文|招商宏观张静(jìng)静团队

　　核(hé)心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布4月全(quán)国规模以上工(gōng)业企业绩效数据。4月份，规模以上工(gōng)业企业营业(yè)收入累(lèi)计同比(bǐ)增长0.5％；规模以上工业企业(yè)利润累计(jì)同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业(yè)利润累计同(tóng)比增速降幅小幅收窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡(pō)过程(chéng)中。从决定企业利润的量、价、成本三因(yīn)素框架看，我们认为(wèi)，此(cǐ)轮工业(yè)企业利润增速(sù)由正转负(fù)的(de)原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润累计增(zēng)速的下探幅度之深(shēn)和(hé)持续时间之(zhī)长是PPI下行和其他多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工业(yè)企业(yè)利(lì)润由正转负(fù)；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及费用率偏高严重制约工业企业利润(rùn)爬(pá)坡速度 。

　　从(cóng)详细拆解(jiě)数据看：1）与去(qù)年同期相比，工业(yè)企业经营绩效的增长压(yā)力(lì)依(yī)然较大，与3月份相比，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账款平(píng)均回收期(qī)进一步增(zēng)加。2）分所有制类型来看，外(wài)商及港澳台(tái)商和私(sī)营企业利润累计(jì)同比降幅出现收窄，国(guó)有工(gōng)业企业(yè)和股份(fèn)制企业(yè)利润累计(jì)同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游采选业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的(de)利润(rùn)增速表现较好，石油和(hé)天然气(qì)开采等(děng)其他行业的利润增速降(jiàng)幅(fú)依然较大；中(zhōng)游(yóu)原材料加工(gōng)业(yè)和装备(bèi)制(zhì)造(zào)业的利润增速出现明显(xiǎn)分化(huà)，中(zhōng)游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)业(yè)的利润增速均为负(fù)，是整体工(gōng)业企业利润(rùn)增速(sù)的主要拖累，中(zhōng)游(yóu)装备制造业(yè)利润增速回升(shēng)幅度较大，成(chéng)为整体工(gōng)业企业利润增速的主要拉动项。在价格水平(píng)、内部需(xū)求(qiú)、外部需(xū)求同时走弱的情况下(xià)，下游行业内部的利(lì)润增速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而(ér)言，与上个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已(yǐ)表(biǎo)现(xiàn)出明显(xiǎn)的(de)探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润累计增(zēng)速爬升(shēng)的行业进一步(bù)增(zēng)多；二，营业收入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造(zào)业有望继续成为拉动工业企业利(lì)润增速回升(shēng)的主(zhǔ)要拉动力。按当月利润(rùn)增速计算，4月份(fèn)表现较好的行业主要有(yǒu)：汽车制造、 铁路(lù)、船舶(bó)、航(háng)空航天和其他运输设备制造(zào)业 、通用(yòng)设备制(zhì)造业(yè)、电气机械及(jí)器材制造(zào)业(yè)、仪器仪表(biǎo)制造业、文(wén)教、工美、体育和(hé)娱乐用(yòng)品(pǐn)制造业、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃(rán)气及水的生产和(hé)供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心观点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月份，营业利(lì)润累计同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但依(yī)然处(chù)于探底爬(pá)坡(pō)过程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认为，此轮(lún)工(gōng)业企业利润(rùn)增(zēng)速由正转负的原因主要源于PPI下(xià)行(xíng)，但本(běn)轮工业企业利润(rùn)累(lèi)计增速(sù)的下探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他(tā)多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速(sù)工(gōng)业企业(yè)利(lì)润(rùn)由正转负；（2）主动去(qù)库(kù)存时间偏长以及费用率偏(piān)高严(yán)重制约(yuē)工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上(shàng)个月相比(bǐ)，39个主要细分(fēn)行业(yè)中，有(yǒu)26个(gè)行(xíng)业(yè)的营(yíng)业利润累计增(zēng)速出现回升，其他13个行业的营(yíng)业利润累(lèi)计(jì)增速均(jūn)出现回落(luò)，其中回(huí)落幅(fú)度较(jiào)大的行业主要是农副食(shí)品加工、煤炭(tàn)开采和(hé)洗(xǐ)选、有色(sè)金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度较大的行业主(zhǔ)要是机械和(hé)设备修理、汽车制(zhì)造、通用设(shè)备制造、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工业企(qǐ)业(yè)经营绩效的(de)增(zēng)长(zhǎng)压力依(yī)然(rán)较大，与3月(yuè)份相比，产成品存货周转天数(shù)和应收账款平均回(huí)收(shōu)期进一步增加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上(shàng)工(gōng)业企业累计每百元营业收入中的成(chéng)本为85.18元(yuán)（3月(yuè)为(wèi)85.04元(yuán)），同比(bǐ)增(zēng)加(jiā)0.88元（环比(bǐ)增加0.09元）。产(chǎn)成品存货周(zhōu)转天数(shù)为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款平均回收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看(kàn)，外商(shāng)及港澳台商和私营企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅(fú)出现(xiàn)收窄，国有工业企业和股(gǔ)份(fèn)制企业(yè)利润累计同(tóng)比降(jiàng)幅进(jìn)一步扩大(dà)。

　　其(qí)中4月(yuè)国有工业企业利(lì)润累计(jì)同比增(zēng)长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港澳台商利润同比(bǐ)增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私营(yíng)企业和(hé)股份制企业同(tóng)比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同(tóng)期10.7％）。

