5月以来，房(fáng)地产板块(kuài)个股多(duō)出现小(xiǎo)幅上(shàng)涨，截至(zhì)5月10日(rì)收盘，中信房地产指数本(běn)月涨(zhǎng)幅约为2％。而以公(gōng)募基金为代表的(de)机构(gòu)对(duì)于这一板块已经在悄然布(bù)局。数据显示，以南方和华夏的两(liǎng)只老牌ETF基金为例，5月(yuè)9日时所公(gōng)布的总份(fèn)额均(jūn)较(jiào)4月28日时有(yǒu)小幅(fú)增长。根据基金一季(jì)报(bào)统(tǒng)计，龙(lóng)头与(yǔ)地(dì)方国企(qǐ)央(yāng)企获得增(zēng)持，持仓(cāng)数量占(zhàn)流通股(gǔ)比重增幅五(wǔ)只个股分别(bié)为华发股份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中新(xīn)集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地(dì)产或“底部回升”

　　行业红利(lì)时代已过(guò) 精耕细作成共识

　　从公募基金对房(fáng)地产的配置看，2019年末，公募所持有的(de)房地产行业标的(de)市值(zhí)约1188亿元(yuán)，占其所持股票市值的4.66％左右(yòu)；2020年市场(chǎng)表现出(chū)色，但公募(mù)所持(chí)房地产公(gōng)司市(shì)值(zhí)在股票资产中的占比却断崖式下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三(sān)年(nián)来(lái)的首(shǒu)次(cì)回升，年底这一数(shù)值从1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时(shí)，公募(mù)对房地产行业的持股比(bǐ)例也同步回升，从(cóng)2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在今(jīn)年(nián)一(yī)季度得以延续。数(shù)据(jù)统计显(xiǎn)示(shì)，公募重仓持有房地产板块(kuài)一(yī)季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提升6.71％。持仓市值(zhí)前五个股分别为保利发展、招商蛇口、万(wàn)科(kē)A、华(huá)发股份、滨江集团，持仓市值占板块比重合计达47.29％，环比(bǐ)下降(jiàng)3.05％。

　　从(cóng)中不难发现，公募对于房地产的投资(zī)愈发有集中(zhōng)于龙头(tóu)的(de)趋势。Wind显(xiǎn)示，在公募基金一季报汇(huì)总(zǒng)的重仓股中，房地产板(bǎn)块排(pái)名最高的是保利发展，在基金重仓(cāng)第33位(wèi)。排(pái)名第二(èr)的(de)是(shì)招商蛇口，排在第78位(wèi)。而老牌龙头(tóu)股万(wàn)科A排在(zài)第96位。对比(bǐ)去年四季报，变化之处首先在于几(jǐ)只(zhǐ)房地产龙头股(gǔ)从排位上(shàng)看均有退步(bù)，尤其是万科最为明显；其次是金地集团退出百(bǎi)大(dà)之列(liè)。但(dàn)考虑到(dào)房地产是复(fù)苏链上最后一环，且首季(jì)并(bìng)非行业销售旺(wàng)季，其传导到二级市(shì)场乃至机构持仓上还需要(yào)时间(jiān)周期。

　　形成共识的是，经(jīng)济圈判断房(fáng)地产已经(jīng)进入大分化时代，一(yī)二线(xiàn)城(chéng)市好于三四线城市。而映射到(dào)二级市场投资上，配置(zhì)房(fáng)地产(chǎn)行业轻松(sōng)收获行业贝塔的(de)红(hóng)利期一去不返了。“如果按照产业(yè)周期来分类，包括房(fáng)地产等几类(lèi)行业在盖特纳曲线(xiàn)里属于(yú)成(chéng)熟期或(huò)者衰退期的行业，传统(tǒng)认(rèn)知上没有(yǒu)什么(me)投资机(jī)会的。但在这(zhè)几(jǐ)年特殊的行情里包括煤炭(tàn)、电解铝等类似的行业也出现了(le)一些机会，背后的逻辑是供给(gěi)侧发生了更(gèng)大(dà)的变化。”一不(bù)愿具(jù)名的(de)上(shàng)海公募基金(jīn)经理指出。

　　不(bù)过也有(yǒu)公募(mù)人士持谨慎乐观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米的年销售(shòu)面(miàn)积很难再(zài)出现(xiàn)了，2022年光是居民存款(kuǎn)数量增加了15万亿(yì)元。中国存量有(yǒu)400亿(yì)平方米建筑面积，考虑存量地产的更(gèng)新，也有近10亿平(píng)方米。需求端(duān)还需要(yào)有一定(dìng)的政策出来去刺激购房。”

