5月13日(rì)，年(nián)内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布(bù)公(gōng)告称，其累计有效认购申请份(fèn)额(é)总额超过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例(lì)配售(shòu)。这则小公告(gào)体(tǐ)现(xiàn)出市(shì)场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去(qù)年底及今年一(yī)季(jì)度，一些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等问题(tí)成为市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基(jī)金报(bào)采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年(nián)场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国央企主题基(jī)金发(fā)行，市(shì)场对(duì)此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个(gè)催(cuī)化因(yīn)素就是积极(jí)推介(jiè)相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期密集申(shēn)报(bào)的国央(yāng)企主题基(jī)金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更(gèng)好支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报和发行，行(xíng)情(qíng)火热下将(jiāng)为(wèi)市场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基(jī)金积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企(qǐ)改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市(shì)公司的投(tóu)资价(jià)值(zhí)凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以参与到央(yāng)国企投资。另一(yī)方面(miàn)是落(luò)实公募基(jī)金行业高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引导更(gèng)多(duō)资金(jīn)参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场改革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和(hé)板块带来增量资金，提(tí)升交易活(huó)跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特估和人工智能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能源(yuán)等(děng)前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)直(zhí)言，自己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要(yào)是(shì)央企或地(dì)方国资所在的(de)行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业本(běn)身基本面在今年会有重大的向上变化的(de)机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交(jiāo)量的放大(dà)，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着(zhe)国有企业改革(gé)的(de)推(tuī)进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的(de)投资(zī)机会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年(nián)年底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机(jī)会，判(pàn)断中(zhōng)特估(gū)的机会未来三年(nián)分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段(duàn)是未来(lái)两年，在主题性机会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我们判(pàn)断经营(yíng)成(chéng)果随之(zhī)改变是一(yī)个慢(màn)变量，会在未来两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的(de)个股提(tí)前进行布(bù)局(jú)，比如医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露(lù)出(chū)不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金(jīn)证券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十大(dà)重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总(zǒng)市值比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示，一(yī)季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股票(piào)库(kù)

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基(jī)金(jīn)公司的投研，落实到日常(cháng)的(de)投研流程和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金公司在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专门(mén)构(gòu)建国央企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计改变研(yán)究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需要实(shí)地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿(yuàn)意交流的(de)契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现(x2197的立方根是多少，216的立方根是多少iàn)变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金在行动(dòng)上(shàng)，要求研究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门(mén)的(de)股(gǔ)票库，并(bìng)进(jìn)行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括(kuò)考察(chá)其实地(dì)调研的(de)的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经(jīng)营思路(lù)和财(cái)务导向的变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和特(tè)征，寻(xún)找价(jià)值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈(tán)到“认(rèn)识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市(shì)场(chǎng)体(tǐ)制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续发展能(néng)力(lì)等方面(miàn)所体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基(jī)础上(shàng)构(gòu)建的(de)具有时代特征(zhēng)和中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简单套用国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但(dàn)是这个概(gài)念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公司，一(yī)直在(zài)发(fā)生的变化。”万家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基金一(yī)直非常关(guān)注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多(duō)个领(lǐng)域(yù)，因(yīn)此(cǐ)也(yě)是一定(dìng)能够抓住中特估(gū)这波行情的机会(huì)的。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极(jí)践(jiàn)行中(zhōng)国特色的(de)估值(zhí)体系是(shì)资(zī)本市(shì)场(chǎng)使命，投资者需(xū)要学习领会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确(què)该体系的(de)框架是第一位的(de)工作，合理(lǐ)设置指标(biāo)也(yě)非常(cháng)重要，投资者(zhě)的(de)认可和(hé)实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也(yě)提醒，人(rén)为的(de)拔(bá)估值是很大的认知(zhī)误区，市场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识，不(2197的立方根是多少，216的立方根是多少bù)可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国(guó)民经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符合(hé)国家战略发展(zhǎn)发向，更需要(yào)承(chéng)担(dān)社会公共(gòng)责(zé)任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受(shòu)访的基金经理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值方(fāng)式要充分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国特色的价(jià)值(zhí)评价(jià)体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现(xiàn)金(jīn)流折(zhé)现为主要方法(fǎ)的单一价值(zhí)估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资(zī)委指导国内(nèi)团队对于(yú)中国(guó)特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的(de)可持续估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工和社(shè)会责任等(děng)要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定的现(xiàn)金流(liú)、持续增长的(de)盈利、科(kē)技创新(xīn)对提(tí)升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样(yàng)有利于(yú)提高估(gū)值(zhí)定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟的(de)量化指标(biāo)可以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等(děng)。”王(wáng)帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融精选基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估值的方(fāng)法和(hé)指标上(shàng)，他认为其包括产业链上下游的衡(héng)量、全(quán)要素(sù)成(chéng)本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持(chí)续发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对估值(zhí)结(jié)论和判断的影响上，也使得(dé)中国特色的估(gū)值体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还(hái)有估(gū)值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春(chūn)直(zhí)言(yán)，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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