王(wáng)剑，CFA

　　每(měi)次银(yín)行股跌至过度低估时，股(gǔ)息(xī)率相应提升(shēng)，会吸引绝(jué)对收(shōu)益(yì)资金买(mǎi)入，股价也逐步完成筑(zhù)底(dǐ)。

　　近(jìn)期，银(yín)行股已上涨半年，又一(yī)次因绝对收益资金追逐高股息(xī)而上涨(zhǎng)。

　　但事实(shí)上，银行业经营层面，也已经悄然发生一些向好的唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之(zhī)谜

　　如(rú)果(guǒ)大(dà)家(jiā)觉得(dé)银行股是这几天才开始上涨(zhǎng)，那么就大错特错(cuò)了。事实是：

　　银行股自2022年10月(yuè)底见底之(zhī)后，已经持续上涨了足足半年时间了……

　　这段时间(jiān)的银行股涨幅(fú)达到27％，其中部分银行股涨幅甚至达到(dào)50％以上，非常可观。当然，中间也不是一帆(fān)风顺，2022年10月银行股(gǔ)快速下跌后，迅速反弹。过完(wán)2023年(nián)春节后，却冲高回落(luò)，调整了(le)近两个月时间(jiān)，跌幅不大，不到10％。然后于3月底开(kāi)始上涨(zhǎng)，近期加(jiā)速(sù)上涨。

　　这种事(shì)情并不是第一次发生。过(guò)去银行股的大行情(qíng)，都(dōu)是在悄无声息中默默(mò)上(shàng)涨的，因为银行股平(píng)时关注度并不(bù)高。等唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星到因几根(gēn)大(dà)线性(xìng)而吸引大(dà)家来关注(zhù)时，已经涨(zhǎng)幅(fú)不小了。

　　上一次类(lèi)似的事情是(shì)2014年。或许经历过(guò)的人都(dōu)能记得，2014年11月(yuè)，因为(wèi)一次(cì)比较(jiào)意外的“双(shuāng)降(jiàng)”（降(jiàng)息、降准），金融股拔地(dì)而起。但(dàn)在(zài)此之前(qián)，银行指标大(dà)约在3月见底，然后(hòu)不声不响地(dì)开始回(huí)升，到11月时，8个月左右时间(jiān)，涨(zhǎng)幅(fú)22％。

　　其他(tā)几次银行股见底，也(yě)有类似的情况(kuàng)：没有明确利好，没有明确新(xīn)闻(wén)，银行股(gǔ)却自己(jǐ)慢慢从(cóng)底部爬(pá)起来(lái)了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不容(róng)易，因为很难验证。如果确实没有实质性利好，那么只能从(cóng)资金面去猜测：可(kě)能是估值便(biàn)宜到很多(duō)资金愿(yuàn)意出手了。由于银行盈利能力非常稳定，估值低往往意味着股息(xī)率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低(dī)则股(gǔ)息率越高。

　　而若(ruò)PB低至一定(dìng)水平时，股息率(lǜ)就会非(fēi)常诱人。比如近(jìn)年来(lái)，大(dà)行的ROE在10％以(yǐ)上(shàng)，分红率30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍(bèi)以下，那么(me)计算出来的股息率(lǜ)高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只票息率(lǜ)6.6％的可转债。如(rú)果盈(yíng)利能力保持，则(zé)后续每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享(xiǎng)受资本利得。当然，如果股(gǔ)价再跌，或(huò)盈(yíng)利能力（ROE）、分红率下(xià)降，则会遭受损失(shī)。但由于ROE已在底部(bù)，近期很难再降了。因此，这(zhè)就非(fēi)常像一张(zhāng)可转债，其市价下跌时，会有个估(gū)值(zhí)下限，即“债券价值”。

　　于是(shì)，其(qí)投资价值就出来(lái)了。如(rú)果这张“可转债(zhài)”的(de)票息率(lǜ)高(gāo)到一定(dìng)程度，显著高(gāo)过(guò)一些资金的成本，那(nà)么(me)这些资金自然愿(yuàn)意参与。

