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　　5月11日，统计局公(gōng)布4月(yuè)物(wù)价数据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通缩，内部结(jié)构(gòu)分化、与终端需求(qiú)相(xiāng)关的服(fú)务业(yè)延续涨价(jià)

　　物价作(zuò)为经济表(biǎo)现(xiàn)的滞后指标(biāo)，在经(jīng)济(jì)复苏早期多(duō)表现(xiàn)相对低迷、实属常态。传统周期(qī)下，经济的周期性波动，主要由需求端驱动，物价作为经济的滞后指标，表现出明显(xiǎn)的周(zhōu)期性波动。经验(yàn)显(xiǎn)示(shì)，CPI等物价指(zhǐ)标，与(yǔ)经(jīng)济走势大体类似，一般滞(zhì)后经济表现2个季度左右；经济复苏早期，CPI同(tóng)比表(biǎo)现一度相对低(dī)迷(mí)，例如，2015年初、2017年(nián)初CPI同(tóng)比在(zài)1％以下的低位徘徊。

　　当前(qián)CPI低(dī)位、主要缘于(yú)供给(gěi)端(duān)影(yǐng)响(xiǎng)和外需(xū)拖累(lèi)部分商品价格(gé)回落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非(fēi)食品中(zhōng)的商品、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格回落成为拖累食品同比(bǐ)自(zì)年初的(de)6.2％回落至4月的0.4％；非食(shí)品中(zhōng)，原油等国际定价(jià)的大宗(zōng)商品价格回落，带动交(jiāo)通工具用燃料等分项环比延续低于季(jì)节性(xìng)，部分耐用品价格(gé)回(huí)落也有拖(tuō)累、与相关(guān)原材料成本压力缓解(jiě)等有关。

　　需(xū)求修复较早的领域、线下消费(fèi)相关的商品(pǐn)和(hé)服务，在价格(gé)上(shàng)已有连续体(tǐ)现。终端需求回暖(nuǎn)在4月CPI中进一步凸显，其中(zhōng)，CPI服务(wù)同比、CPI其他商(shāng)品服务同比(bǐ)自年(nián)初以来(lái)明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求(qiú)回暖带动部分中上游行业涨(zhǎng)价，在(zài)PPI中亦有体现，例如(rú)，文教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申(shēn)观点：CPI或(huò)已见底，后续或逐步(bù)回升。线(xiàn)下(xià)消(xiāo)费活动持续改(gǎi)善等或带(dài)动内(nèi)生动能逐步增强，对价格的支(zhī)撑仍(réng)在(zài)逐(zhú)步显现(xiàn)。叠加(jiā)基数贡献、及部分商品(pǐn)价格回落拖(tuō)累(lèi)逐步(bù)放缓等，CPI或(huò)于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产(chǎn)资料(liào)拖(tuō)累PPI低预(yù)期、原油链等拖累延(yán)续

　　CPI涨幅明显回落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低(dī)于预(yù)期(qī)的0.4％，其中，翘尾因素(sù)较上月回(huí)落0.4个(gè)百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持平(píng)于(yú)0.7％。分项环比中，食品环比降幅(fú)收窄0.4个百(bǎi)分点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜(xiān)菜环(huán)比拖累明显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱(yú)等服务项涨价(jià)延(yán)续。食品环比(bǐ)中，鲜(xiān)菜(cài)和鲜果大(dà)量上(shàng)市，价格(gé)分(fēn)别下降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能(néng)充(chōng)足，叠加消(xiāo)费淡季影响(xiǎng)，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个(gè)百分点。非(fēi)食(shí)品(pǐn)环(huán)比中，原油价格回(huí)落拖累CPI交(jiāo)通通信(xìn)项环(huán)比延续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明(míng)显上涨，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个百(bǎi)分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产(chǎn)资料(liào)拖累，生活资料韧性延续。4月(yuè)，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个百(bǎi)分点至-3.6％，环比由(yóu)平转降至(zhì)-0.5％。大类环比中，生产资(zī)料由(yóu)平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显、原材料(liào)和加工工(gōng)业亦有走(zǒu)弱；生活资料环比(bǐ)走平(píng)、上(shàng)月为-0.3％，除食品外环(huán)比延续回落外，衣着(zhe)、一般日用品环比由负(fù)转正，耐用(yòng)消(xiāo)费品(pǐn)降幅收窄。

　　分行业来(lái)看，原油(yóu)等(děng)上游原(yuán)材料链(liàn)条相关价格回落，与线(xiàn)下消费相(xiāng)关的中下(xià)游行业价格回升。4月(yuè)，多数行业环比价格回(huí)落、上游原材(cái)料链(liàn)条尤其(qí)明显。煤(méi)炭开采、石(shí)油加(jiā)工(gōng)、燃气(qì)供应环(huán)比延续回落、降幅均在1.9个百分点以(yǐ)上，汽(qì)车(chē)制造、通信制造等部(bù)分中下游制(zhì)造业价格有所回(huí)落，但(dàn)文教娱制(zhì)品等靠(kào)近终端制造业价格(gé)有所回升(shēng)、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险(xiǎn)提(tí)示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫(yì)情反复(fù)。

　　证券研究报告(gào)：《通缩(suō)是(shì)个(gè)伪命题》

　　对外发布时间：2023年05月11日(rì)

　　报告发布(bù)机(jī)构(gòu)：国(guó)金证券股份(fèn)有限(xiàn)公司(sī)

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