来源(yuán)：梁中华宏观(guān)研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期(qī)加息25BP，并按计(jì)划(huà)缩表(biǎo)。坚持加息的关键仍是通(tōng)胀压力太大。

　　本次(cì)美联(lián)储声明(míng)较3月有(yǒu)何变(biàn)化(huà)？第一，重申经济依然稳健，表(biǎo)述修(xiū)改为“一季度经济温和增长，就业(yè)强劲(jìn)，失业率(lǜ)在(zài)低位”。第二，重申(shēn)美国银行稳健(jiàn)，明确银行风险导致(zhì)家庭和企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委员会(huì)仍然高度关(guān)注通货膨胀风险”。第四，修改(gǎi)货币政(zhèng)策表述，重申“委(wěi)员会评(píng)估货(huò)币政策的滞后影响”，删除“委(wěi)员会预(yù)计一些额外(wài)的政策(cè)紧(jǐn)缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认(rèn)为(wèi)经济可能面临来自紧(jǐn)缩(suō)信贷的阻(zǔ)力，其影响还需(xū)要时间(jiān)来(lái)体(tǐ)现；预计美(měi)国经济温和增长，有(yǒu)可能(néng)避免衰退，或者(zhě)是(shì)温和衰退。关于加息(xī)，本(běn)次加息(xī)依然是共识；认为(wèi)原(yuán)则上不(bù)需要利率(lǜ)提高那(nà)么高，正(zhèng)在评(píng)估是否达到限(xiàn)制(zhì)性(xìng)水平，认(rèn)为或(huò)已经达到(dào)（或(huò)已经(jīng)接近达(dá)到(dào)）。关于降(jiàng)息，强调劳动(dòng)力(lì)市场(chǎng)在(zài)走(zǒu)弱，但依然强劲，薪资(zī)水平仍高；通(tōng)胀有所缓(huǎn)和，但依然高企，远高于目标，降低通胀仍(réng)需较长时间，当前(qián)降息并不(bù)合适。关于银行和债务(wù)上限(xiàn)，强(qiáng)调地(dì)区性银(yín)行发挥(huī)非常(cháng)重要的作(zuò)用(yòng)，不希(xī)望大型银行进行(xíng)大规(guī)模收购，银(yín)行业总体上有所改善，美国银行系统健(jiàn)康且(qiě)具(jù)有弹(dàn)性。强调应及时提(tí)高债务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如期加(jiā)息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储(chǔ)5月FOMC会议决定加息25BP，上调联(lián)邦基(jī)金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月以来(lái)的高点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆(nì)回(huí)购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上(shàng)调(diào)隔夜(yè)回购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划缩表(biǎo)，美联储将继续(xù)减持美国国债(zhài)、机构债务(wù)和机(jī)构抵(dǐ)押贷款支持证(zhèng)券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联(lián)储坚(jiān)持(chí)加(jiā)息的关键仍在于通胀压力较大。例如，3月美国核(hé)心(xīn)通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已(yǐ)经连续4个月处于(yú)高位；核心(xīn)通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并(bìng)没有(yǒu)明显(xiǎn)降温。本轮加息是80年代以来(lái)最快的一次(cì)，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将结束(shù)

　　从(cóng)声明来(lái)看，与(yǔ)2023年3月相比有(yǒu)哪些变化？

　　关于(yú)经济方面(miàn)，重申(shēn)经济依(yī)然稳健。不过表述修改为“1季度经济活动以适度的速度增长，最近几个月就业(yè)增长强(qiáng)劲，失业率保持在(zài)低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀(zhàng)压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员(yuán)会仍然高度(dù)关(guān)注通货(huò)膨(péng)胀风(fēng)险(xiǎn)”、“致力(lì)于(yú)恢复2％的通(tōng)胀目标”。

　　关于加息(xī)方面，或将停止(zhǐ)加息。重申委员会将评(píng)估货币政策的滞后影响，“在确定额(é)外的政策紧(jǐn)缩在多大程度(dù)上适合于随着时间的(de)推移将通货膨(péng)胀率恢复到(dào)2％时(shí)，委员会将考虑货币政(zhèng)策的累积紧缩(suō)，货币政策影响经济活动(dòng)和通货膨(péng)胀的滞后，以(yǐ)及(jí)经(jīng)济和金融发展”。重点是删除了“委员会预计(jì)，一些额外的政策紧缩(suō)可能是适当的，以实现(xiàn)一种(zhǒng)货币政策立(lì)场”，表明美联储(chǔ)加息或将结束。