　　这(zhè)样，银行股就形成一个隐形(xíng)的(de)“估(gū)值(zhí)底”，当估值低至一定水平时，股息率诱人，就会有人参与(yǔ)。

　　当然，这(zhè)个估(gū)值底在某些情况下会被打破(pò)，即因为(wèi)一些负面因素的存在(zài)，导致(zhì)市场先生(shēng)觉得银行(xíng)股(gǔ)的估值或盈(yíng)利能力(lì)还将下(xià)行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在卖

　　因此，银行股(gǔ)那(nà)种(zhǒng)悄无声(shēng)息的底部，可能并没(méi)有什么(me)实(shí)质(zhì)利(lì)好，就是(shì)有些看中股(gǔ)息率的资(zī)金默(mò)默买(mǎi)入，把底(dǐ)部给买出来了(le)。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可以排(pái)除(chú)的(de)就是以股(gǔ)票(piào)型公募基金为代表的机构投资者。因为(wèi)他(tā)们的考核要求(qiú)是相对(duì)收益，因此在大多数时候，他(tā)们不会(huì)因为股息率诱人而买入，他们的任务(wù)是战胜(shèng)自(zì)己基金(jīn)的(de)基(jī)准，或(huò)者战(zhàn)胜可(kě)比基金同仁(rén)。所以，即使股息(xī)率(lǜ)高(gāo)，他们也(yě)很(hěn)难(nán)做(zuò)出赚取股息率(lǜ)的决策，这不是他们的考核目标(biāo)。

　　因此，银行股从底(dǐ)部开始悄(qiāo)悄上涨的这(zhè)段时间，公募基金参与(yǔ)很低，这次也不例外。

　　从数据(jù)上也可验证：从(cóng)33家银行股2022年底(dǐ)基金持仓比重来(lái)看，比重越低(dī)，期间(jiān)（过去(qù)半年，后同(tóng)）涨(zhǎng)幅越大，比重越高则涨幅(fú)越小(xiǎo)。

　　除了公募基金(jīn)，其(qí)他类(lèi)似(shì)考核(hé)的机构投资者(zhě)也(yě)是类似。

　　从数据上看，我(wǒ)们确实看(kàn)到，2023年第一季度较上(shàng)年(nián)末，大(dà)部分A股银行股(gǔ)的基金持仓比例是下降的，有些个股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基(jī)金持股比重降幅(fú)；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一季(jì)度，银行指数走(zǒu)了个过山(shān)车(chē)，先是上涨，然后春节后下(xià)跌（这段时间刚好是人工智能(néng)概念(niàn)股大涨，因此(cǐ)机构投资者(zhě)有(yǒu)可能是卖出银行等股票，换仓至计算(suàn)机(jī)股票）。到了4月初，人工智能(néng)等板块行情回落后，银行股重拾(shí)升(shēng)势，且(qiě)涨幅加速。春(chūn)节(jié)后的这段时间，银行股刚好和人工智能走(zǒu)出了一个完美的“对(duì)称”走势。

　　而(ér)其他(tā)投资(zī)者(zhě)，比如个(gè)人(rén)、外资、自(zì)营、保险、资管(guǎn)等，则可能是(shì)买入的。因(yīn)为这(zhè)些(xiē)资金(jīn)不考核相对(duì)收益，更多的是追求(qiú)绝对收益，因此有可能是高股息股票的青睐者。

　　而(ér)决定他们买入的因素中，资金成本应(yīng)该是个重要因素。目前，我国近期市场利率较低、资金充沛，其他可(kě)替代的(de)投(tóu)资(zī)机会(huì)较(jiào)少，因此股息(xī)率显得诱(yòu)人。同时(shí)，美(měi)国加(jiā)息接(jiē)近(jìn)尾声(shēng)，他们(men)的(de)资金成(chéng)本也(yě)有(yǒu)望下行，我国高股(gǔ)息股票也有(yǒu)吸引力。

　　然后我们通过(guò)数(shù)据来加(jiā)以(yǐ)验证(zhèng)。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实(shí)在买入大行，并且(qiě)数量还不少。不过(guò)保险资(zī)金却是有进有出，这一点有点与我们(men)预期不符。基金主要在卖出(chū)。此外，还有些(xiē)一(yī)般法人(rén)、其(qí)他投资者在买入。