　　上(shàng)游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润增速表现较好，石油和天然气开(kāi)采(cǎi)等其他行(xíng)业(yè)的利润增速(sù)降幅依然较大。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的增速(sù)依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然气开采、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗选(xuǎn)、黑色金属矿采选业(yè)、废物资源综合利用的增速为(wèi)负，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料(liào)加工(gōng)业和装(zhuāng)备制造业的利润增速出现明显分化(huà)。中游原(yuán)材料加工业(yè)的利润增速均为负，尽管与上个(gè)月相比，利(lì)润增速跌幅普遍收窄，但依然是整(zhěng)体工业企业利润增速的(de)主要拖累(lèi)。中游(yóu)装(zhuāng)备制造(zào)业利润(rùn)增(zēng)速回升幅(fú)度较(jiào)大，成为(wèi)整体工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速的(de)主要拉动(dòng)项。其中(zhōng)通用设(shè)备制(zhì)造、铁路船(chuán)舶航空(kōng)航天、电气机械及器材制造、仪器仪表(biǎo)制造增幅延续上(shàng)个月亮眼趋势，得益于国内汽(qì)车销售量的提升(shēng)和汽(qì)车产业链出口强劲(jìn)，汽车制(zhì)造业的利润增速降幅由负转正(zhèng)，此(cǐ)外叠加去年同期(qī)基数(shù)较低，汽(qì)车制造业(yè)当月利(lì)润增(zēng)速高(gāo)达20倍。

　　数据显示，化学(xué)原料(liào)化学制(zhì)品跌幅扩(kuò)大，分(fēn)别收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼加工(gōng)、专用设备制造、石油(yóu)煤炭及燃料加(jiā)工(gōng)、非金属矿(kuàng)物(wù)制品、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机通信(xìn)和电子设(shè)备跌(diē)幅收窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪(yí)器(qì)仪(yí)表制造、通用设备制造、铁(tiě)路(lù)船舶航空航天、电(diàn)气机(jī)械及器材制造增幅依旧为(wèi)正，并且增速出现明显回升，分别录(lù)得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值(zhí)得一提的(de)是，汽车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平、内部(bù)需(xū)求、外部(bù)需(xū)求同(tóng)时走弱的情(qíng)况下(xià)，下游行业内部的利润增速反(fǎn)弹乏力，文教工美体(tǐ)育娱乐用品、食品(pǐn)制造、纺(fǎng)织业、家具制造等多个行业的利润(rùn)增速跌幅放(fàng)缓，但依然为负；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个行(xíng)业的利润跌幅继续扩大。往后看，价(jià)格水(shuǐ)平、内部需求、外部需求(qiú)转好速度较慢，这也意(yì)味着下(xià)游(yóu)行业的利(lì)润增(zēng)速向上(shàng)爬坡的节奏(zòu)大概率偏(piān)缓。

　　数(shù)据(jù)显示，农副食品加工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛(máo)羽和制(zhì)鞋、造纸及纸制品和医药制造(zào)跌幅扩(kuò)大(dà)，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教(jiào)工美(měi)体育娱乐用品、食品制造、纺(fǎng)织(zhī)业、家具制(zhì)造和印刷(shuā)和记(jì)录媒介(jiè)利润降幅放缓，但持(chí)续维持低(dī)位，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑(sù)料制品增(zēng)速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和茶制造利(lì)润增(zēng)速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事(shì)业中的机(jī)械和设备修(xiū)理(lǐ)、电力(lì)热力利润增速(sù)相对较高，燃气生(shēng)产和供应(yīng)利润增速降幅收(shōu)窄。其中机械和设备(bèi)修理利(lì)润累计增(zēng)速上升幅(fú)度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计(jì)同比增速收窄，但仍然保持高速增长(zhǎng)，4月(yuè)收(shōu)录(lù)47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供(gōng)应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言，与上个(gè)月相比，4月(yuè)份公布的工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)数据(jù)已表现出明(míng)显(xiǎn)的探底爬坡信号：一，营业利(lì)润(rùn)累计增速爬升的行业进一步增多；二，营(yíng)业(yè)收入增速(sù)由负(fù)转(zhuǎn)正，营业利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后(hòu)看，中游装备(bèi)制造(zào)业有(yǒu)望继续成为拉动工业企业利润增速回(huí)升的主要(yào)拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和其他运输设备制造业(yè) 、通用设备制造业、电(diàn)气(qì)机械及器(qì)材(cái)制(zhì)造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制造业(yè)、文(wén)教、工美、体育和(hé)娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力(lì)、热力(lì)、燃气(qì)及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正如(rú)我们在《今年工(gōng)业(yè)企业利润增速能否转正？》中所言(yán)，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开始计(jì)算），如果(guǒ)按最近两(liǎng)次探底历史来演绎(yì)的话，至(zhì)少还要在(zài)负值区(qū)间爬坡7-8个月左右的时间，预计(jì)工(gōng)业企业利润(rùn)增速转正最早(zǎo)也需(xū)等到四季度。目前我国仍面临内需(xū)增长缓慢(màn)和外需(xū)疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这直接(jiē)导致(zhì)企业的产(chǎn)能(néng)利用率持续下滑。此(cǐ)外，叠加营业成本高居不下导致的(de)内部(bù)压力，本轮(lún)工(gōng)业企业利润增速(sù)反弹速度(dù)大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢复力度低于预期。

　　以上内容(róng)来自(zì)于2023年5月(yuè)27日的《中游装备制(zhì)造业利润增速明(míng)显回升——2023年4月工业企业利润(rùn)分析》报告(gào)，报告作者(zhě)张静静、张一平(píng)，联系人(rén)罗(luó)丹(dān)

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