5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其(qí)累计(jì)有效认购(gòu)申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的(de)行(xíng)情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季(jì)度(dù)，一些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式等问题成为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基金(jīn)发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪(xù)上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为引爆(bào)行情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年(nián)，中(zhōng)特(tè)估有可能独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的(de)布(bù)局(jú)可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为(wèi)行情(qíng)进一步(bù)上(shàng)涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近期多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报(bào)和发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基金(jīn)积(jī)极(jí)布局央(yāng)国企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国企改革的(de)大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投(tóu)资者提(tí)供(gōng)更丰富的(de)工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实(shí)公(gōng)募基金行业高质(zhì)量(liàng)发展(zhǎn)的(de)要求，引导更多(duō)资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成(chéng)为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能成(chéng)为两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基(jī)金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身(shēn)基本(běn)面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益于(yú)今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国(guó)有企(qǐ)业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会(huì)进入(rù)一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是(shì)过去5年10年(nián)改(gǎi)革的成果，是非常基(jī)本面(miàn)的，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估(gū)的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来(lái)三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一(yī)路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两年，在主(zhǔ)题性机(jī)会消(xiāo)散(sàn)以后，基(jī)于顶(dǐng)层设(shè)计(jì)对国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判(pàn)断经营成果随(suí)之改(gǎi)变是(shì)一个慢(màn)变量，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在每一(yī)个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著(zhù)正(zhèng)向变化的(de)个股提前进(jìn)行布局，比如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基(jī)金在行(xíng)动。国金证(zhèng)券研究所数据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十大(dà)重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比(bǐ)例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股在偏股主动型基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十(shí)大重仓股的数(shù)据，剔(tī)除(chú)个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票(piào)总(zǒng)市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主动偏(piān)股型(xíng)公募基金对港(gǎng)股央国企的持股市(shì)值比重达(dá)到(dào)2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持(chí)股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中(zhōng)国(guó)特色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落实(shí)到日常的(de)投研流程和实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研(yán)究(jiū)员过去对国央企的固定思(sī)维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需(xū)要利用当(dāng)前国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进(jìn)行跟踪发(fā)现变(biàn)化(huà)。

　　另把酒言欢下一句是什么意思，把酒言欢下一句是什么问君能有几多愁一(yī)方面(miàn)，融通(tōng)基金在行(xíng)动上(shàng)，要(yào)求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察(chá)其实(shí)地调(diào)研的(de)的(de)成果，了解国央(yāng)企经营思(sī)路和财务(wù)导(dǎo)向的变化，结(jié)合行业趋势(shì)和特(tè)征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻(kè)的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识市(shì)场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体(tǐ)现的(de)鲜(xiān)明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是在(zài)此基(jī)础上构建的具有时代(dài)特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值(zhí)体系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定(dìng)能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时局的(de)变化，也在(zài)增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系的框架(jià)是第(dì)一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也(yě)非常重要，投资者的认可和(hé)实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的(de)拔估值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的(de)支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国央企的(de)估(gū)值(zhí)方式(shì)要充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价(jià)值与国家战略价(jià)值(zhí)，目前已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符合(hé)国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要任务就构建中国特色(sè)的(de)价值评价(jià)体系(xì)，改变从以私人(rén)股东权益(yì)出发，现金流折现为主要(yào)方法的单一价值(zhí)估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念(niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持续估(gū)值，要重(zhòng)视(shì)股(gǔ)东、员工和社会责(zé)任等(děng)要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价(jià)模型的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略(lüè)构(gòu)建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资(zī)产收益(yì)率(lǜ)、营(yíng)业(yè)现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标把酒言欢下一句是什么意思，把酒言欢下一句是什么问君能有几多愁上，他认为其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估(gū)值结(jié)论(lùn)和判断(duàn)的影响上，也(yě)使(shǐ)得中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的(de)变化，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都(dōu)是为了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要(yào)在实(shí)践(jiàn)中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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