　　宝(bǎo)盈(yíng)基金房(fáng)地产研究员吕功绩(jì)也指出(chū)：“时至今(jīn)日，无(wú)论从城镇化的进程，还(hái)是(shì)人均住(zhù)房面积（接近30平/人），我国(guó)均已告(gào)别住房短(duǎn)缺时代，而目前(qián)居(jū)民(mín)的杠杆率(lǜ)和房价收入也(yě)不支撑每年18万(wàn)亿(yì)元(yuán)的(de)销售额，以及过快(kuài)上(shàng)行(xíng)的房价(jià)，因而行(xíng)业高增的(de)时代已(yǐ)经过去，未来(lái)行业(yè)的需求或将回落(luò)，在(zài)此过程中，伴随着地产的高杠杆属(shǔ)性，就很容(róng)易出现信用风险问题（类似(shì)2022年的民营(yíng)地产爆雷），行业进(jìn)入(rù)到供(gōng)给侧出清的过程。这个过程中，综合竞争力(lì)强的公司就能够通过(guò)大鱼吃小鱼的(de)方式，获得市占率的(de)提升。当行业(yè)需(xū)求见(jiàn)顶回落时，行(xíng)业的贝塔已经(jīng)过去了，但不代表没有投资机会，机会在于(yú)城市、位(wèi)置、产品(pǐn)的(de)阿尔(ěr)法，而对(duì)应(yīng)到股票(piào)投(tóu)资，就(jiù)是强竞争力公司(sī)的阿尔(ěr)法。”

　　或许(xǔ)也是基于这(zhè)样的认识(shí)转变，精耕细作个股成为公募(mù)乃至(zhì)整体(tǐ)机构的务实之举。

　　机构配置房地产“风物长(zhǎng)宜放眼量(liàng)”

　　头部(bù)央国企、优质区域性标的成(chéng)香(xiāng)饽饽

　　5月以来，房(fáng)地产板块(kuài)个股多(duō)出现小(xiǎo)幅上涨，截至5月10日收盘(pán)，中信房地(dì)产指数本月涨幅(fú)约为2％。从(cóng)具体的个股来看，《红周(zhōu)刊》利用Wind统计申万房地(dì)产板(bǎn)块个股，在纳入统计的(de)124只(zhǐ)房地产类标的股(gǔ)中，本月以来实现(xiàn)股价上涨(zhǎng)的(de)达到(dào)了81家。

　　其中，上(shàng)述时间段恰好排名前五的公司(sī)月内涨幅(fú)超过(guò)了10％，它们分别(bié)是上实发展、浦东金桥(qiáo)、*ST泛(fàn)海、华(huá)夏幸福、荣安地产。排名第(dì)一(yī)的上实发展，五一假期归来后(hòu)日(rì)成交量明显放大，4日(rì)、5日(rì)连续两个交易日收出涨停(tíng)。从该(gāi)股的基本面来看，上实发(fā)展的(de)主营业(yè)务为房地产(chǎn)开发(fā)与经营。公司(sī)的主要产(chǎn)品及服务为房地产销售、房地产租(zū)赁(lìn)、物业(yè)管理服务、工程项目(mù)、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其实现营业收入(rù)52.48亿元(yuán)，比上期减少47.85％，归母净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其(qí)实现营业总收(shōu)入27.87亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)183.02％；归母净利(lì)润2.86亿元(yuán)，同比扭亏。

　　不过从十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来看，各类机构都有对其(qí)布局的例子。以(yǐ)3月31日时的(de)首季十大流通股(gǔ)股东来看， 具(jù)体包括公募的上银基金、私募(mù)的迎水文龙(lóng)、中央汇(huì)金、长城资产管理公(gōng)司等都跻身(shēn)前十的行列。

　　巧合的是，涨幅(fú)暂(zàn)时排名第二(èr)的浦东(dōng)金桥(qiáo)也(yě)是(shì)上海本地房(fáng)企，其第一季度(dù)的收(shōu)入利润(rùn)规模大幅度(dù)复(fù)苏。究其原因(yīn)，一(yī)方面是该公司(sī)后疫情时代出租率复苏至近年来最高，另一(yī)方面(miàn)则是公(gōng)司拿地结算(suàn)持(chí)续性向好，从数(shù)字上看，一(yī)季(jì)度新增虹口(kǒu)135、138住宅(zhái)地块，总建(jiàn)筑面积(jī)约54万平方米。

