息或(huò)将结(jié)束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相(xiāng)比(bǐ)有哪些(xiē)变(biàn)化？

　　关于经济方面，重申(shēn)经济依然稳(wěn)健(jiàn)。不过表述修改为“1季度经济活动以适度的速度增长，最近几个(gè)月就业增(zēng)长强(qiáng)劲，失业率保(bǎo)持在(zài)低位”。

　　关(guān)于通胀方面，重申通胀压力。小卖部一天卖1000利润多少，一个小卖部一天卖1000能赚多少>“通货膨(péng)胀仍然很高”、“委员会仍(réng)然高度关注(zhù)通货膨胀风险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加息方面，或将停(tíng)止加(jiā)息。重申委员会(huì)将评估货币政策的滞后影(yǐng)响，“在确定额外的政策紧缩(suō)在多大程度上(shàng)适合于随(suí)着时间的推移将通货膨胀率恢复到(dào)2％时，委(wěi)员会将考虑(lǜ)货币政策的累积紧缩，货币政策(cè)影响(xiǎng)经济(jì)活(huó)动和(hé)通货(huò)膨胀的滞后，以及经济(jì)和金融发展”。重点是删除了“委员会预计(jì)，一些额外的政策紧缩可能(néng)是适(shì)当(dāng)的，以(yǐ)实现一(yī)种货(huò)币政策(cè)立场”，表明美联(lián)储加息(xī)或将结束。

　　关于银行(xíng)风险，重申美(měi)国银行稳(wěn)健。“美(měi)国银行体系稳健且(qiě)富有弹(dàn)性”；明确银行风(fēng)险导致了(le)家(jiā)庭和企业信贷的收紧(jǐn)（上一次表述为“可能”），重申这对经济(jì)、就(jiù)业(yè)和通胀的影(yǐng)响存在(zài)不确定(dìng)性，“家庭(tíng)和企业信贷条件收(shōu)紧(jǐn)可能会拖累(lèi)经济活动、就业和通(tōng)胀，这些(xiē)影响的程度仍不确定。”

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　　鲍(bào)威尔有何表态？

　　关于(yú)经济，仍期待“软着陆”。美联(lián)储(chǔ)主席鲍威尔认(rèn)为，经(jīng)济可能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要(yào)时间来体现（尤其(qí)是住(zhù)房(fáng)和投资领域）。不(bù)过明确指出，如(rú)果美(měi)国出现(xiàn)经济衰退(tuì)，希望是(shì)温和的(de)；强调(diào)，美(měi)国可能会出现轻微的经济(jì)衰退。

　　关(guān)于加息，或已经达到限制性水平。美联储(chǔ)在(zài)3月议息会议时，就已(yǐ)经在讨论(lùn)停止加息的问题；不过，鲍威尔指(zhǐ)出本次加息依然是(shì)共识，所(suǒ)有人全(quán)票通过，一些政策(cè)制定者(zhě)谈到停止加息，但(dàn)不是本次会议。

　　对于未来(lái)利率终点的问题，鲍威尔认(rèn)为原则上不需要利(lì)率提高那(nà)么高，正在(zài)评(píng)估是否达到(dào)限(xiàn)制性水(shuǐ)平，认为或已经(jīng)达(dá)到了限(xiàn)制(zhì)性水平（或已经接近(jìn)达到），也就(jiù)意味着也许(xǔ)可(kě)以暂停加息了。后(hòu)续(xù)政策变化的关键仍是审(shěn)视数据，尤(yóu)其是通(tōng)胀。

　　关于降息(xī)，当前并不合适。鲍威尔强调(diào)，美国劳动力市场在(zài)走弱(ruò)，但依然强(qiáng)劲，失(shī)业率仍(réng)在低位，薪(xīn)资水平仍(réng)高，高于2％的通(tōng)胀(zhàng)水平。整体(tǐ)通胀(zhàng)有所缓和，但依然(rán)高企，远高(gāo)于(yú)目标(biāo)水平，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前降(jiàng)息(xī)并不合适。

　　关(guān)于银行风(fēng)险，鲍威尔(ěr)强调(diào)地区性(xìng)银行发挥非常重要的作用，不希望大型银行进(jìn)行大规模收购，银行(xíng)业总(zǒng)体上有所改善(shàn)，美国银行系统健康且具有弹性。银行(xíng)危机(jī)的影响程度目前尚不确定。

　　关(guān)于债务上限风(fēng)险，鲍威尔强调应及时提(tí)高(gāo)债务(wù)上限，如果没有达(dá)成债(zhài)务协议，经济后(hòu)果“高度不确定(dìng)”。此前，美国财政(zhèng)部长耶伦也强(qiáng)调(diào)，如(rú)果国会不尽早采取(qǔ)行动提高债务上限，美国可(kě)能最早于6月(yuè)1日出现(xiàn)债务违约。

　　由于(yú)美联邦政府(fǔ)触及31.4万(wàn)亿美(měi)元的法(fǎ)定举债上(shàng)限，美国财政部于今(jīn)年1月宣布采取特别措施，避免联邦政府(fǔ)发生债务违约。美国国会预(yù)算办公室(shì)5月1日发布(bù)的最新报告显示(shì)，美国在6月初耗尽资金的风(fēng)险较之(zhī)前更(gèng)高。

　　往前看(kàn)，美国银行风险演变(biàn)成系统性风险(xiǎn)的概(gài)率或有限，但中(zhōng)小银行破(pò)产或依然会出现。目前市场(chǎng)依然预期美联(lián)储6-7月(yuè)维(wéi)持利(lì)率水平(píng)不变，9月(yuè)开(kāi)始(shǐ)降息（概率达70％），年内至(zhì)少(shǎo)降息50BP（概率达90％）。我们(men)认为，美国经济虽在下滑，但(dàn)依然有韧性；美国通胀(zhàng)压力仍大，年内降息概率或较低。