　　（一季(jì)度各类投资者持股(gǔ)变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大(dà)致成(chéng)立，即：在银行股估值(zhí)极低的时候，追求(qiú)绝对收益的资金(jīn)买入了高股(gǔ)息率(lǜ)的个股。

　　从散(sàn)点图上(shàng)也可以清(qīng)晰看到这(zhè)一(yī)点：

　　因此(cǐ)，这次(cì)行(xíng)情(qíng)，和(hé)历史上(shàng)很多(duō)次银(yín)行底(dǐ)部启动一样，很(hěn)可能是青睐(lài)高股息率的(de)资金，买入低估值(zhí)、高股息率的(de)银行股。而他们(men)的(de)口味与公募基金刚好(hǎo)是(shì)相反的。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变化

　　以(yǐ)上(shàng)分析，说(shuō)明了过去半(bàn)年的银行(xíng)股行情，是(shì)追求绝对收(shōu)益的资金，买入了高股息率(lǜ)的银行股。眼下，很(hěn)多银行(xíng)股股息率依然较高(gāo)，而资金面(miàn)依然宽松，那么这些高(gāo)股息率股票对绝对收益资金依(yī)然是有(yǒu)吸引(yǐn)力的。

　　那么在银(yín)行业的(de)经(jīng)营层(céng)面，有没有(yǒu)实质(zhì)变(biàn)化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提出，过去三(sān)年(nián)期(qī)间(jiān)的一些特(tè)殊(shū)政策(cè)，已经出(chū)现调整的迹象，银行(xíng)业将要进入新的均衡格局。比如，在普惠小微领域(yù)，过去几年大行承担了(le)一(yī)些监管(guǎn)要求，每年(nián)普惠小(xiǎo)微信贷的(de)增长非常快，投放利率很低(dī)，这对(duì)小微金融市(shì)场格(gé)局(jú)造(zào)成了较大影响，尤其(qí)是对一些原来(lái)从事(shì)小微业务的中小银行造成压力。

　　【深度】大(dà)小(xiǎo)行小微(wēi)金融(róng)逐步达到(dào)新(xīn)均(jūn)衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发布《关(guān)于2023年(nián)加(jiā)力提(tí)升(shēng)小微企(qǐ)业金融服务质量的(de)通知(zhī)》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调(diào)整。比如，不(bù)再(zài)提“两增”（指单户授信总额1000万元以下(xià)小微企业贷(dài)款同比增速(sù)不(bù)低(dī)于各项贷款同比增(zēng)速，有(yǒu)贷款余额的户数不(bù)低(dī)于(yú)上(shàng)年同期(qī)水平(píng)）要(yào)求，不再刚性要求降低小微信贷利率，而(ér)是要求“合理(lǐ)确定贷款利率”，不(bù)再提“应延尽延”。

　　除(chú)了(le)小微金融领(lǐng)域，其他方面的工作要求也陆续(xù)从过去三年的阶段性政策(cè)，慢慢回归至(zhì)常(cháng)态化。

　　而银行(xíng)业这几年由于净息差显著(zhù)回落，盈利能力也渐渐接(jiē)近合理利润(rùn)底线。因为银行(xíng)业(yè)需(xū)要留存一(yī)定的利润用(yòng)于补充资本(běn)，进而支持下一期的信贷投放，因此利润并不(bù)是越(yuè)低越好，需要维持一个合理(lǐ)利润。而目前盈利(lì)能力(lì)已经接近这一底线，所以政策(cè)也会相应调整了(le)。

　　【随笔】什么(me)是银行(xíng)的合理利润和合(hé)理息差

　　可见(jiàn)，行(xíng)业(yè)的一些情况已经悄悄发生变化了。

　　那么(me)，有没有一种(zhǒng)可能：那(nà)些买入高股(gǔ)息(xī)股票的投资者中(zhōng)，真有(yǒu)些先知(zhī)先(xiān)觉者(zhě)，已经嗅(xiù)到了不一(yī)样的味道(dào)？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探(tàn)讨(tǎo)。本文不是证券研究报(bào)告，不(bù)构成任何投资建议(yì)，涉及个股也仅为举例或陈述事实之用，不代表我们(men)对他们的证券或产品的推荐。具体投资建(jiàn)议请参考我们的研究报(bào)告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 唐嫣是一线女明星吗，唐嫣是不是一线明星