“现在(zài)的房地产很难(nán)再出现像过(guò)去十年的系(xì)统性行(xíng)情。”思睿集团合(hé)伙人、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，房地产(chǎn)行业分(fēn)化的愈(yù)加明显，让(ràng)机构和投(tóu)资者的关(guān)注度从板块向(xiàng)单个(gè)标的转移(yí)。上(shàng)海利檀投资(zī)董(dǒng)事长(zhǎng)陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行(xíng)业(yè)来看(kàn)，无论(lùn)是(shì)业绩(jì)，还是估值，房(fáng)地(dì)产都已经(jīng)双杀到(dào)了(le)最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往(wǎng)下的空间已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三(sān)道红线(xiàn)等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参(cān)考

　　那么如(rú)何寻找房地产个(gè)股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的(de)公(gōng)司出(chū)现(xiàn)爆雷的(de)情况。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满(mǎn)足以下三个基准：有大的国资背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较低的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年房地(dì)产的开发资金来源(yuán)，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房(fáng)企的主要资金来源来自新盘的(de)销售。但(dàn)今(jīn)年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下(xià)，哪些(xiē)房企(00后初中学历很丢人吗qǐ)能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其(qí)实主要还是那些有国企背景(jǐng)的(de)房企(qǐ)，民(mín)营房企相(xiāng)对比较困难(nán)，所以整个(gè)行(xíng)业出现了一个很明显的(de)分化，无论是在(zài)销售，还是融资等各个(gè)方(fāng)面都非常(cháng)明显。现(xiàn)在(zài)有国资背景的房企在资本市场(chǎng)表现相对较(jiào)好(hǎo)，但没(méi)有(yǒu)国资背景(jǐng)的(de)民营房企(qǐ)股价大(dà)多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产(chǎn)行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢(yíng)家”。而具(jù)体到(dào)如何挖掘(jué)，我(wǒ)们会特别(bié)重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率(lǜ)）是不是(shì)行业内的最低水(shuǐ)平；利润(rùn)率是不是行业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行(xíng)业内(nèi)最低(dī)的；建安(ān)成本是(shì)否(fǒu)也是(shì)业内最(zuì)低的；这些(xiē)都是我们看(kàn)重的一(yī)家房(fáng)企的综(zōng)合成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时(shí)满足上述条件(jiàn)的房企并不(bù)多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部(bù)分房企出(chū)现了(le)“三道(dào)红线”的(de)“踩线”情(qíng)况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据(jù)整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国武夷等国央企“三道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除此之外(wài)，城建发展、京(jīng)投发展、光明地产、云南(nán)城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控股等国(guó)央(yāng)企房(fáng)企(qǐ)也踩(cǎi)了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企00后初中学历很丢人吗

　　需(xū)警惕(tì)其(qí)重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有(yǒu)着较稳(wěn)健特色(sè)的国央企房(fáng)企，其财务指标称得(dé)上完全健(jiàn)康的仍是少数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩张。而(ér)这无疑又进一(yī)步考验着国央(yāng)企的资(zī)金(jīn)链情况。