　　关(guān)于银行(xíng)风险，重申美国银行稳健。“美(měi)国银(yín)行体系(xì)稳健且(qiě)富有(yǒu)弹性(xìng)”；明确银(yín)行风险(xiǎn)导(dǎo)致了家庭和企业信贷的收紧（上一次表述为“可能”），重申这对经济、就业和通胀的影响存在不确(què)定性，“家(jiā)庭和(hé)企业信贷(dài)条(tiáo)件收(shōu)紧(jǐn)可能会拖累经(jīng)济活动、就业(yè)和通(tōng)胀，这些影(yǐng)响的(de)程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔(ěr)有(yǒu)何表态？

　　关(guān)于经济(jì)，仍期待“软着(zhe)陆”。美联储(chǔ)主席鲍威(wēi)尔认为，经济可(kě)能面临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其(qí)影响(xiǎng)还需要(yào)时(shí)间来体现（尤(yóu)其是住房和(hé)投资领域）。不过(guò)明确指出，如果美国出现(xiàn)经济(jì)衰退(tuì)，希望(wàng)是(加湿器必须加纯净水吗，加湿器用纯净水太贵怎么办水shì)温(wēn)和(hé)的(de)；强调，美(měi)国可能会出现(xiàn)轻微的(de)经济衰退。

　　关于加息，或已(yǐ)经达(dá)到限制(zhì)性(xìng)水平。美联储在3月议息(xī)会议时(shí)，就已经(jīng)在(zài)讨论停(tíng)止加(jiā)息的问题；不过，鲍威尔指出本次加(jiā)息依然是共识(shí)，所有(yǒu)人(rén)全票通过，一些政策制(zhì)定者(zhě)谈到停止(zhǐ)加息(xī)，但不(bù)是(shì)本次会议。

　　对于未来(lái)利率终点的问题(tí)，鲍威尔认为原则上不需要利(lì)率提高那(nà)么高，正在评(píng)估是否(fǒu)达到(dào)限制(zhì)性水平，认为或已经达到了限制性水(shuǐ)平(píng)（或已(yǐ)经接近达到），也就意味着也许可以(yǐ)暂(zàn)停加息了。后续政策变化的关键仍是审视(shì)数据，尤其(qí)是通胀(zhàng)。

　　关于(yú)降(jiàng)息，当前(qián)并不(bù)合适。鲍威尔强调，美国劳动力市(shì)场在走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失业率(lǜ)仍在低(dī)位，薪(xīn)资水(shuǐ)平仍高，高(gāo)于2％的(de)通胀水平。整体通胀有所缓(huǎn)和(hé)，但依然高企，远(yuǎn)高于(yú)目标(biāo)水平(píng)，降低通胀(zhàng)仍需(xū)较(jiào)长时间，当前降息并不(bù)合适。

　　关(guān)于银行风(fēng)险，鲍威尔强(qiáng)调(diào)地区(qū)性银行发挥非常重要(yào)的作用，不希望大型(xíng)银行进行大规模收购，银行业(yè)总体上有所改善(shàn)，美国(guó)银行系统(tǒng)健(jiàn)康且具有弹性。银行危机(jī)的影响程度目前(qián)尚不确定。

　　关于(yú)债务(wù)上限风(fēng)险，鲍威尔强调应及时提高(gāo)债务(wù)上(shàng)限，如果没有(yǒu)达成债务协议，经济后果“高度不确定”。此前，美(měi)国财政部长耶(yé)伦也强调，如(rú)果国会(huì)不尽早采取(qǔ)行动(dòng)提高债务上限，美国可能(néng)最早于(yú)6月1日出现债务违约(yuē)。

　　由于美联(lián)邦政府(fǔ)触及(jí)31.4万亿美(měi)元的(de)法(fǎ)定举债上(shàng)限，美(měi)国(guó)财(cái)政(zhèng)部于今年1月宣(xuān)布采取特别措施(shī)，避(bì)免联邦(bāng)政(zhèng)府发(fā)生债务违约。美(měi)国(guó)国(guó)会预算办公(gōng)室5月1日发布(bù)的(de)最新报(bào)告显示，美国在6月初耗尽资金的(de)风(fēng)险较之前更高。

　　往前看，美国银行风险演变成(chéng)系统(tǒng)性风(fēng)险的概率或有限(xiàn)，但(dàn)中小银(yín)行破产或依然会出现。目前市(shì)场依然预期(qī)美联储6-7月维(wéi)持利率(lǜ)水(shuǐ)平不变，9月开始降(jiàng)息（概率(lǜ)达70％），年内至少降息50BP（概(gài)率达90％）。我(wǒ)们认为，美国(guó)经(jīng)济虽在下(xià)滑，但依然有韧性；美国通(tōng)胀压力(lì)仍大，年内(nèi)降息(xī)概率或较低。

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