　　在这样的业绩势(shì)头(tóu)向好背景下(xià)，自然也吸引了知名(míng)机构在其中持续(xù)驻足。从(cóng)第一季度十大(dà)流通股股东来看，知名私募高毅邓晓峰的两只(zhǐ)产(chǎn)品依然在前(qián)十中，这也是连续第三个季度他有(yǒu)的两只(zhǐ)产品杀入前(qián)十。同时榜单中还有一支大名鼎鼎的(de)QFII阿布(bù)扎比投资局，其当(dāng)季(jì)还小幅增加了持股。

　　除去上述两家上(shàng)海(hǎi)区域性地产公司外，荣安地产则是(shì)主要布局在深圳的地产公(gōng)司，一季报交出的也是一(yī)份报喜的(de)成绩(jì)单：首(shǒu)季(jì)公司实现营业收(shōu)入51.85亿(yì)元，同比增长35.51％。归属于上市公司股东的净利润6.48亿元，同(tóng)比增长31.27％。

　　从(cóng)机构态度来看，《红(hóng)周刊》注意到(dào)两(liǎng)只公募指基首季新杀入十大(dà)流(liú)通股股东(dōng)行列。具(jù)体(tǐ)说来， 南方中(zhōng)证全指房地产ETF上榜排名第七位，富国中证指数1000增强则排(pái)名第九(jiǔ)位(wèi)，此(cǐ)外联袂(mèi)出(chū)现的机(jī)构还有QFII高(gāo)盛国际和私(sī)募迎水聚宝。

　　接(jiē)受《红(hóng)周刊(kān)》采访时，兴证全球基金相(xiāng)关人士(shì)分析：“经(jīng)历过行业洗(xǐ)牌和兼并重(zhòng)组后，龙(lóng)头的价值更(gèng)为笃定突出；从拿地端看(kàn)，2022年土(tǔ)地(dì)市(shì)场大幅降温(wēn)，优质(zhì)土(tǔ)地供给较多（券商测算(suàn)对应潜在毛利率在(zài)25％以上(shàng)，目前房企的利润(rùn)率(lǜ)仅20％），绝大多数房企受限于(yú)信用问题或者资金紧张没法拿地，龙(lóng)头房企趁机获取低成(chéng)本(běn)土地，龙(lóng)头(tóu)房企的拿(ná)地(dì)力度（拿地金额/销售金额）基本在30％以上；从融资上看，龙头(tóu)房企杠(gāng)杆率较低(dī)，净负债(zhài)率基本在70％以下，而其他房企的净负债率普遍都在(zài)100％以上，加杠(gāng)杆空间有限，从(cóng)融资成本(běn)看，龙头房企(qǐ)的融(róng)资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙头(tóu)房企明显跑赢(yíng)行业，1～4月百(bǎi)强房企的销售额增速为9％，而TOP14的(de)销售额增速(sù)为29％。”

　　需要强调(diào)的是，在当(dāng)前中特估的浪(làng)潮下(xià)，央国企地产股或存在(zài)发展的大好(hǎo)机会。中(zhōng)信证券(quàn)指(zhǐ)出(chū)：“房(fáng)地产行业的(de)结(jié)构性(xìng)机会依(yī)然存在，少部分(fēn)公(gōng)司(sī)尤其是央(yāng)企占据显著优势，其(qí)主要又体现为库存的优(yōu)势。央企地产公司，现阶段(duàn)表现出较低的融资成本(běn)，优质的开发资源和良(liáng)好(hǎo)的不(bù)动产(chǎn)资产运营能力的多重竞(jìng)争优(yōu)势。”

　　“即使没(méi)有中(zhōng)特估，国央企相较于民营(yíng)地产公司也(yě)是更有(yǒu)优(yōu)势的。”吕功绩强调，“对于(yú)减值(zhí)、土地资源债权债务关(guān)系(xì)等问题(tí)，市场对民营房(fáng)开企业的资产会有更多(duō)担忧和质疑，所以在这一轮行业出清(qīng)的过(guò)程中，央国企相(xiāng)较于民企(qǐ)来说估值(zhí)的(de)修(xiū)复更(gèng)明显。中特估的角度从中长期(qī)的维度看，行(xíng)业的逻辑在(zài)于碳的相对原子质量是多少，氮的相对原子质量集中度提升后，行业进入高质量发展阶段，具备较快速发展(zhǎn)阶(jiē)段更稳定(dìng)且可预(yù)期的盈(yíng)利(lì)和(hé)现金(jīn)流创造能力，以此带来估值中枢(shū)的提升，应该关注估值(zhí)相对较低，企业(yè)自身资产(chǎ碳的相对原子质量是多少，氮的相对原子质量n)的质量好(hǎo)、运营能力强(qiáng)、可(kě)以创造持续现金流的企业。”