　　对房企而(ér)言，扩张速度(dù)的张(zhāng)弛有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未(wèi)来(lái)市场，以及(jí)过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净(jìng)借贷比例都维(wéi)持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会来了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接(jiē)近(jìn)三分之一。与此同时，该房企新购入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预(yù)计(jì)今(jīn)年会有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最(zuì)后的赢(yíng)家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一(yī)线城市，另外一半也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线(xiàn)和二线城市；另一方面，它的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速(sù)度让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出(chū)手的章法仍要小心(xīn)，如果负(fù)债率(lǜ)扩张得太快，但(dàn)未来(lái)的两年市场(chǎng)没有(yǒu)想象得那(nà)么好，可(kě)能(néng)会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来(lái)衡量一家房企的扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是看房(fáng)企的净负债率水平，在我看来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不(bù)难看出，这一标(biāo)准要(yào)比“三道(dào)红线”对房企(qǐ)的净负债率要求不得(dé)高于100％要(yào)更加严格。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前房地产行(xíng)业的(de)复苏(sū)速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较(jiào)危险的(de)水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿(ná)地(dì)较(jiào)积极的房企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地(dì)产、中国金(jīn)茂、华发(fā)股份(fèn)、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)都(dōu)在60％之(zhī)上。其(qí)中，中交(jiāo)地产净负债率持(chí)续居(jū)高不下(xià)，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华(huá)润置地、中国海(hǎi)外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等房企在(zài)践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较好地控(kòng)制了公(gōng)司的(de)扩(kuò)张速度与净负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛选标(biāo)准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际(jì)表现上，国(guó)央企确实(shí)会更胜一筹。如国央(yāng)企的融(róng)资成(chéng)本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到(dào)想(xiǎng)融就融，这(zhè)样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然对比民营房(fáng)企，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也并(bìng)不意味着，民营(yíng)企业(yè)中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营房企同样(yàng)受到机构(gòu)的青睐。比(bǐ)如，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集团的十(shí)大流通股东中新进了(le)“中国工(gōng)商银行股份(fèn)有(yǒu)限公(gōng)司－景顺长城中(zhōng)国回报(bào)灵(líng)活配置(zhì)混合型证(zhèng)券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一(yī)一(yī)六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募(mù)珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长(zhǎng)期持(chí)有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几(jǐ)只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受青睐，和其自身的基本(běn)面表(biǎo)现(xiàn)存在一(yī)定关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年时间，房地产市(shì)场整体在(zài)走“下(xià)坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表(biǎo)现、销售规模、新增(zēng)土(tǔ)储、股(gǔ)价表(biǎo)现等多(duō)维度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团扣(kòu)非归母净利润依次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布(bù)的2023年一(yī)季报，今(jīn)年一季度，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)更是实现(xiàn)了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨江(jiāng)集团有近七(qī)成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只(zhǐ)占到近六(liù)成。近三年持续(xù)稳居(jū)杭州房企销售排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充(chōng)同样(yàng)较为积极，根(gēn)据(jù)诸葛找(zhǎo)房、住(zhù)在(zài)杭州网数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年、2022年在(zài)杭拿(ná)地金额依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿(yì)元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而(ér)滨江集(jí)团(tuán)在杭州的(de)较突出表现，也(yě)让滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团(tuán)实(shí)现(xiàn)销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意(yì)的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价(jià)翻了超一倍以(yǐ)上(shàng)，而近期，滨(bīn)江集(jí)团更(gèng)是迎来多家(jiā)机(jī)构的集中调(diào)研。滨(bīn)江集团发布(bù)公告(gào)表示，公(gōng)司(sī)于5月10日(rì)接受了(le)信达证券(quàn)、金鹰基金、建信(xìn)养老(lǎo)、新华养老等18家机构调(diào)研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地(dì)产(chǎn)产业链上(shàng)的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应用行业(yè)主要包括中介服(fú)务、家用电器(qì)、物业管理、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开(kāi)发环(huán)节与(yǔ)上游材料端息息(xī)相关，新盘开工不足(zú)导致上(shàng)游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对地(dì)产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的(de)家装家居领域，我们相对看(kàn)好，因为居民(mín)保有(yǒu)的(de)住房规模越来越大(dà)，随(suí)着时间(jiān)的增加(jiā)，内装更新的需求(qiú)也(yě)会越来越多。美国过去的数据(jù)充分说明了这一(yī)点，在新房销售(shòu)见顶(dǐng)之后，家(jiā)具消费(fèi)的增长却(què)一直都(dōu)很好(hǎo)。对于地(dì)产产业链(liàn)，我们相对看好和(hé)内装相(xiāng)关(guān)的行业(yè)，例如消(xiāo)费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细分中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的(de)统计，目前暂居前(qián)两位的都是(shì)来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连(lián)收七根(gēn)阳线的基础上(shàng)，年(nián)内迄(qì)今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜(nà)主要(yào)从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及销(xiāo)售，旗下拥有(yǒu)原创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自(zì)有品牌(pái)。第一季(jì)度报告(gào)显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富(fù)安娜实现营业收入(rù)约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通(tōng)股股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成为(wèi)基金(jīn)重仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包(bāo)括公募的中(zhōng)欧价(jià)值发(fā)现、中欧潜力价(jià)值(zhí)、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募(mù)的明(míng)河2016，都(dōu)在其中出现(xiàn)，占据了半壁江山(shān)。需要(yào)强调的(de)是，中欧的两只基金都是(shì)价值派基(jī)金(jīn)经理(lǐ)曹名(míng)长在管的产(chǎn)品，首季其同时重(zhòng)仓的(de)房地(dì)产(chǎn)产业(yè)链股(gǔ)票还有金(jīn)地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而(ér)言(yán)，前(qián)几(jǐ)年曾经风(fēng)光一(yī)时(shí)的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不过好在困境反转露(lù)出曙(shǔ)光，家居(jū)板块中年内(nèi)表现最好的是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股年内上涨已经超(chāo)过(guò)23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论(lùn)是(shì)营收还是归母净利润，公(gōng)司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来看，《红周刊》发(fā)现广发(fā)基(jī)金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广(guǎng)发策略优选和广发安(ān)宏(hóng)回报均增加了(le)持股(gǔ)，而这两只产品(pǐn)也成(chéng)为志邦(bāng)家居十大流通股股东中仅有的(de)两只(zhǐ)公募。有意思的是，他似乎对(duì)于(yú)定(dìng)制家居类标的情有独钟，在另一(yī)家赛(sài)道公司(sī)金牌橱柜(guì)中，他管理的全部(bù)三只产(chǎn)品(pǐn)均(jūn)登榜十大(dà)流通股(gǔ)股东，其也成为(wèi)他的(de)独(dú)门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港(gǎng)上市，如何选(xuǎn)择成为(wèi)难题(tí)。对(duì)此，前述上(shàng)海公募基(jī)金经理举例(lì)分析：“物(wù)业服务(wù)不是一个高毛(máo)利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的是(shì)市场(chǎng)化应该挣的(de)钱，以我曾(céng)经买(mǎi)的(de)绿城服务为(wèi)例，它在中高端楼盘占比是(shì)比较高(gāo)的(de)，每年到期的合(hé)同(tóng)里提(tí)价(jià)成功率在30％～40％。它(tā)能做(zuò)到滚(gǔn)动的大部分(fēn)项目到(dào)期之后，经(jīng)过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的公司很少，因(yīn)为物业公司很容易一(yī)开始(shǐ)是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人(rén)员成(chéng)本的年(nián)度增长，不过服务没(méi)有特别(bié)好，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提(tí)价难度(dù)是非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后(hòu)提价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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