　　“存量时(shí)代中行业普涨的(de)概率(lǜ)比较低，行业内部将出现分化，要关注将受益于(yú)行业集(jí)中度提升的头(tóu)部(bù)公司。”星石投资首席研(yán)究官方(fāng)磊也表(biǎo)示。

　　顺应机构这一思路的话，或许还是(shì)保利(lì)发展、招商蛇口等国资背景龙头前途更为光明。不(bù)过国投瑞银基金投资(zī)部副总监綦傅鹏表示：“需(xū)要客(kè)观地去持续(xù)观察国企央企在三个方面是否可以维持(chí)，首(shǒu)先是融资(zī)成本保持低位，其次(cì)是(shì)销售份额持(chí)续提升，再次(cì)是拿地(dì)份额持(chí)续提升(shēng)。”

　　复苏速(sù)度缓(huǎn)慢(màn)

　　机构需要多给一些耐心

　　而《红周(zhōu)刊》也根据房企(qǐ)一(yī)季报梳(shū)理发现(xiàn)，对于(yú)2022年的业(yè)绩出现(xiàn)的整体下(xià)滑，2023年一季度的(de)业绩分化(huà)更趋明显，保利发展、滨(bīn)江集(jí)团(tuán)等房企营收、净利均实现了业(yè)绩的回(huí)正，甚(shèn)至是较(jiào)大增速的增(zēng)长(zhǎng)。而(ér)这些(xiē)公(gōng)司也是机构的(de)重仓对(duì)象。

　　对此，知(zhī)名房地产(chǎn)业内人士(shì)张宏伟向《红周刊》分(fēn)析表示，业绩出现明显改(gǎi)善的房企，主要是因为过去(qù)两三年时(shí)间，尤其(qí)是(shì)在2021年(nián)下半年民营(yíng)房企不怎(zěn)么投资拿地之后，国有企业(yè)仍在持(chí)续性地(dì)拿(ná)地(dì)，且主(zhǔ)要集中在核心城市，投(tóu)资力度较(jiào)大。投资的(de)驱动能够推动房企(qǐ)销售业绩的(de)增长，从而在2023年一季度(dù)市场恢复但仍处(chù)于调整的过(guò)程中，能够保有一个正(zhèng)增(zēng)长。

　　不过张宏伟同时(shí)也(yě)提(tí)醒表示，在房地产的复苏过(guò)程(chéng)中，还(hái)面临着一些不确定性。其实整个市场从四月份开始又在往下掉。除(chú)了杭州、成都(dōu)等极个别城市四月环比(bǐ)三月相对表现较(jiào)好之(zhī)外，包括北京、上海在内的绝大多数城市都出现环比下(xià)滑的情况(kuàng)。而现在五(wǔ)月的市场(chǎng)表现(xiàn)也不太乐观。按照现在的经济状况(kuàng)、收入(rù)情况(kuàng)，以及市场的去(qù)库(kù)存压力、企(qǐ)业的资(zī)金面压力，可能会出现，到六(liù)月份房企为了半(bàn)年(nián)报冲业绩出现市场的短期反弹外的一个市场乏力现象。也就是(shì)说(shuō)，第(dì)二季度、第三季度(dù)增长不确(què)定(dìng)性的压力仍旧较大。

　　上海(hǎi)利(lì)檀投资董事长陈(chén)昊扬也向《红周(zhōu)刊》指出，现(xiàn)在整个房(fáng)地产(chǎn)以及其上下游产业链的复(fù)苏速(sù)度(dù)都(dōu)比想象的要慢很(hěn)多(duō)，我们要多(duō)给一些耐心(xīn)，这个时候(hòu)，在(zài)房地产(chǎn)以(yǐ)及上(shàng)下游就不是赚快钱的时候，只能赚他(tā)基本(běn)面(miàn)的(de)钱。但(dàn)这也意味着，只有极为少数的、做得比同行好得多的企业，会伴随整个行(xíng)业的(de)弱复苏，业绩(jì)会逐步体现出来。所(suǒ)以只能耐心地去等待它的基本面不断地(dì)凸显出来，这需要时间。

　　（本文已刊(kān)发于5月(yuè)13日《红周刊》，文中提及(jí)个股仅为举例(lì)分析，不(bù)做买(mǎi)卖推荐。）

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